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机构：平安证券
研究员：王源
泡泡玛特公司成立于2010 年，是中国领先的潮流文化娱乐公司。公司发展十余年来，围绕全球艺术家挖掘、IP 孵化运营、消费者触达、潮玩文化推广、关联产业投资整合五个领域，构建了覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台。
横向表现：以IP 引领潮玩市场。1）中国IP 衍生品及IP 玩具行业规模均有较好的成长性。根据乐自天成招股书数据，以GMV（商品交易总额）计算，中国IP 衍生品市场规模从2020 年的994 亿元增长至2024 年的1,742 亿元，复合年增长率为15.1%。预计2029 年将达到3,357 亿元，2024 年至2029 年期间的复合年增长率为14.0%。2）中国潮玩市场格局相对分散，IP 矩阵维持健康。相较欧美，我国人均IP 玩具支出水平低。IP 玩具市场的消费群体也在不断扩大。除了传统的儿童及青少年消费者，成年人也成为IP 玩具的重要购买力。
纵向表现：以渠道成长灌注业绩增长。1）渠道覆盖多元化，国内国外齐发力。从销售市场来看，公司在中国内地和港澳台及海外均有布局。
公司在国内外销售市场主要通过线下渠道、线上渠道、批发渠道及其他来进行产品销售。公司主要的线下销售渠道为零售店及机器人商店。
公司的抽盒机持续在场景化与娱乐化方面发力创新，并结合节日营销玩法串联线上线下流量，有效扩大微信小程序访问规模。2）吸金能力强，成长能力佳。一方面，公司的净资产稳步增长；规模效应提升，主要费率下降；盈利能力表现佳。另一方面，公司的经营业绩持续攀升；毛利率和净利率稳步上升；整体运营效率稳步提升。
投资建议：IP 运营与创意设计是推动公司持续健康发展的关键因素。作为全球领先的潮玩IP 平台，公司在全球范围内挖掘极具潜力的艺术家和设计师，凭借成熟的IP 运营体系，已连续成功打造出多个广受青睐的潮流文化IP 形象。同时，公司不断加大产品设计创新力度，持续丰富产品种类，以满足不同粉丝群体的多样化需求，进而创造潮流，向全球消费者传递更多美好与快乐。我2们0预25计-2，027 年公司整体营收分别为 338.3 亿元、479.2亿元、618.3 亿元，增速分别为159.5%、41.7%、29.0%；归母净利润分别为79.5 亿元、108.1 亿元、138.2 亿元，分别同比增长为154.2%、36.0%、27.9%。我们看好公司IP 矩阵孵化与运营平台的成长发展逻辑，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：1）监管风险。由于产品销售形式有盲盒形式，可能会引发部分消费人群的非理智消费，可能会引起相关职能部门的监管，进而影响公司的产品销售。2）新品推广不及预期：潮玩流行趋势难以确定，若IP 品牌公司不能及时掌握潮流趋势，或将导致消费者与品牌粘性下降，进而造成客流流失以及业绩下降。公司目前拥有大量IP 矩阵，若新IP 无法占领消费者心智，或将导致产品销售不及预期，将会对公司的业绩造成不利影响。3）供应链产能不足风险：若潮玩产品受到较广泛消费者的喜爱，而供应链产能不足无法及时补库，或将拉长消费者等待产品的时长，可能会不利于品牌形象的树立，公司需平衡好产品供需结构，以实现效率优化。4）渠道库存积压风险:消费环境尚存不确定性，若新IP 无法实现较好的销售增长，或将导致终端渠道库存积压，并对公司良性发展带来一定经营风险。5）艺术家个人公关风险。艺术家个人的舆论风波或不良负面影响，或将导致其创作的IP 产品呈现负面压力。若公司签约了该类艺术家，或将会使得公司IP 产品形象受损，进而影响该IP 产品的销售表现。