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机构：中金公司
研究员：俞波/陈诗雨/张琎
石药集团公告与阿斯利康签订研发合作与授权协议。
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中国创新药授权出海再获里程碑式突破。根据公告，石药集团及附属公司授权阿斯利康在全球范围内（除中国内地/港澳台）独家开发、生产和商业化8 个创新长效多肽药物项目（包括SYH2082及3 个临床前阶段分子，并就另4 个新增项目进行合作），阿斯利康将支付合计12 亿美元预付款以及后续累计最高35 亿/138 亿美元的开发/销售里程碑款项。其中巨石生物（新诺威控股子公司）有权收取首付款的35%以及根据实际情况后续收取相应开发/销售里程碑款项以及特许权使用费。
MNC押注超长效多肽药物，角逐减重与代谢大市场。2025 年11月，辉瑞经过与诺和诺德激烈竞价最终以100 亿美元对价实现对减肥药研发企业Metsera的收购，Metsera基于其专有NuSH平台实现了MET-097（GLP-1，临床II期）的超长半衰期，使其具备每月注射一次的药代动力学基础。而公司SYH2082 是一款正推进至临床I期的每月一次注射长效GLP1R/GIP激动剂，我们期待有更多优异疗效和安全性数据读出。
对外授权持续兑现，有望形成常态化收入。2025 年公司已实现口服小分子GLP-1（1.2 亿美元首付款）、阿斯利康战略合作（1.1亿美元预付款）、伊利替康脂质体（1500 万美元首付款）、ROR1ADC（1500 万美元首付款）的对外授权。公司研发管线中还有EGFR ADC/SiRNA系列等进度领先的创新资产，我们期待有望持续实现对外授权落地和更多里程碑收入确认。
盈利预测与估值
我们维持25/26 年盈利预测47.60 亿元/53.53 亿元，引入2027年56.95 亿元预期。当前股价对应26/27 年市盈率18.7/17.1倍，考虑对外授权持续兑现，我们上调目标价9.1%到12.00 港元，对应26/27 年市盈率23.3/21.3 倍，隐含25%上行空间。
风险
研发失败，集采降价，商业化不及预期，对外授权不及预期。