基石药业-B(02616.HK)：三抗在ESMO展示出良好的疗效及安全性信号-格隆汇

机构：天风证券
研究员：杨松/刘一伯

　　事件：
　　基石药业于2025 ESMO 年会首次发表CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4 三特异性抗体）的I 期临床研究初步数据。截至10 月19 日，72 例晚期实体瘤患者中，72.2%的患者仍在治疗。超过51%的患者前线接受过免疫（IO）治疗，中位随访期仅为1.9 个月。
　　三抗设计显示出优异的协同作用
　　PD-1、CTLA-4 以及VEGFA 臂之间的多靶点协同作用既能增强CS2009 在TME中的抗肿瘤活性，同时能有效规避对外周CTLA-4 单阳性T 细胞的干扰，显著拓宽其治疗窗。（1）TME 中，CS2009 通过亲合力驱动的协同性双靶向结合机制，优先结合双阳性肿瘤浸润淋巴细胞表面的PD-1 与 CTLA-4 免疫检查点。这种双重靶向作用能增强CS2009 与检查点的结合亲和力，大幅提升其检查点抑制活性，从而有效重新激活TILs 的免疫功能。（2）在外周，CS2009 的CTLA-4 臂由于低亲和力，并不会阻断 CTLA4/CD80 的相互作用，使得外周的CTLA4 单阳性T 细胞能免于过度激活，降低系统性毒性。此外，CS2009 与VEGFA 二聚体在TME 中的交联可显著增强其与T 细胞表面PD-1及CTLA-4 的结合亲和力。
　　安全性良好，初步显示出更优信号
　　CS2009 在ESMO 大会展示出良好的安全性：3 级以上TRAE 发生率仅为13.9%，3 级以上irAE 仅为4.2%，且未发生4 级或5 级TRAE。在较短的随访时间中，CS2009 ≥3 级TRAE 和导致停药的TRAE 发生率明显低于其他IO双抗及联合疗法，任意级别和≥3 级irAE 发生率、VEGF 相关TRAE 发生率均低于其他IO 双抗及联合疗法，体现出CS2009 在安全性方面的优势。
　　随访时间较短，初步展示出良好且向好的抗肿瘤活性所有剂量组均观察到抗肿瘤活性且呈现剂量依赖性上升趋势；在中位随访时间仅约2 个月的情况下，ORR 为12.2%（6/49），DCR 为71.4%（35/49）；分剂量组看，1-10mg ORR 为10%（2/20），20mg ORR 为5.9%（1/17），30mgORR 为22.2%（2/9），45mg 为33.3%（1/3）;ESMO 会后一例IO 经治NSCLC患者实现SD 至PR 的疗效提升。横向对比，尽管研究随访时间明显更短（中位约2 个月）且纳入的患者IO 经治率更高（超50%），相较于其他双抗分子，CS2009 展现出积极的ORR 及高位DCR（71%）。
　　CS2009 全球多中心I/II 期临床已经启动，2026 预计启动临床Ⅲ期研究CS2009 的II 期研究已在澳洲完成首例患者入组，预计在2026Q2 的ASCO大会将公布更多数据。Ⅲ期注册性临床方案，包括：1L NSCLC（AGA 阴性,PD-L1 TPS>=1%）、一线鳞状和非鳞状NSCLC（AGA 阴性，联合以铂类药物为基础的化疗）、经治晚期/转移性NSCLC（二线及以上，联合化疗或ADC）以及其他一线实体瘤适应症, 联合标准化疗方案等，预计于2026 年启动。
　　盈利预测及投资评级
　　我们预计公司2025-2027 年总体收入分别为1.23 亿元/8.29 亿元/11.25 亿元，同比增长分别为-68.25%/575.37%/35.81%；归属于上市公司股东的净利润分别为-2.13 亿元/0.93 亿元/3.07 亿元，维持前次预测不变。
　　我们认为CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4 三抗）在ESMO 展示出初步的有效性数据及良好的安全性数据，且随访时间延长后发现更多有效性信号，看好后续三抗临床及商业化潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：药物研发风险，市场竞争风险，经营风险，港股流动性风险