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机构：银河证券
研究员：石金漫/高峰/秦智坤
汽车业务收入、销量再创历史新高，单车均价与毛利率继续上行，经营亏损收窄至3亿元：2025年Q2公司汽车业务实现收入212.63亿元，同比 +233.9%，环比+14.4%，再创历史新高，主要得益于公司销量与单车均价的增长，Q2单季公司交付新车8.13万辆，环比Q1+7.2%，再创历史新高，受益于SU7Ultra交付量的提升，公司单车均价环比+6.8%至26.2万元，同样达到历史新高水平。规模效应提升与单车均价增长合力推动公司汽车业务毛利率继续上行，Q2单季汽车业务毛利率达26.4%，同比+11.0pct，环比+3.2pct 带动公司汽车业务亏损环比收窄40%至3亿元。展望下半年，公司新品YU7 再创订单佳绩，上市18小时锁单超24方台，远好于SU7同期表现，预计将支撑公司下半年销量的继续增长，且YU7定价高于SU7，有望带动公司单车均价与盈利能力的继续提升，预计下半年公司有望在单季或单月实现汽车业务的扭亏为盈。海外拓展方面，公司计划在2027年进入欧洲市场，依托当地95% 以上的品牌认知度复制国内模式，向全球新能源车龙头成长。
智能手机业务境外成绩亮眼，智能大家电业务高速增长：2025年Q2，公司智能手机业务收入为455.2亿元，同比-2.1%，环比-10.1%，主要受到境外产品ASP下降影响，2025年4月公司发布REDMIA5导致境外市场ASP下降，国内市场稳中有进，Q2公司在中国大陆的手机出货量增加3.6%，带动Q2 手机出货总量同比增长0.6%至4240万部。公司智能手机业务在境外市场表现亮眼，Q2出货量在东南亚地区排名上升至第一位，市占率同比+1.6pct至 18.9%，在欧洲地区排名上升至第二位，市占率同比+3.4pct至23.4%，在中东和拉美稳居第二，市占率分别为18.7%和19.6%，在非洲排名第三，市占率同比+2.7pct至14.4%，Q2公司智能手机业务毛利率同比降低0.6pct至 11.5%，主要受产品降价影响；IoT与生活消费产品业务方面，Q2收入为387.1 乙元，同比+447%，环比+19.7%，其中能大家电收人后比增长66.2%，创历史新高，空调产品出货量超540万台，创历史新高，同比增长超60%，平板产品全球出货同比+42.3%，IoT与生活消费产品业务毛利率受益于规模效应同比提升2.8pct至22.5%。
研发投入稳定增长，坚定不移推进底层核心技术研发：2025年H1公司研发费用同比增长35.8%至144.8亿元，研发费用率同比-0.1Pct至6.4%，Q2 单季研发费用同比增长41.2%至77.6亿元，研发费用率同比+0.5pct至6.7% 研发费用的增长主要来源于智能电动汽车与AI等创新业务的研发开支，公司坚定不移的推进A工芯片、大模型、操作系统等底层技术研发，提升科技硬实力，截止2025年6月30日，公司研发人员达到22641人，创历史新高。期间费用率方面，2025年H1公司销售/管理/财务费用率分别为6.6%/1.4%/ 0.4%，同比分别-0.3pct/-0.5pct/+1.0pct，良好的费用管控能力叠加收入规模高速扩张带来费用分摊，公司期间费用率稳中有降，推动公司盈利能力提升。
投资建议：预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入4977.35亿元、6303.60亿元、7245.73亿元，实现净利润417.17亿元、557.10亿元， 667.90亿元，EPS分别为1.60元、2.14元、2.57元，对应PE分别为 32.78倍、24.55倍、20.48倍，维持“推荐”评级。
风险提示：产品销量不及预期的风险：市场竞争加剧的风险；AI技术研发不及预期的风险；海外市场拓展不及预期的风险。