工业富联(601138)：4Q25业绩预告超市场预期 AI高景气度持续-格隆汇

机构：中金公司
研究员：彭虎/贾顺鹤/温晗静/何欣怡/李澄宁/江磊

　　业绩预览
　　预告4Q25 盈利同比增长56-63%
　　公司预计4Q25 归母净利润126-132 亿元，同比增长56-63%；预计2025 年全年归母净利润351-357 亿元，同比增长51-54%。业绩预告超出市场预期，基本符合我们此前预期。
　　关注要点
　　GB300 服务器进入密集交付期，4Q25 CSP AI 服务器收入同比增长超过5.5 倍。根据公司公告，2025 年，公司CSP 服务器收入同比增长超1.8 倍；4Q25，CSP 服务器营业收入环比增长超30%，同比增长超2.5 倍，其中，公司产品结构持续优化，AI 服务器增长势头持续强劲。聚焦AI 服务器来看，2025 年，公司CSP AI 服务器收入同比增长超3 倍；4Q25，CSP AI 服务器收入环比增长超50%，同比增长超5.5 倍，我们判断主要系单价更高的英伟达GB300 机柜进入密集交付期。
　　高速交换机实现跨越式增长，精密机构件业绩稳步提升。根据公司公告，2025 年，公司800G 以上高速交换机收入同比增幅高达13 倍；4Q25，800G 以上高速交换机收入同比增超4.5 倍，我们判断主要受益于AI 需求旺盛。精密机构件凭借成熟的技术储备与稳定的客户供应体系，出货量较上年同期也实现双位数增长。
　　下一代Rubin机柜发布，26 年有望延续高速增长。在1 月CES2026 大会上，英伟达发布了其下一代Rubin机柜，在计算托盘内对计算核心、PCB、液冷、存储等进行了明显的硬件重构。我们认为，工业富联作为产业链核心供应商，有望凭借强大实力保持龙头份额，机柜出货量持续增长；同时，考虑到Rubin机柜复杂度和集成度更高，公司单机柜利润有望进一步提升，迎来量价齐升。海外算力旺盛需求下，我们看好公司利润加速释放。
　　盈利预测与估值
　　考虑4Q25 或存在费用影响，我们谨慎下调2025 年净利润2.7%至355 亿元，维持2026 年净利润758 亿元，引入2027 年净利润898 亿元。当前股价对应26/27 年15.9 倍/13.4 倍P/E。维持跑赢行业评级，由于行业估值中枢下移，我们下调目标价18%至77.68 元，对应26/27 年20.4 倍/17.2 倍P/E，有28%涨幅。
　　风险
　　AI进展不及预期，通信消费电子需求低迷，供应链原材料短缺。