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机构：华西证券
研究员：唐爽爽/李佳妮
新东方发布FY26Q2（截至2025 年11 月30 日）业绩，公司FY26Q2 净收入/归母净利/Non-GAAP 归母净利（剔除股权激励和公允价值变动损益影响）为11.91/0.455/0.729 亿美元，同比增长14.7%/42.3%/68.6%。收入超预期主要由于新教育业务增速回升、东方甄选复苏，利润增速高于收入主要由于毛利率提升1.2PCT、销售费用率下降2.6PCT。
股东回报计划推进顺利：公司FY26 股东回报计划下，首次现金股息（每普通股0.06 美元/每ADS0.6 美元）已全额支付，第二次股息细节将后续公布；3 亿美元股份回购计划已实施部分，截至2026 年1 月27 日，已回购约160 万股ADS，总对价约8630 万美元。
分析判断:
非学科业务增速回升，上半年报名人次/递延收入6.4%/10.2%。新业务方面，FY26Q2 新教育业务（含素质教育和智能学习系统）同比增长21.6%，较FY26Q1 的15.3%显著回升；增速回升主要得益于公司聚焦核心教育业务，持续提升教学质量与产品品质，非学科类辅导业务在全国约60 个城市稳步铺开，用户覆盖范围扩大；其中非学科类辅导业务报名人次/智能学习系统及设备活跃付费用户分别为105.8 万人次/35.2 万人，同比增长6.4%/34.9%。截至FY2026Q2 末，递延收入结余为21.62 亿美元，同比增加10.2%，增速环比FY26Q1 的10.0%略有提升。
出国教育业务增速分化，核心板块展现增长韧性。1）FY26Q2 海外考试准备和出国咨询业务同比变化分别为+4.1%/-3.0%（FY26Q1 为1.0%及2.0%）。2）大学生及成人考试业务同比增长12.8%（FY26Q1 为14.4%）。
FY2026Q2 归母净利率提升幅度低于毛利率，主要由于其他收入占比下降、公允价值变动收益转负，部分抵消了费用率优化的正向影响。（ 1 ） FY2026Q2 公司毛利率/ 归母净利率分别为53.3%/3.8% ， 同比提升1.2/0.7PCT。（2）从费用率来看，FY2026Q2 销售/管理费用率分别为16.3%/31.4%，同比下降2.6/0.1PCT；公允价值变动收益占比下降0.4PCT（由正转负）；其他收入占比下降1.1PCT；所得税拨备占比增加0.6PCT。
投资建议
我们分析：1）公司FY26Q3 业绩指引为美元口径收入增长11-14%，FY26 全年业绩指引为美元口径收入增长5%-10%；2）预计FY2026 新业务增长20%-25%，高中业务增长13%，学习中心增速放缓，文旅业务增长25%；3）长期来看，公司作为稀缺的全国化龙头之一，核心教育业务收入稳健，公司推进降本增效，利润率有望持续提升。4）公司专注推进OMO 教学系统，并推出AI 智能学习设备，并推出AI 驱动的智能学习解决方案，将新技术整合至线下机线上产品，持续强化产品能力。维持盈利预测，维持公司FY26-28 收入预测52.97/57.78/62.96 亿美元；维持FY26-28 归母净利预测4.58/5.26/5.77 亿美元，对应维持FY26-28EPS 0.28/0.32/0.35 美元， 2026年1 月28 日收盘价44.7 港元（1 美元=7.77 港元），对应FY26-28 年25/22/20XPE，维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争风险；网点扩张不及预期的风险；学费提价及学生招生不及预期的风险；管理团队和师资队伍流失风险；系统性风险。