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机构：国泰海通证券
研究员：秦和平/高翩然
收入利润超预期，升级电商部门，AI 赋能效果广告与长青游戏，坚定资本开支。
投资要点：
AI社交网络 ，星辰大海，维持“增持”评级。展望后续，腾讯作为最大的社交流量入口，AI 有望重构平台价值。视频号、微信小店有望进一步完善微信生态，促进广告业务增长。基于AI 技术注入，我们小幅上调25-27E 收入为7253/7879/8611 亿元（ 前值为7173/7732/8368 亿元） ，Non-IFRS 净利润为2490/2746/3123 亿元（前值为2371/2603/3058 亿元），给予25 年25xPE，对应目标价735港元。
主业健康高质量增长，支持AI 长跑。25Q1，公司实现营收1800 亿元，同比+12.9%，超出市场预期（1757 亿元），实现经调整净利润613 亿，同比+22.0%，超出市场预期（597 亿元）。毛利率为55.8%，同比/环比分别+3.2pct/+3.3pct。25Q1 研发投入189 亿元，同比增长21%；资本开支为275 亿元，同比+91%，超出市场预期（215 亿元），主要用于支持AI 相关业务发展。
长青战略深化落地，AI 赋能高质量增长。25Q1，增值服务业务实现收入921 亿元，同比+17.2%，其中，游戏收入595 亿元，同比+24%，国内游戏和国际游戏收入分别为429 亿元、166 亿元，同比+24%、+22%。多款长青游戏，包括《王者荣耀》和《穿越火线手游》，于Q1 创下流水历史新高；《三角洲行动》的本土用户数自上线以来达到新高，日活跃账户数峰值于2025 年4 月突破1200 万。社交网络收入326 亿元，同比+7%。
生成式AI 能力升级广告技术平台，营销服务增长强劲。25Q1，营销服务实现收入319 亿元，同比+20.2%，视频号、微信搜一搜及小程序流量池商业化能力加速释放。得益于用户参与度提高、广告平台持续的AI 升级以及微信交易生态系统的优化，25Q1 大多数重点行业的营销服务收入均有所增长。金科企服实现收入549 亿元，同比+5%。金科收入增长受益于消费贷款服务及理财服务收入的增长，企服收入增长受益于云服务收入及商家技术服务费的增长。
风险提示：AI 商业化不及预期；政策风险；宏观环境波动。