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机构：申万宏源研究
研究员：罗钻辉/金黎丹
资产端：订单簿大规模扩张，25E 交付同比有望增26%。机队运营：根据公司公告，1H25末公司机队规模834 架（含10 个发动机），其中自有机队共有441 架飞机，期末自有飞机利用率100%；经账面净值加权后的平均机龄为5.0 年（全球运营机队平均机龄为15 年）、平均剩余租期为7.9 年（2031 年以后到期的占比78.5%）。出售及新签租赁：1H25 公司全年出售18 架自有飞机（平均机龄10.4 年，是剩余机队均龄的2 倍+），新签43 项飞机租赁承诺。交付：1H25 公司新交付飞机24 架（占2024 年全年交付的63%），25E 预期全年交付48 架（含3 架购机回租）、2026-2028E 预期交付124 架。购买承诺：1H25 公司新签飞机购买承诺143 架，驱动订单簿扩张到351 架。
收入端：量：亚太区需求领先；价：供需失衡推高飞机资产价值和租赁收益率；量价齐升背景下公司业绩释放能力强劲。飞机资产增值：1H25 末公司机队市场价值较账面价值+15%，飞机资产价值的提升带动公司租赁业务收益率上行，1H25 公司净租赁收益提升至7.5%（VS 1H24 是7.0%）。亚太航运需求领跑全球：根据IATA 最新数据，2025 年6 月全球RPK yoy+2.6%，其中亚太市占率维持33.5%，IATA 预测2025E 亚太RPK 增速达到9.0%（全球最高增速），贡献将进一步提升至52%。公司业务深耕亚太：公司飞机资产亚太区占比37.2%/飞机租金收入亚太区占比42.7%，公司可以充分享受亚太地区航运需求高增长机遇。
支出端：资金成本同比持平，新发债利差保持同业最低。公司经营成本中除相对刚性的飞机成本外，财务费用变动是盈利的核心影响因子（财务费用占比总营业支出44%），1H25公司年化资金成本为4.6%（VS 2024 年为4.5%，1H24 年化为4.6%）。在美联储降息放缓的背景下，公司新发债成本边际略有提升（25 年1 月公司新发3 年期海外债，票面利率为4.75%），但利差依然保持同业最低水平。
投资分析意见：上调盈利预测，维持买入评级。考虑到报告期公司净租赁收益率提升，我们上调公司租赁收益率假设，从而上调盈利预测，预计中银航空租赁25-27E 实现净利润702、739、763 百万美元（原预测671、717、754 百万美元），同比分别-24%、+5%、+3%（若基于24 年核心净利润，25E 同比为+11%），维持买入评级。
风险提示：美联储降息节奏不及预期；地缘政治和宏观经济拖累航空业复苏；航司客户发生风险事件导致租金难以收回；飞机制造商供应交付不及预期。