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机构：中金公司
研究员：裘孝锋/李熹凌/李唐懿
3Q25 业绩符合我们的预期
联化科技1-3Q25 实现营业收入47.18 亿元（YoY+8.25%），归属于上市公司股东的净利润为3.16 亿元（YoY+871.78%），扣非净利润3.00 亿元（YoY+1504.77%）。其中3Q25 实现营业收入15.69 亿元（QoQ-4.34%），归属于上市公司股东的净利润为0.92 亿元（QoQ-47.26%），扣非净利润0.91 亿元（QoQ-43.06%），业绩符合我们的预期。
发展趋势
六氟磷酸锂涨价，新能源化学品业务盈利有望改善。根据鑫椤资讯数据，六氟磷酸锂主流市场价格已由7 月最低点的4.93 万元/吨，上涨至10 月27 日的9.9 万元/吨；液态双氟磺酰亚胺锂（LIFSI）已由9 月中旬的低点6.75 万元/吨，上涨至10 月27 日的7.2 万元/吨。根据公司公告，公司六氟磷酸锂产能规划为折固2 万吨/年，LIFSI 产能规划为折固1 万吨/年。过去六氟及LIFSI价格低迷，公司作为新进入者新能源化学品业务较长时间处于试生产状态，实际产量有限，对公司整体业绩形成一定拖累。我们认为，随着六氟磷酸锂和LIFSI 价格高位落实，公司新能源化学品业务开工率有望上行，盈利有望改善。
农药、医药景气度有望持续上行。根据Nasdaq 数据，公司主要客户富美实（FMC）业绩已连续多个季度超预期，随着农药渠道库存恢复正常水位，海外植保龙头正步入新一轮上行周期。公司作为海外植保龙头稳定的农药中间体供应商，有望充分受益于农药景气度修复。公司以2500 万元人民币受让控股子公司郡泰医药20%股权，根据环评公告，郡泰医药拥有100 吨3-甲基-2-硝基苯甲酸（K 胺关键中间体）产能。我们认为，随着公司医药CDMO 业务的持续推进，医药业务也将逐步迎来收获期。
盈利预测与估值
我们维持2025/2026 年净利润5.0/6.2 亿元。当前股价对应2025/2026 年22.2/17.8x P/E。我们维持目标价14.0 元并维持“跑赢行业”评级，对应2025/2026 年25.6/20.5x P/E，较当前股价有15.5%的上行空间。
风险
农药、医药 CDMO 业务订单不及预期，海外基地盈利波动。