小菜园(00999.HK)：2025H1归母净利润增长36% 预计下半年门店扩张提速-格隆汇

机构：国信证券
研究员：曾光/张鲁

　　2025H1 公司归母净利润同增36%。2025H1，公司实现收入27.14 亿元/+6.5%；归母净利润3.82 亿元/+35.7%；经调整净利润3.82 亿元/+44.6%。分收入结构看，堂食业务收入16.47 亿元/+2.2%，外卖业务收入10.57 亿元/+13.7%，外卖布局是上半年公司收入增长重要驱动力，堂食/外卖收入占比为60.7%/39.0%，其中外卖占比环比2024H2（40.4%）小幅略有下行。
　　同店短期承压，效能提升改善利润率。经营数据方面，2025H1，整体堂食客单价同比-5.5%；整体翻台率为3.1 次，与去年同期持平；同店收入同比-7.2%，预计主要系客单价走低影响；分量价看，期内毛利率为70.5%，同比+2.6%改善显著，得益于供应链统一采购带来供应商议价能力提升带动；员工成本占比为24.6%，同比优化4.0pct，系门店采用炒菜机器人、单店模型人员数优化综合贡献；营销费率为2.0%，同比+0.8pct，系公司期内适度增加营销投放；此外期内税率为29.5%，同比+3.5pct，系中期股息预扣税增加。期内归母净利率14.1%，同比+3.0pct，效能提升带动利润率改善。
　　下半年预计开店提速。截至2025 年6 月30 日，小菜园门店数达672 家，同比净增55 家，但较年初仅净增5 家，主要系公司上半年更多聚焦存量门店运营提效；分城市等级看，其中一线/新一线/二线/三线及以下城市门店数量分别为109/192/80/291 家，分别占总门店数的17.8%/29.5%/12.3%/40.4%。公司下半年开店预计将提速，据企业官微显示，7 月/8 月已分别新增门店数超10/20 家，我们维持全年130 家净增门店预期。
　　巩固供应链优势，高比例现金分红。公司供应链建设节奏稳步推进，公司马鞍山新中央厨房预计年内有望建成完工；上半年公司每股分红0.2112 元，分红比例为65%，假设下半年分红率相同最新收盘价对应股息率为4.2%。
　　风险提示：食品安全、股东减持、同店收入改善&门店扩张不及预期等。
　　投资建议：考虑到公司效能提升顺利验证，维持公司2025-2027 年归母净利润预测为7.7/9.4/11.2 亿元，分别同比+32%/+22%/+19%。小菜园深耕华东区域，并稳步向异地扩张，供应链+高性价比护航拓展成功率高，且单店效率改善望贡献额外利润率弹性，维持公司未来一年目标价为13.4-14.3 港元，维持公司“优于大市”评级，后续同店收入增速改善以及门店扩张效果的顺利验证，均有望进一步提升公司估值水平。