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机构：中金公司
研究员：王翼羽/程坚/孙元祺
预测2025 股东应占/经常性基本溢利同比增长21%和下降5%我们认为相较于2025 年上半年，下半年公司核心资产的整体经营情况呈现稳中向好的态势，同时资本循环计划执行速度超出预期；预计在稳健经营的背景下，公司将坚定兑现派息承诺。我们预测全年累计每股股息为1.15 港元，对应5.0%股息收益率。
关注要点
投资性物业经营稳中向好，内地商场表现突出。我们预计2025年物业投资基本溢利呈现同比略微下降趋势，主要系香港写字楼业务影响，预计其租金降幅虽略有改善但大体仍延续上半年趋势（1H25 应占租金-5%）；但另一方面，预计内地商场零售额及租金在下半年持续改善（1H25 应占零售额/租金均+1%），支持整体业绩。物业买卖方面，我们预计下半年仍延续上半年亏损态势（1H25 分部基本溢利-2.8 亿港元），主要系销售费用前置影响。
资本循环计划顺利推进，资产负债表维持稳健。公司于1H25 完成迈阿密商场、车位及邻近商场空置地块的处置，2H25 则继续成功处置太古城车位等非核心资产，同时考虑港岛东中心交付，我们预计全年物业处置有望贡献约20 亿港币利润。顺利的资产处置支持公司在持续的资本开支之下仍维持相对稳定的杠杆水平和利息费用（1H25 净负债率15.7%）。
盈利预测与估值
业绩料持续稳中向好，支持中长期派息政策延续。我们维持2025 年经常性基本溢利预测61.7 亿港元（同比-5%）、上调基本溢利12%至81.7 亿元以反映下半年超预期的资产处置进度；上调2026 年经常性基本溢利预测11%至79.9 亿港元（同比+30%），以反映深水湾道6 号销售结算带来的影响；引入2027年经常性基本溢利预测71.2 亿港元（同比-11%），其下降主要反映审慎的开发物业结算估计，而其中物业投资部分预计随存量项目自然增长和新项目开业而实现增长。派息方面，我们认为公司将维持“目标每年股息以中单位数幅度增长”的长期政策，预计2025 年股息收益率5.0%。维持跑赢行业评级及26.5 港元目标价，对应4.3%/4.5%2025-26 年股息收益率、隐含15%上行空间。
风险
内地重奢消费修复不及预期；香港办公楼租金超预期承压。