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机构：华创证券
研究员：张程航/夏凉/林栖宇
公司发布2025 年三季报，25Q3 归母净利4.35 亿元、同比+13%、环比+13%，扣非归母净利4.27 亿元、同比+15%、环比+14%。
评论：
业绩符合预期，利润率表现亮眼。25Q3 公司营收40 亿元、同比+13%、环比+8%，较Q2 同比增速有所提升，但重点新车大部分于Q3 末量产，预计Q4营收增速上扬更为明显。25Q3 公司归母净利4.35 亿元、同比+13%、环比+13%，对应归母净利率11%、同比+0.1PP、环比+0.5PP，净利率已实现连续2 个季度环比修复，具体：①毛利率：25Q3 毛利率19.9%、同比-0.1PP、环比+0.2PP，毛利率已实现连续3 个季度环比修复，尤其Q3 在部分相对复杂车灯量产爬坡背景下，充分展现出经营韧性；②费用率：25Q3 期间费用率8.6%、同比+0.5PP、环比持平。公司在保持高研发投入的同时，费用管控整体稳健，其中管理费用率2.2%、同比+0.2PP、环比-0.2PP，研发费用率5.8%、同比+1.1PP、环比-0.3PP。
公司主业成长有支撑，看好ASP/份额提升与海外加速开拓。公司产品结构持续优化，前照灯/后组合灯销量占比由2023 年13%/24%提升至2024 年15%/29%，车灯产品均价由2023 年162 元提升至2024 年203 元。在更高ASP的智能车灯领域，公司已成为重要国产引领者，公司投影大灯已应用于问界M9、问界M8、极氪9X 等热门车型，有望在智能化浪潮中斩获更多高端智能车灯订单；展望明年，我们预计公司在新势力及自主客户的份额随在手订单量产，仍有望进一步提升。海外市场，塞尔维亚星宇2024 年实现营收3.2 亿元、同比+1.86 倍，公司也已注册墨西哥星宇和美国星宇，未来有望在欧洲市场进一步扩大份额，并向北美市场进军，成长为全球性的车灯领军企业。
探索机器人第二成长曲线，期待后续更多进展与突破。10 月以来，公司在机器人领域动作频频：10 月10 日，成立智能机器人子公司，随后同步开启机器人核心人才招募，招聘范围涵盖机器人关节模组专家、机器人开发工程师、机器人视觉算法技术专家、机器人结构工程师、机器人高级视觉算法工程师等关键岗位；10 月16 日，进一步与行业领先的通用智能机器人企业节卡股份签署战略合作协议，拟在具身智能机器人创新、智能制造升级、产业链协同三大领域开展深度合作，共同推动AI 与汽车/机器人产业的融合发展。公司在高壁垒的车灯领域已沉淀强大的技术研发和协同开发能力，同时与某国际知名新能源车企、新势力及自主客户建立深厚的合作关系，期待后续公司进一步实现机器人业务的实质性突破，将其打造为第二成长曲线。
投资建议：公司车灯主业规模随重点客户份额与ASP 提升稳步扩张，盈利表现逐季向好，叠加海外正加速开拓、后续订单落地值得期待。此外，公司开始布局具身智能机器人领域，探索第二成长曲线可能性，有望迎来估值重估。结合近期行业销量变化及明年车市展望，我们预计公司2025-27 年营收155、186、222 亿元（前值160、189、222 亿元），同比+17%、+20%、+19%；归母净利16.6、20.5、24.6 亿元（前值17.0、20.8、26.0 亿元），同比+18%、+24%、+20%。
给予2026 年目标PE 25-30 倍，目标市值511-614 亿元、目标价179.0-214.8 元、空间39%-67%，维持“强推”评级。
风险提示：与节卡合作推进不及预期、海外开拓进展不及预期、主机厂超额年降压力等。