文远知行-W(00800.HK)：立足国内发力海外 ROBOX商业化落地龙头-格隆汇

机构：东吴证券
研究员：张良卫/黄细里/孙仁昊

　　文远知行：领先的L4 公司，多产品线布局。公司2017 年成立，创始人为计算机视觉、机器学习领域专家，具有百度、微软工作背景，业务从Robotaxi 拓展至Robobus、Robovan、Robosweeper 等多种L4 场景，同时布局L2+辅助驾驶业务。2025 年Q3，公司总营收达1.71 亿元，同比增长144%，核心增长引擎来自Robotaxi 业务，单季收入约3530 万元，同比激增761.0%，占总营收比重升至20.7%，Robotaxi 业务占比提升，反映公司主业商业化进展顺利，公司市场拓展能力较强。2025 年三季度公司毛利率32.9%，净亏损3.073 亿元，截至2025 年9 月30 日，现金及资本储备达54 亿元，能够支撑公司的研发投入与规模化扩张，为长期竞争力奠定基础。
　　L4 牌照获取进度全球领先，商业化路径清晰：公司是全球唯一在8 个国家获得自动驾驶许可的企业。国内方面，已在北京和广州实现纯无人商业运营（都能做到限定区域随处上下车），广州每辆商业化Robotaxi在每日24 小时运营时段内完成至高25 单行程（在优惠单价驱动下），2025 年7 月获上海浦东新区主驾无人示范应用资质，补齐一线城市布局；海外以中东为核心，2025 年相继在阿布扎比启动纯无人商业运营、在沙特利雅得推出该国首个Robotaxi 试点，在12 月于迪拜启动公开运营，并正式获得瑞士首个纯无人牌照。
　　Robotaxi 正加速迈向商业化拐点，盈利路径清晰。Robotaxi 企业依托端到端架构及多模态大语言模型、世界模型等技术，突破了传统辅助驾驶的局限。安全性上，多传感器融合与车路云一体化协同大幅提升系统可靠性，事故发生率较人类驾驶可以显著降低。成本端，固态激光雷达量产推动硬件降价，BOM 成本已从百万级下探至 30 万元内，单位经济模型持续优化，盈利路径清晰。市场方面，中国B 端共享出行规模稳步扩张，Robotaxi 有望替代部分传统及私人出行市场，2030 年乐观预期规模达2000 亿元。据我们测算，2024 年海外的发达地区/欠发达地区Robotaxi 的理论触达空间是中国Robotaxi 市场的4.4/3.4 倍，考虑需替代的共享出行车辆数量差距，市场优质程度呈现发达地区>中国>欠发达地区的格局，抢占发达地区Robotaxi 的卡位优势或为核心竞争点。政策上，中国51 个城市开放试点，多地开展全无人驾驶运营；中东国家战略驱动，愿景宏大；新加坡积极引进，审慎开放，促进各类自动驾驶车辆合规落地；其他国家自动驾驶相关政策体系持续完善，为后续发展奠定法规基础。
　　盈利预测与投资评级：公司作为Robotaxi 技术领跑者，有望充分受益于政策逐步开放、自动驾驶技术持续突破、产业链降本，单位经济模型转正后有望快速规模化实现扭亏。公司2025-2027 年营业总收入分别为5.55/9.45/19.87 亿元，当前市值对应PS 分别为43.0/25.2/12.0 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、硬件价格降低不及预期、运营出现重大责任事故、政策监管变动。