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机构：国信证券
研究员：孔祥/王京灵
近年以来，平安持续推动负债端业务及价值转型，产品结构及渠道价值率得到显著提升，叠加近期地产风险缓释，利好平安估值的进一步提升。
国信非银观点：我们认为负债端业务提质增效为中长期估值提升提供了持续动力，同时近期地产政策的放松进一步解除估值端约束。因此我们维持公司2025 年至2027 年盈利预测，预计2025 年至2027 年公司EPS为7.72/8.57/9.26 元/股，当前股价对应P/EV 为0.77/0.69/0.63x，维持“优于大市”评级。展望后续，考虑到负债端“开门红”及资产端收益预期提升，叠加外部市场因素催化，我们认为公司估值仍有明确的修复空间，预计未来3 年公司EV 年均增速约为11%，因此我们认为中国平安合理的P/EV 估值区间为1.02倍至1.13 倍。
评论：
产品结构多元，价值率持续提升
平安持续推动从规模导向向价值导向的升级迭代。在寿险及健康险业务板块，公司主动压降低价值的短期储蓄型产品占比，推动“保险+服务”深度融合，聚焦于长期保障型、长期储蓄型以及依托“御享、盛世、智盈”三大产品体系的全生命周期养老与健康管理解决方案。2025 年上半年，平安寿险健康管理已服务超1,300 万客户。截至2025 年6 月末，居家养老服务覆盖全国85 个城市，累计近21 万名客户获得居家养老服务资格。平安高品质康养社区项目已布局5 个城市，陆续进入试运营或建设阶段，其中上海项目于7 月试运营。相应产品策略不仅提升新业务价值率，更通过嵌入居家养老、高端康养等增值服务，增强客户黏性与保单溢价能力，使得负债端的利润来源更为稳定和可持续。在利率长期下行压力背景下，此类高价值业务占比的提升有助于缓释利差损风险，优化负债成本结构。截至2025 年中期，公司寿险及健康险业务持续增长，实现新业务价值223.35 亿元，同比增长39.8%，增幅引领行业。
此外，公司业务品质持续改善，保单继续率维持较高水平。近年来，公司持续推动保单品质提升，寿险保单继续率持续改善。截至2025 年中期，平安寿险13 个月及25 个月继续率分别为96.9%及95.0%，同比上升0.3pt 及4.1pt。
渠道坚持多元化及价值化，转型成果持续兑现
渠道端的深度改革是支撑产品战略落地的关键，平安持续构建全渠道销售与服务生态。一方面，代理人渠道坚持“高质量发展”路线，通过持续清虚提質，打造高素质、高产能、高收入的“三高”队伍，使得人均新业务价值与收入同比显著改善，队伍稳定性增强。截至2025 年中期，代理人渠道新业务价值同比增长17.0%，人均新业务价值同比增长21.6%。另一方面，银保渠道、社区网格化及其他创新渠道协同发展，银保新优才模式推动价值型业务快速增长，同时数字化平台则有效赋能客户经营与线上转化，实现了线上线下融合的精准触达与服务闭环。银保渠道方面，随着2024 年5 月金管局取消银行网点可合作“1+3”保险公司限制，公司持续推动银保渠道多元化布局。平安持续推动与国有大行合作，加强与头部股份行、城商行等潜力渠道关系，推动渠道扩面提质。截至2025 年中期，公司银保渠道NBV 增速达168.6%，增幅位列上市险企前列。
多渠道的布局不仅拓宽客户接触面，同时降低了单一渠道的波动风险，也通过场景化服务提升了客户的综合金融产品持有率，强化负债端的客户基础与业务韧性。
地产政策放松，解除压制估值的关键“枷锁”过去几年，房企信用风险是压制保险股估值的重要因素。近期监管不再要求房企每月上报“三道红线”指标，这被视为对房地产行业融资的边际宽松信号。随着“三道红线”的退出、房企债务重组推进，以及融资“白名单”等政策发力，房地产行业的系统性风险正加速出清。这将直接改善市场对险资地产敞口资产质量的预期，带动以平安为代表的个股的估值修复。此外，行业企稳有助于险资存量不动产投资的估值稳定和租金回收。政策鼓励建立与“房地产发展新模式”适配的融资制度，并推动商业不动产公募REITs 发展，这为险资投资长期租赁住房、保障性住房等符合政策导向的领域，提供了更清晰、更通畅的“募投管退”渠道，有利于其未来优化长期资产配置。
投资建议：
近年以来，公司持续推动负债端业务及价值转型，产品结构及渠道价值率得到显著提升。我们认为负债端业务提质增效为中长期估值提升提供了持续动力，同时近期地产政策的放松进一步解除估值端约束。因此我们维持公司2025 年至2027 年盈利预测，预计2025 年至2027 年公司EPS 为7.72/8.57/9.26 元/股，当前股价对应P/EV 为0.77/0.69/0.63x，维持“优于大市”评级。展望后续，考虑到负债端“开门红”及资产端收益预期提升，叠加外部市场因素催化，我们认为公司估值仍有明确的修复空间，预计未来3 年公司EV 年均增速约为11%，因此我们认为中国平安合理的P/EV 估值区间为1.02 倍至1.13 倍。
风险提示：
保费增速不及预期；长端利率下行；资本市场波动等。