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机构：东兴证券
研究员：洪一/吴征洋/侯河清
点评：
Q3 归母净利受公允价值变动大幅提升。公司早期投资奇瑞汽车（9973.HK）股份于2025 年9 月25 日在港交所上市，以致公司三季度录得公允价值变动受益24.17 亿元，对公司归母净利润形成较大影响。
产品端升级对利润端贡献持续显现。前三季度公司出货量高增趋势延续，Q3国内动力电池装机量达10.8GWh，同比+53%，份额维持向上趋势，国内市场份额达5.3%，同比+1.2pct，1~8 月海外市场份额达2.0%，同比+0.5pct。受益于第三代电芯产品的持续导入，当前高能量密度的三代电芯产品占比提升至约20%，预计全年占比有望达30%，将助力公司增加中高端车型配套定点。产品端持续升级带动公司毛利率稳固提升，Q3 单季公司实现毛利率17.6%，同环比-0.8pct/+2.8pct。当前公司部分产能仍处于改线升级后的爬坡状态，预计后续爬坡完成后，产能利用率提升有望进一步降低制造成本影响，拉动公司毛利率上扬。
大众合作项目落地在即。公司与大众合作进展积极，10 月9 日工信部公告第400 批新车申报目录中大众安徽新车型“与众07”搭载公司LFP 电池，公司产品首次实现装机大众车型，标志着公司与大众的合作项目即将正式落地启程，结合公司标准电芯产能即将于2026 年投产，我们预计公司与大众中国市场的合作将于明年开始为公司贡献业绩增量。此外公司亦于2023 年获得大众标准电芯的海外市场定点，预计海外市场装机配套将伴随公司海外产能的投建逐步推进落地。
盈利预测及投资评级：产品端持续迭代升级助力公司发力拓展中高端客户，叠加产能更新与扩张，公司业绩有望延续高增，同时公司固态电池技术产业化进展行业领先，结合公司全球供应优势持续释放带来的份额提升以及未来大众合作的业务增长潜力，我们持续看好公司长期的成长性。
基于公司Q3 公允价值变动影响以及对大众合作进展的预期，我们上调公司盈利预测，预计公司2025~2027 年有望分别实现归母净利33.82/25.39/32.98 亿元（上调104%/5%/6%），同比+180%/-25%/+30%， 当前股价对应PE24x/31x/24x，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：汽车与储能行业需求增长、公司与大众合作进度/大众销量、公司全球产能建设不及预期，原材料价格上涨、行业竞争加剧超预期等风险。