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机构：华福证券
研究员：李宏鹏/李含稚
事件：公司发布2025 年三季报，前三季度实现收入132.1 亿元，同比-4.8%，实现归母净利18.3 亿元，同比-9.8%，扣非净利17.1 亿元，同比-2.9%；单Q3 营收49.7 亿元，同比-6.1%，归母净利8.1 亿元，同比-21.8%，扣非净利7.7 亿元，同比-22.0%。
各品类收入稳健，大宗业务拖累营收表现。公司前三年季度营收同比-4.8%。分产品，前三季度橱柜、衣柜及配套家具、卫浴、木门、其他营收分别同比-4.8%、-5.6%、-1.6%、-5.1%，-1.3%。分渠道：前三季度经销、直营、大宗、其他渠道营收分别同比-4.4%、+4.1%、-12.0%、+20.5%。门店方面，截止前三季度公司各品牌合计门店数较24 年底-333 家。
降本推动各品类毛利率提升，前三季度扣非净利率稳定。1）毛利率：
前三季度公司实现毛利率37.2%同比+1.65pct，其中前三季度橱柜、衣柜及配套家具、卫浴、木门、其他毛利率分别同比+1.3pct、+2.9pct、+1.4pct、+1.6pct、+0.9pct。2）期间费用：前三季度公司销售、管理、研发、财务费率分别同比-0.56pct、+0.27pct、+0.26pct、-0.55pct。3）净利率：前三季度公司归母净利率13.9% 同比-0.76pct ， 扣非归母净利率约13%同比+0.25pct，非经项目主要为公允价值变动损益、政府补助等。
盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为24.4 亿元26.7 亿元、29.1 亿元（上期预测25-27 年分别为27.2 亿元29.7亿元、32.2 亿元，根据三季报净利调整上期预测），增速分别为-6.1%、+9.3%、+9.0%，目前股价对应25 年、26 年PE 为13X、12X，公司作为行业龙头，管理层高度危机意识、内部狼性文化人性化、终端渠道强执行力，持续引领商业模式变革，维持“买入”评级。
风险提示：市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险