中通快递-W(02057.HK)：盈利能力承压 2025Q2市占率环比提升-格隆汇

机构：西部证券
研究员：凌军

　　摘要内容
　　事件：中通快递-W 发布2025Q2 及2025H1 业绩，25Q2 实现营业收入118 亿元（同比+10.3%），经调整净利润21 亿元（同比-26.8%）；2025H1 实现营业收入227 亿元（同比+9.8%），经调整净利润43 亿元（同比-14.3%）。
　　盈利能力承压，单票净利（经调）同比下降。（1）2025Q2 经调整单票净利为0.21 元，同比-12 分；2025H1 经调整单票净利0.23 元，同比-9 分。（2）2025Q2毛利率24.9%，同比-8.9pct；2025H1 毛利率24.8%，同比-7.2pct。（3）值得一提的是，2025Q2 公司散件业务量保持强劲增长势头，同比增幅超50%，为整体利润率带来积极贡献。
　　营业成本（尤其是其他成本）的增加是毛利率下降的主要原因。（1）2025Q2快递核心单票收入为1.18 元，同比-6 分。主要系增量激励增加0.18 元，单票平均重量下降影响0.05 元，以及KA 客户单价提升0.17 元共同作用。（2）2025Q2单票营业成本为0.89 元，同比+7 分。营业成本的提升是毛利率下降的主要原因。
　　其中，2025Q2 其他成本提升134.9%，主要系服务更高价值企业客户带来成本增加，是营业成本增加的主要原因。（3）值得一提的是，2025Q2 单票核心成本（运输+分拣）为0.58 元，同比-7 分，实现显著下降，主要系运营效能提升。
　　2025Q2 市占率环比提升，下调2025 年包裹量增速指引。（1）2025Q2 包裹量为98.5 亿件，同比+16.5%；2025H1 包裹量为184 亿件，同比+17.7%。2025Q2市场份额为19.5%，同比-0.1pct，环比+0.6pct。（2）基于当前经济、竞争及政策环境构成的新格局，公司将全年业务量指引下调至388 亿至401 亿件区间，对应年业务量增速为14.0%至18.0%。公司致力于确保全年业务增速领先于行业平均水平。
　　预计2025 年资本开支基本持平或微降。（1）2025H1 资本开支31 亿元，较2024H1 增加约1 亿元。（2）2021-2024 年，公司资本开支分别为93、72、67和59 亿元，推测2025 年资本开支基本持平或微降。
　　中期股息每股0.3 美元，派息比率为40%。公司宣布2025H1 每股股息为0.3美元（2024H1 宣派的每股股息0.35 美元），派息比率为40%。
　　尽管公司下调全年包裹量指引带来盈利预测有所修正，考虑到“反内卷”政策环境下电商快递行业整体估值水平有望抬升，上调至“买入”评级。预计2025-2027 年EPS 分别为11.10/12.07/13.28 元/股，2025-8-20 收盘价对应PE分别为12.74/11.73/10.66 倍。
　　风险提示：价格竞争加剧；成本大上涨；监管政策影响；需求增长乏力。