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机构：国泰海通证券
研究员：刘佳昆/毛宇翔
玖龙业绩再超预期，FY26H1 预计盈利19.5-20.5 亿元，浆纸一体化驱动公司价值重构
投资要点：
投资建议：考虑公司经营近况，我们调整公司盈利预测，预计公司FY2026-2028 年EPS 为0.85/0.94/1.03 元（原FY2026-2027 年EPS为0.48/0.52），参考行业估值水平，给予公司FY2026 年25xPE，目标价为23.1 港元（汇率为1 港币兑0.92 人民币），维持“增持”评级。
玖龙纸业FY26H1 剔除永续资本证券应占盈利2 亿元后，预计盈利19.5-20.5 亿元，同比增长315.2%-336.5%，环比增长50.3%-58.0%，盈利增长主要得益于产品销售量增加及销售价格上升，及原材料成本下降而导致毛利润大幅增加，主要利润贡献来源于浆。
增量利润贡献主要来自湖北与北海基地浆纸一体化产能。FY25H1北海基地110 万吨化学浆、60 万吨化机浆投产；FY25H2&26H1 新增产能包括湖北65 万吨化学浆、70 万吨化机浆、120 万吨白卡纸，广西70 万吨文化纸（pm56、pm55），北海基地FY24/25 新投产能陆续爬坡。
展望FY26H2，我们认为阔叶浆短期有望进一步提涨并维持高位，文化及白卡纸价及吨盈利均处于历史低位，有望进一步顺价，浆纸一体化利润持续释放。
我们认为浆纸一体化产能盈利能力突出为主要超预期点，FY26H2及FY27 浆纸产能还将有投产及爬坡，叠加箱板瓦楞纸盈利改善，持续重点推荐。
风险提示：下游需求修复不及预期、原材料价格大幅上涨。