阿里巴巴-W(9988.HK)：千问焕新 AI赋能大消费的协同初现-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：夏路路/侯杰

　　1 月15 日，阿里巴巴举办“有问必答”千问新版本发布会，宣布千问APP全面接入淘宝、支付宝、淘宝闪购、飞猪和高德等阿里业务生态，实现点外卖、买东西和订机票等AI 购物功能，并已面向所有用户开放测试，旨在引领AI 行业从“聊天对话”迈入“办事时代”，覆盖数字世界与物理世界的生活场景。我们认为阿里巴巴在中国互联网中具有AI+大消费全场景覆盖的稀缺性，通过生态聚合和业务打通，有望构建一站式解决用户需求的差异化用户心智。我们看好阿里巴巴依托其自身领先的AI 和云计算基础设施规模和技术实力，充分赋能其丰富的大消费场景布局。在坚定投入下有望率先捕捉AI 时代流量入口重新分配带来的格局重塑与商业化变现机会。维持“买入”评级。
　　千问用户量快速破圈，深挖用户需求成为长期粘性关键会上管理层宣布：千问APP 上线近两月，C 端月活用户数已突破1 亿，远超管理层预期。伴随用户规模的有效破圈，商业化机遇应运而生。阿里千问C 端事业群总裁吴嘉认为，未来两年内的数字世界中60%-70%的常规任务，将由AI 执行并交付。阿里新发布的千问任务助理1.0，依托模型coding、全模态理解、超长上下文理解三大关键能力，现已全面介入阿里生态场景，同时千问任务助理也支持数字世界超400 种任务类型，涵盖应用开发、office办公、学习辅导、数据分析、可视化报表生成等，并与教育、医疗、财经、学术等专业数据库合作，确保输出权威性与时效性。被定义为能自主规划、调用工具的通用Agent，旨在解决工作中繁琐、重复的“黑洞”任务；同时，该产品支持全生活场景，帮助用户从“选不出来”到“一键下单”，千问APP 已实现行业首次支付能力原生融入AI 对话；除生活场景外，千问亦推出部分垂类场景应用，如在教辅场景下，千问坚持“AI 不替代教师”理念，定位为教师与家长的辅助工具，已上线AI 中小学真题题库、作业批改、千问小讲堂、举一反三等六大教辅功能。
　　全面的消费场景生态值得期待
　　阿里在过往近30 年的业务发展中构建起完善的大消费业务布局，充分覆盖了用户的衣（淘宝+闪购）、食（淘宝+闪购）、住（飞猪）、行（飞猪+高德）、娱（优酷、淘票票、大麦）各类需求。在完善的供给支撑下，我们期待阿里通过产品的精细化打磨以及用户体验的持续优化，强化用户心智，巩固用户“钱包”份额，并形成生态内的交叉引流与长期竞争壁垒，这将对阿里巴巴的长期业绩增长与稳健的估值提供支撑。
　　千问推出额外交易补贴助力其用户破圈
　　通过抽取不同用户在千问APP、美团APP、携程APP 的点外卖/订酒店/订机票情况，我们发现当前千问APP 在版本迭代后推出一定补贴，外卖和机票场景下千问分别对美团/携程形成一定的价格优势。千问在32 个抽样外卖场景下有23 个样本具有价格优势，16 个抽样机票场景下有12 个具有价格优势。酒店场景下我们暂未发现有较多千问额外补贴。建议持续关注千问APP 的用户破圈节奏。
　　盈利预测与估值
　　我们维持FY26-28 非GAAP 归母净利润预测940/1,097/1,381 亿元不变。
　　我们基于SOTP 估值的美股/港股目标价为180.0 美元/175.3 港元不变，对应27.5/21.9x FY27-28 非GAAP 预测PE。
　　风险提示：云收入增速不及预期；AI 应用拓展不及预期；闪购减亏节奏不及预期。