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机构：开源证券
研究员：高超/卢崑
2025H1 公司营业总收入/归母净利润为54.0/13.3 亿元，同比+29%/+41%，单二季度净利润8 亿元，环比+58%，年化加权平均ROE 4.6%，同比+1.3pct，Q2 末权益乘数（扣客户保证金）3.66 倍，同比-0.06 倍。公司经纪与自营投资同比高增，投行、资管业务承压。考虑市场交易活跃，我们上修2025-2027 年归母净利润至30/40/49 亿元（调前25/29/34），同比+39%/+33%/+23%，当前股价对应PB 分别为1.0/0.9/0.9 倍，公司持续深化财富管理与机构服务双轮联动发展战略，全面提升分公司区域平台综合价值，降本增效落地或逐步反映至业绩，ROE 有望回升，维持“买入”评级。
经纪业务市占率提升，投行、资管业务同比下降（1）2025H1 经纪业务净收入12.4 亿元，同比+34%，其中证券经纪/席位/代销分别同比+56%/-6%/+8%，主要受益于市场活跃度提升，2025H1 市场日均股票成交额1.4 万亿，同比+61%，新开户数1260 万，同比+33%。上半年我们测算公司股基市占率1.29%，同比+0.02pct。公司投顾签约客户数与签约资产规模显著增长，投顾队伍转型工作持续深化。（2）投行净收入2.2 亿元，同比-17%。上半年完成再融资项目2 单，另有2 单IPO 项目已通过注册或启动发行。公司债券承销业务稳健发展，债权融资项目承销只数同比增长20%。（3）资管业务净收入0.8 亿元，同比-2%，期末兴证资管AUM 1135 亿元，较年初+12%。基金管理业务净收入9.5 亿元，同比-1%，兴证全球基金营业收入/净利润18/7 亿元，同比+19%/+18%，期末兴证全球基金非货/偏股AUM 2894/1335 亿元，较年初+7%/-1%。
利息净收入同比高增，Q2 自营收益环比高增（1）利息净收入8.2 亿元，同比+38%，利息收入/利息支出同比+8%/-2%，主要系其他债权投资利息收入增加及应付债券利息支出减少。期末公司融资融券期末余额310 亿，较年初-2%。（2）投资收益（含公允价值损益）17.7 亿元，同比+49%，单二季度11.5 亿元，环比+89%。2025H1年化自营投资收益率4.0%（2024H1为2.7%，2025Q1 为2.7%），期末自营投资金融资产887 亿元，与年初基本持平。
风险提示：市场波动风险；政策风险；机构业务增长不及预期。