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机构：中金公司
研究员：林骥川/陈婕/杨润渤/宋习缘
公司近况
公司公布三季度经营情况：安踏品牌零售流水同比增长低单位数，FILA品牌零售流水同比增长低单位数，其他品牌（不含2024 年1 月1 日以后新增品牌）零售流水同比增长45-50%。
评论
3Q25 面临整体零售环境波动和行业去库压力，安踏体育旗下品牌仍跑赢行业。
安踏品牌3Q25 零售流水同增低单位数，较2Q25 略有好转。
分渠道看，线上渠道虽然仍有挑战，但在团队架构调整后表现环比2Q25 有所好转。线下渠道方面，Arena/Palace/冠军等新店型仍旧表现出色，加盟商灯塔店项目有序推进，表现出安踏品牌在线下持续精细化运营的努力。同时虽然3Q25 外部环境波动，但安踏品牌运营状况依旧稳定，截至9 月末安踏品牌库销比保持在略超5x 的健康水平。
FILA 品牌3Q25 零售流水同增低单位数，其中我们估计FILA大货稳健增长，FILA 儿童及FUSION 则面临一定压力。展望长期，随着FILA 在9 月底发布全新的网球战略，通过对网球顶尖资源的投入和新品开发，在目前网球运动持续火热的背景下，我们认为FILA 有望在长期保持健康的增长趋势。
其他品牌3Q25 零售流水同增45-50%，延续高增长趋势，其中Kolon/Descente 分别同增约70%/30%，依旧保持高增长。
两个品牌坚持高质量运营，Kolon 和Descente 在高增长下依旧保持较浅折扣，并且持续新开高品质大店。其他品牌MaiaActive 和狼爪的运营改进也持续推进。
考虑到4Q25 面临的宏观环境影响，管理层下调安踏全年流水指引至低单位数增长，维持FILA 增长中单位数、其他品牌增长40%以上指引不变。虽然短期面临压力，但我们对安踏集团多品牌的布局和高效的管理能力仍旧充满信心。
盈利预测与估值
考虑到终端零售环境承压，下调2025/2026 年EPS预测3%/4%至4.67/5.24 元，当前股价对应17/15 倍市盈率，维持跑赢行业评级。下调目标价4%至116.11 元，对应23/20 倍2025/2026 年市盈率，有32%的上行空间。
风险
行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，原材料价格波动。