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机构：国海证券
研究员：芦冠宇/叶思嘉/刘雪晴
古茗近日发布新加盟政策，鼓励目前有1~2 家店且本人在店管理的老商多开店，2026 年5 月31 日前完成新签的1~2 店老商，减免2.5 万元加盟费。多店加盟商谨慎发展，鼓励调优，2026 年5 月31 日前完成搬迁、原址扩大的3 店及以上加盟商，减免2.5 万元装修费用。
投资要点:
产品上新快、质价比高，平台化开发打造“货架零售”，2026 年咖啡、早餐扩品类为同店重要抓手。公司研发由前端美食家+后端工程师组成。
截至2024 年9 月30 日，研发团队规模约120 人，配合供应链布局打造平台化开发能力，产品上新快、善于捕捉热点、质价比高，2025 年上半年推出52 款新品，下半年慢炖系列等新品热度高。扩品类方面，2025年咖啡布局得到有效进展，截至2025 年上半年末超过8000 家门店已配备咖啡机，2025 年上半年上新16 款新咖啡饮品，目前在部分门店推出烘焙产品，预计2026 年早餐场景将成为同店重要抓手。
供应链布局关键环节，保障出品稳定性、控制成本。生产端，公司水果产地直采，自建工厂处理水果等影响口味的关键原料。仓储物流端，截至2025 年上半年末公司自营22 个仓库、362 辆运输车辆。75%的门店位于距离某一仓库150 公里范围内，98%门店冷链两日一配，2025 年上半年仓到店的配送成本不足GMV 总额的1%。结合区域加密开店策略，供应链效率高，保障稳定性、控制成本。
区域加密战略有效性逐步验证，未来开店空间广阔。公司坚持区域加密战略，本次加盟政策调整也鼓励老加盟商多开店，我们认为区域加密开店策略有两大好处：1）更易触达消费者，门店相当于广告牌，密集开店本身能显著提升本地知名度；2）管理效率提升，如同样数量门店，门店区域集中时短保产品更易控制货损、降低成本，督导能更高频巡店。根据澎湃新闻，截至2025 年，古茗为国内门店数第二多茶饮品牌。根据久谦，2025 年11 月公司门店总数13117 家/同比+34%。其中20%位于浙江，65%位于门店数超过500 家的其余8 个关键规模省份，剩下16%位于10 个省份，中期开店潜力足；长期看，公司仍有11 个省份（剔除中国港澳台地区）没有进入，未来市场拓展空间充足，且其已具备成熟的开店能力，后续渗透前景可期。
盈利预测和投资评级预计2025~2027 公司营业收入134、163、198亿元人民币，归母净利润27.5、28.4、35.4 亿元人民币、同比86%、3%、24%，PE 22、21、17 X。公司在茶饮行业具有较强的产品力和供应链能力，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
行业价格战升级，区域市场依赖度高，品类拓展风险，股票流动性风险，限售股解禁风险等。