2025经济收官答卷如何书写？

核心观点

工业增加值：预计10月当月同比为5.5%。社零：预计10月当月同比为3.0%。固定资产投资：预计10月累计同比-0.7%。贸易：预计10月出口当月同比3.0%，进口当月同比3.0%。通胀：预计10月CPI当月同比持平，PPI当月同比-2.2%。GDP：预计四季度同比4.6%。社融信贷：预计新增信贷3300亿元，新增社融1.0万亿元。

摘要

工业增加值：预计10月当月同比为5.5%

10月生产PMI较前值下降2.2pct至49.7%，位于荣枯线以下，采购量指数降至49.0%，显示生产积极性边际回落，预计10月工增环比可能低于季节性，10月工业增加值同比增速为5.5%。往后展望，高技术制造和消费相关制造有望维持韧性，但考虑到四季度政策效果可能边际减弱，叠加地产偏弱和出口后劲不足的影响，预计四季度工业增加值同比为5.3%。

社零：预计10月当月同比为3.0%

（1）10月服务业PMI为50.2%，位于扩张区间，铁路运输、航空运输、文娱等行业商务活动指数均在60.0%及以上；（2）地产“银十”修复成色不及预期，低于历史同期，难以为10月社零增速提供支撑；（3）“以旧换新”政策红利减弱，对社零的支撑或有所下降。预计10月社零当月同比为3.0%，考虑到去年四季度的高基数效应，预计四季度社零同比增速约为3.1%。

固定资产投资：预计10月累计同比-0.7%

基建方面，10月基建投资累计同比有所回落。（1）10月建筑业PMI为49.1%，比上月下降0.2个百分点，建筑业景气水平有所回落；（2）10月石油沥青装置开工率高位回落，沥青价格和水泥价格低位波动；（3）10月新增专项债发行进度减慢。地产方面，10月地产投资增速继续探底。（1）地产“银十”表现平平，10月新房销售同比仍然偏弱，土地成交面积低于季节性水平；（2）10月螺纹钢和玻璃价格有所回落，表明需求端仍偏弱。制造业方面，10月制造业投资维持韧性。（1）当前内需下滑，外需偏弱，10新订单指数为48.8%，比上月下降0.9个百分点，新出口订单45.9%，比上月下降1.9个百分点，为年内次低；（2）10月生产经营活动预期指数为52.8%，表明多数制造业企业对市场发展预期保持乐观。10月投资累计同比可能低于前值，预计为-0.7%，以及四季度固定资产投资累计同比在-0.5%左右。

贸易：预计10月出口当月同比3.0%，进口当月同比3.0%

虽然对美出口或不乐观，但总体外需仍有韧性，10月全球制造业PMI上行0.1pct至50.8%，发达国家和新兴市场制造业PMI也维持在50%以上。结合季节性，预计10月出口同比增速3.0%，四季度出口同比增速2.5%。10月制造业PMI的进口分项46.8%，较前值下行1.3pct，预计10月进口环比负增，同比增长3.0%，预计四季度进口维持韧性，全年进口增速或小幅转正。

通胀：预计10月CPI当月同比持平，PPI当月同比-2.2%

CPI方面，10月猪价继续探底，重点监测蔬菜平均批发价和农产品价格指数较上月回升，预计10月CPI同比基本持平，四季度CPI同比约0.3%。PPI方面，10月南华工业品价格指数回落，煤炭、钢铁等上游原材料价格维持震荡，有色金属价格继续走强，低基数效应下预计10月PPI同比降幅收敛，四季度PPI同比为-2.3%左右，后续改善持续性需观察内需变化。

GDP：预计四季度同比4.6%

今年一季度至三季度的GDP实际同比分别为5.4%、5.2%、4.8%，预计四季度GDP增速或为4.6%，节奏前高后低，全年实现5%增长目标的压力不大。

社融信贷：预计新增信贷3300亿元，新增社融1.0万亿元

信贷方面，10月是传统信贷小月，票据利率震荡下行，预计信贷投放偏弱。社融方面，预计新增社融1.0万亿元，对应社融存量同比增速预计为8.6%。

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

注：本文来自天风证券发布的《天风固收谭逸鸣：2025经济收官答卷如何书写？》，分析师：谭逸鸣 S1110525050005