新华保险(601336)：投资利差大幅改善带动净利润超预期增长-格隆汇

机构：中泰证券
研究员：葛玉翔/蒋峤

　　事件：新华保险披露中报：1H25 实现归母净利润147.99 亿元，同比大幅增长33.5%，对应2Q25 单季度同比增速达45.2%。期末归母净资产834.07 亿元，较年初下降13.3%，但环比1Q25 提升4.5%。业绩表现好于预期，得益于投资收益大增所致。
　　新准则专项分析：投资利差同比大增是利润改善的核心原因，FVOCI 权益工具明显加仓。
　　1H25 公司实现保险服务收入同比提升5.7%（对应2Q25 同比提升6.4%），保险服务业绩同比增长3.1%（对应2Q25 同比增长0.1%）；我们搭建的承保利润同比提升2.3%，期末CSM 余额为1771.72 亿元，较年初增长0.7%；我们搭建的投资利差同比大幅提升至91.05 亿元（对应2Q25 单季：65.59 亿元，而1Q25 单季：25.46 亿元），是当期净利润大增的核心原因，主要系IFRS9 下，大量权益投资计入交易性金融资产且公司响应号召加大权益配置比例的同时把握住市场结构性行情机会，期末股票投资余额较年初增长10.2%，占比提升至11.6%，其中公司高股息OCI 类权益工具投资由年初的306.40 亿元增长至374.66 亿元，增长68.26 亿元。1H25 公司总投资收益同比大增43.3%，年化净/总/综合投资收益率为3.0%/5.9%/6.3%（1H24：3.2%/4.8%/6.5%）。期末公司归母净资产较年初下降13.3%，但环比1Q25 增长4.5%。
　　银保渠道持续高增发力带动新单增速好于同业。1H25 公司个险/银保新单同比增速为65.2%和150.2%（对应2Q25 同比增速为-23.3%和127.1%），1H25 个险/银保/团险新单贡献占比为35.5%/58.8%/5.7%（2Q25 为20.6%/74.0%/5.5%），期末个险代理人规模13.3万人，规模有企稳迹象，月均绩优/万C 人力分别为1.79/0.43 万人（2024 年末：1.55/0.35万人），结构进一步改善，月均人均综合产能1.67 万元，同比增长74%，坚持“围绕队伍抓营销”，以基本法为纲，夯实常态化增员基础，多维度拓宽优增入口，并依托创业人才发展计划加速优增效能释放，年轻化、高学历占比显著提升。银保渠道始终坚持“稳中求进”的工作主基调，坚定落实“规模与价值并重”的发展策略，积极抢抓市场机遇，有力驱动规模、期交与价值全面增长。
　　价值高增，可比口径增速或更高。1H25 公司实现新业务价值（NBV）达61.82 亿元，同比增长58.4%，归因来看：NBV 新单同比翻倍，但NBV Margin 由18.8%小幅下调至14.9%，主要系：1）公司于2024 年末调整EV 经济假设，若调整同口径增速，NBV 增速和NBVMargin 或更高；2）银保渠道报行合一落地，公司重视度与投入提升，1H25 公司个险/银保NBV 同比增速分别为11.7%和137.1%，NBV Margin 分别为20.6%和13.1%（1H24：
　　30.5%和13.8%）。期末公司EV 较年初增长8.1%，目前公司静态对应1H25 末PEV 为0.72X，仍具备进一步估值修复空间。
　　投资建议：投资利差大幅改善带动净利润超预期增长。结合中报超预期利润，我们更新投资收益率预期，并根据股债市场调整盈利预测，我们预计2025-27 年归母净利润为201.78、214.04 和233.79 亿元，同比增速为-23.1%、6.1%和9.2%（原2025-2026 年预测为135.43和144.07 亿元，并新增2027 年盈利预测），维持“买入”评级。
　　风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，研报测算及更新不及时风险