广合科技(001389)：深耕服务器用PCB 有望受益于下游AI算力高景气度-格隆汇

机构：华鑫证券
研究员：何鹏程

　　公司发布2025 年半年报：2025 年上半年公司实现营业收入24.25 亿元，同比增长42.17%；实现归母净利润4.92 亿元，同比增长53.91%；实现扣非归母净利润4.78 亿元，同比增长47.78%。
　　投资要点
　　公司业绩表现亮眼，运营效率提升产销两旺
　　2025 年第二季度，公司实现营业收入13.08 亿元，同比增长41.96%，环比增长17.08%；实现归母净利润2.51 亿元，同比增长44.13%，环比增长4.51%；实现扣非归母净利润2.45 亿元，同比增长41.53%，环比增长5.17%。盈利能力方面，2025 年第二季度，公司实现销售毛利率37.46%，同比提升3.22pcts，环比提升2.27pcts。公司业绩提升主要原因系：
　　1）公司所处的算力供应链需求旺盛；2）公司推进数字化技改，提升技术能力和运营效率；3）子公司黄石广合扭亏为盈。
　　AI PCB 景气度高企，服务器用PCB 前景广阔随着全球服务器云厂商资本开支持续高增长，市场对AI 算力的需求也将持续增长，进而将带动AI 服务器市场的高景气度延续，叠加人工智能的快速迭代和应用深化，也将驱动PCB产品性能向更高水平演进，市场对高层数、高精度、高密度、高可靠性PCB 产品的需求将持续增长。根据Prismark，2025 年全球PCB 产业以美元计价的产值将达到791.28 亿美元，同比增加7.60%。
　　从PCB 细分市场结构来看，2025 年PCB 细分市场中18 层以上多层板、HDI、封装基板三大领域同比增速分别为41.70%、12.90%、7.60%。其中，18 层以上的高多层板表现出强劲的增长态势。
　　从下游应用领域来看，服务器相关的PCB 产值增速为所有应用领域中最高，2029 年服务器用PCB 产值将达到189 亿美元，2024-2029 年CAGR 为11.6%。
　　深耕服务器PCB 领域，产能逐步释放业绩可期公司主营业务为多高层印制电路板的研发、生产与销售，主要定位于中高端应用市场，产品广泛应用于服务器、消费电子、工业控制、安防电子、通信、汽车电子等领域。其中，服务器用PCB 产品的收入占比约七成，是公司产品最主要的下游应用领域，产品应用于高性能计算服务器、AI 运算服务器、存储服务器、交换机等数据中心的核心设备。技术方面，公司目前具备46 层PCB 的量产能力，并完成7 阶HDI 制造工艺的验证，能够配合客户的应用场景和设计要求进行高度定制。产能利用率方面，广州工厂 2025 上半年产能稼动率在90%以上；黄石工厂稼动率超80%；泰国工厂与25 年6 月正式投产，一期满产产值可达20 亿元人民币，泰国工厂产能主要为海外客户的数通产品做配套。
　　盈利预测
　　预测公司2025-2027 年收入分别为49.67、58.95、68.03 亿元，EPS 分别为2.22、2.67、3.11 元，当前股价对应PE 分别为37.0、30.8、26.4 倍，我们认为公司深耕服务器用PCB，具备高多层和HDI 的量产能力，随着配套海外客户的黄石工程产能逐步市场，公司业绩有望持续提升，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　泰国工厂数通PCB 出货不及预期；AIPCB 产品竞争烈度加大；下游AI 算力建设需求下滑。