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机构：海通国际
研究员：肖韦俐/闻宏伟
饮品：多因素影响下收入承压，盈利能力表现优秀。饮品板块上半年收入263.59 亿元，同比下降2.6%。细分品类中，茶饮料/包装水/果汁饮料收入分别下滑6.3%/6.0%/ 13.0%；碳酸饮料品类表现较好，同比增长6.3%。25H1 饮品业务表现弱于22-24 年，主要因为（1）竞争边际加剧：
如25H1 外卖平台竞争导致即饮奶茶销量激增；其他包装饮料厂商大范围进行“一元乐享”活动、抢占冰柜点位。（2）提价策略影响：尽管提价经过1-2 年的消化，该事件带来的市占率影响还未完全消除，但我们认为该事件为时点选择的短期战术性问题，长期战略仍在正确的轨道。尽管收入较弱，但饮料板块盈利能力表现优秀。25H1 康师傅饮品板块毛利率提升至37.7%，提高2.5pct，主因成本下行。上半年饮品业务归母净利达到13.35 亿元，同比增长19.7%，对公司整体利润增长仍然贡献突出。
方便面：基数影响将逐渐消化，短期数据有所回暖。方便面板块2025 年上半年实现收入134.65 亿元，同比微降2.5%。其中，中价位袋面产品收入保持良好增长，同比提升8.0%，而高价袋面受提价等因素影响同比下降7.2%，容器面收入则微降1.3%。2024 年7 月1 日开始公司对部分方便面产品进行了提价，因此25H1 方便面板块毛利率延续提升趋势，方便面毛利率提升0.7pct 至27.8%，其中正贡献主要是售价及结构，负贡献主要是产能利用率。但我们预计25H2 的基数影响将减弱，根据渠道调研，7-8月方便面数据同比小幅转正。
股息价值凸显。截至2025 年6 月30 日，集团银行存款（含长期定存）及手头现金为人民币194.9 亿。25H1 公司经营活动现金流入约31.2 亿元，现金流保持充裕。公司多年来坚持百分百分红，2020-2024 年度现金分红比例为100%/166%/198%/100%/100%。我们预计公司25 年净利润为42.4亿元（同比增长13.4%），假设公司继续保持历史100%的分红率，则以目前市值计算，对应股息率将达7.2%，其分红价值十分可观。
投资建议与盈利预测。预计2025-2027 年营收分别为 798.9/819.6/841.0 亿元， 同比-0.9%/+2.6%/+2.6% 。预计2025-2027 年归母净利润为42.4/45.1/47.9 亿元，对应EPS 分别为0.75/0.80/0.85 元，同比增长13.4%/6.5%/6.3%。给予公司2025 年19 xPE，目标价为15.6 港元，维持“优于大市”评级。
风险提示：行业竞争加剧，原物料价格波动，食品安全风险，消费复苏不及预期。