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机构：华安证券
研究员：王强峰/刘天其
2025 年8 月27 日，公司发布2025 年半年度报告，公司上半年实现营业收入14.89 亿元，同比+46.54%；实现归母净利润1.15 亿元，同比-23.26%；实现扣非归母净利润1.15 亿元，同比-22.20%。
其中，2025 年二季度公司实现营业收入8.02 亿元，同比+55.61%，环比+16.74%；实现归母净利润0.64 亿元，同比+1.05%，环比+24.86%；实现扣非归母净利润0.64 亿元，同比+3.99%，环比+26.32%。
销量增加带动营收高增，产品价格下行压缩利润空间主营产品销量增加，拉动H1 营收大幅度增长。公司上半年实现营业收入14.89 亿元，同比+46.54%。其中，氨基酸产品和维生素产品分别实现营业收入10.57、0.80 亿元，分别同比+42.29%、-4.87%；毛利率分别为30.58%、12.43%，分别同比-5.94pct、-23.33%。报告期内，氨基酸系列产品受精准营养、低蛋白质饲粮及豆粕减量替代推广政策影响，需求持续增长，实现营收同比大幅度增长。
费用增加与主营产品价格下行叠加导致净利润同比下降。由于竞品豆粕跌价及行业新增产能较多、持续供过于求等因素，主营产品价格持续走低，压缩利润空间。根据百川盈孚数据，25H1 缬氨酸/色氨酸/精氨酸/异亮氨酸/肌醇市场均价13.78/49.86/26.44/28.04/30.52元/kg， Q2 市场均价13.38/45.52/25.50/26.91/27.67 元/kg，环比-5.58%/-16.01%/-6.87%/-7.75%/-17.08%。成本方面，淀粉与葡萄糖等原材料价格波动，赤峰基地丁二酸联产项目等产能爬坡增加固定成本分摊。费用方面，管理费用同比增长51.74%，主要系公司管理人员平均薪酬增长、软件服务费增加所致；财务费用同比增长104.33%，主要系汇率波动造成汇兑净收益减少（公司境外业务占比总营收48.86%）、利息支出增加所致。
研发高投入驱动技术迭代，柔性生产增强抗风险能力公司持续加码研发投入，推进产业AI 数字化转型，以柔性生产技术提高抗风险能力。2025 年上半年，公司研发费用达6867.33 万元，同比增长8.40%，占营业收入比例为4.61%。高研发投入带来显著成果转化，上半年新增发明专利6 项、实用新型专利3 项，累计拥有发明专利84 项、实用新型专利80 项，技术储备覆盖菌株构建、发酵控制、分离提取等生物制造全流程。公司创新性地推进"生物+AI"战略，成立AI 数字化实验室，引进专业人才，整合菌株平台、工艺放大体系及大规模生产能力，加速前沿技术向实际产品的转化。此外，公司对现有装置进行技术改造，苹果酸项目生产装置可交替柔性生产 苹果酸或色氨酸，丁二酸项目生产装置可交替柔性生产丁二酸、L-缬氨酸和肌醇，以此提高设备利用率、增强对单一产品市场波动的抗风险能力。
持续完善产能布局，生物基新材料效益凸显
公司新项目正在持续推进，重点加码1,3-丙二醇的投入。对新项目方面，赤峰基地丁二酸联产缬氨酸/肌醇项目和年产 5 万吨的生物基1,3-丙二醇建设项目，秦皇岛基地建设苹果酸联产色氨酸项目，巴彦淖尔基地交替年产 6 万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产 1 万吨精制氨基酸项目等有望逐步释放产能并贡献增量，进一步丰富公司产品矩阵。其中，生物基新材料1,3-丙二醇、丁二酸具有原料为可再生材料、成本较低、过程绿色环保等众多优点，具有较强的经济效益和社会效益。报告期内，赤峰华恒子公司实现扭亏，净利润0.52 亿元，彰显生物基新材料的盈利潜能。公司进一步加大了对1,3-丙二醇等生物基新材料单体的产业化投入，在与东华大学共建“生物基化学纤维联合实验室”，牵头成立生物基聚酯纺织产业联盟等合作的基础上，有效推动了1,3-丙二醇在PTT 纤维等领域的市场化落地。
投资建议
预计公司2025-2027 年归母净利润分别为2.66、3.72、4.78 亿元，对应 PE 分别为34、24、19 倍。维持“买入”评级。
风险提示
（1）项目投产进度不及预期的风险；
（2）项目审批进度不及预期的风险；
（3）产品价格持续下跌的风险；
（4）原材料及能源成本大幅波动的风险。