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机构：中金公司
研究员：王文丹/王思洋/沈旸/武雨欣/陈泰屹
公司8 月12 日发布公告，拟以现金收购南京万优49%股权，交易对价为13.8 亿元，交易完成后公司将持有南京万优75.01%股权。
评论
本次收购交易主要包括两个协议：1）《支付现金购买资产协议》：上市公司支付现金方式购买南京万优49%股权，交易对价为13.8 亿元；2）《股份转让暨表决权委托协议》：由福建农开发、漳州金万辰、王泽宁、张海国向淮南盛裕实际控制人周鹏转让989 万股股份，转让价格为128.3 元/股，交易对价为12.7 亿元。转让过户登记后，周鹏及其配偶将所持6.55%股份表决权委托给王泽宁行使。此次收购完成后，公司将持有南京万优75.01%股权。同时来优品创始人团队通过股份转让协议及增持，实现了与公司利益深度绑定，也体现出对公司经营发展的信心。
标的公司南京万优经营质量较优，盈利能力改善，交易估值较低。南京万优主要门店覆盖安徽、河南、河北、内蒙古等区域，截至2025 年5 月门店数量达到3212 家。南京万优1-5 月实现收入41 亿元、净利润1.4 亿元，盈利能力持续改善。按照业绩承诺计算，此次交易对价对应南京万优2024/2025 年11.3/8.8 倍P/E，交易估值低于同行业上市公司可比估值。
公司基本面稳健，收购完成后将增厚上市公司归母净利润。公司零食量贩业务受益规模效应、经营效率提升，盈利能力持续改善。截至2025 年3 月公司签约门店数量超1.5 万家，1-5 月公司净利润率约3.5%，环比1Q25净利润率3.59%保持平稳。本次收购有利于进一步扩大上市公司业务规模、增强盈利能力及持续经营能力。参考公司备考利润表，交易完成后2025 年1-5 月备考净利润增厚15.9%，归母净利润占比提升至63.4%。展望未来，我们认为公司开店市场空间仍大，同时不断迭代门店模型，同店收入有望保持平稳。
盈利预测与估值
我们上修2025、2026 年归母净利润37.1%、30.9%至9.3、13.3 亿元，主要源于公司2025 年竞争补贴力度收缩、门店数量增加后规模效应明显，盈利能力改善超预期。我们采用分部估值法，我们预计零食量贩业务2025、2026 年归母净利润分别为9.6、13.1 亿元，考虑公司2025-26 年盈利能力改善、业绩弹性较高，估值切换至2026 年估值，给予零食量贩业务356 亿元估值，对应2026 年27 倍P/E。考虑市场流动性改善，公司启动少数股权回购或将增厚归母净利润，我们上调公司目标价59%至191 元，对应2025、2026 年38 倍、27 倍P/E，较当前股价仍有22%上行空间。
风险
食品安全问题；新店型表现不及预期；行业竞争加剧。