中金：强调结构性支持，维护银行竞争秩序

2025年8月15日央行发布2025年二季度《货币政策执行报告》（以下简称《报告》）。本次《报告》更加强调既有政策的实施，这整体反映出央行认为当前的货币政策总量力度相对合意，同时央行认为“物价水平温和回升的积极因素增多”，短期内物价可能不会成为改变央行货币政策的核心因素。此外，央行强调维护银行业的竞争秩序，这意味着推动社会综合融资成本下行不仅依靠降息，也要依赖改革。最后，货币政策中间目标“优化”进一步体现，更强调结构性的支持。

本次《报告》更加强调既有政策的实施，认为“物价水平温和回升的积极因素增多”。与上次货币政策执行报告表述不同，本次《报告》将“实施好适度宽松的货币政策”改为“落实落细适度宽松的货币政策”，在后文货币政策展望的部分，上次《报告》在“保持融资和货币总量合理增长”之后紧跟“强化逆周期调节”，但这次《报告》在“强化逆周期调节”之前增加了“进一步落实好适度宽松的货币政策，抓好各项货币政策措施执行”。中金研究认为这整体反映出央行认为当前的货币政策总量力度相对合意。从本文的专栏以及近期央行推出的政策来看，需要进一步落实落细的政策包括近期对消费的金融支持政策，以及对民营企业的金融支持政策等。

近期PPI、CPI数据相对疲弱，央行强调“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量”，但考虑到央行在报告中提出“物价水平温和回升的积极因素增多”，这类积极因素包括“治理企业低价无序竞争”、“提振消费的宏观调控思路”。因此，短期内物价可能不会成为改变央行货币政策的核心因素。

强调维护银行业的竞争秩序，推动社会综合融资成本下行更加依赖改革。与上次报告提出的“维护市场竞争秩序”不同，本次《报告》明确提出要“维护银行业竞争秩序”，中金研究认为一个突出的体现是在贷款利率的竞争上。自今年5月LPR调降以来，新发企业贷款利率和新发个人房贷利率基本与4月持平，并没有明显变化（图表1-2），这可能在一定程度上已经反映出维护银行业竞争秩序的结果。除了贷款利率之外，维护银行业竞争秩序或也会体现在对存款利率下行后的监督上。

在这个背景下，如何进一步推动社会融资成本进一步下行呢？综合《报告》各部分行文来看，改革成为推动社会融资成本进一步下行的重点。本次《报告》提出“持续深化明示企业贷款综合融资成本试点”，这一方案意在推动企业融资非利息成本的下行，包括抵押费、担保费、中介服务费等。此外，本次《报告》在专栏中也指出，要“研究健全民营中小企业增信制度”、用好“全国中小微资金流信用信息共享平台”，这些金融改革措施如果顺利落地，也有助于进一步缓解中小企业融资难、融资贵的问题。

货币政策中间目标“优化”进一步体现，信贷更强调结构性支持。2024年6月，中国人民银行行长潘功胜在陆家嘴论坛上提出[1]“优化货币政策调控的中间变量”、“需要把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用”。在今年7月14日国新办的新闻发布会上[2]，中国人民银行副行长邹澜也提出要“优化货币政策中间变量”。

本次《报告》进一步体现出了“优化”的含义，即更注重信贷的结构性支持。上次《报告》中提到要“引导银行加大信贷投放力度、保持信贷总量合理增长”，本次《报告》中则提出“引导银行稳固信贷支持力度、保持金融总量合理增长”。在金融周期下行的过程当中，私人去杠杆、政府加杠杆是大趋势，未来货币与社融增速的稳定仍然需要财政与准财政政策的支撑。

往前看，央行在信贷方面的政策可能更加强调结构性支持，继续以“五篇大文章”为主线布局各类结构性支持政策，这类政策可能不仅包括结构性货币政策工具的支持，还包括债券市场建设、信用体系与增信体系建设、丰富金融产品等多项制度性改革措施。这意味着央行指出“持续营造适宜的金融环境”可能也不再仅仅包括传统意义上的社融货币增速、贷款利率等等，也包括这一系列综合政策的实施效果。

图表1：4月以来新发企业贷款利率低位持平

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表2：4月以来新发个人住房贷款利率大体持平

资料来源：Wind，中金公司研究部

注：本文摘自中金研究于2025年8月17日已经发布的《强调结构性支持，维护银行竞争秩序 | 2025年2季度货币政策执行报告点评》，分析师：周彭 S0080521070001；张文朗 S0080520080009；黄文静 S0080520080004；段玉柱 S0080521080004；潘治东 S0080124080025