海螺水泥(600585)：盈利水平提升推动利润高增长-格隆汇

机构：东兴证券
研究员：赵军胜

　　海螺水泥2025 年上半年实现营业收入412.92 亿元，同比下降9.38%；归属于母公司所有者的净利润为43.68 亿元，同比增长31.34%，扣非后归母净利润为41.98 亿元，同比增长31.81%，实现EPS 为0.83 元。
　　点评：
　　材料贸易压缩和销量微降导致营业收入同比下降。公司其他业务中主要为材料贸易等，2025 年上半年实现营业收入为64.55 亿元，同比下降43.94%，主要原因是公司压缩了建材贸易业务所致。其他业务盈利水平较低，上半年毛利率仅为7.86%，较其他主业差距较大。同时，上半年自产水泥熟料销量为1.26亿吨，同比下降0.35%，虽然自产品销售收入实现342.89 亿元，同比增长2.11%，但是也不能对冲材料贸易大幅压缩的影响。
　　燃料及动力成本下降推动公司利润高增长。2025 年上半年公司综合毛利率为25.2%，同比提高6.27 个百分点，主要是综合成本下降所致。上半年吨成本为174.18 元，同比下降7.14%，主要是燃料及动力、原材料和其他成本下降所致。其中吨燃料及动力成本为96.36 元，同比下降13.76%；吨原材料成本为31.86 元，同比降0.28%；吨其他成本为16.33 元，同比下降1.32%。公司成本的下降虽然主要是煤炭价格下降，但也和公司AI 赋能及生产优化有关。综合成本的下降推动公司利润同比大幅增长。
　　盈利仍处较低水平，继续提升经营品质紧抓市场整合机遇。2025 年上半年公司年化净资产收益率为4.63%，同比提高1.02 个百分点，主要是净利润率提升的带动。上半年公司净利润率为10.65%，同比提高3.22 个百分点。公司盈利水平虽然同比都改善明显，但较历史水平相比仍处于较低水平。
　　所以，在当前行业依然低迷的环境下，公司继续通过市场建设提升市场占有率，通过发挥采购规模优势以及智能化技术改造等降本提质增效。同时，公司通过国内区域市场并购完成市场布局和控制，加速海外发展等打开发展新空间。在当前的行业竞争激烈的环境下，作为行业龙头有利于公司通过内生和外延的齐进的方式获得更好的发展和成长。
　　盈利预测及投资评级：我们预计公司2025-2027 年归属于母公司净利润分别为93.69 亿元、104.04 亿元和116.67 亿元，对应EPS 分别为1.77、1.96 元和2.20 元。当前股价对应PE 值分别为13.99 倍、12.60 倍和11.23 倍。考虑到公司作为水泥行业龙头，规模成本优势突出，行业持续低迷下公司通过内生、外延和海外发展拓展新空间，维持公司“强烈推荐”的投资评级。
　　风险提示：房地产行业景气度低迷持续性超预期。