四年巨亏22亿！曾比肩药明的CRO“龙头”换赛道，能转运吗？

太疯狂了，甚至有些疯魔。

近段时间，凡是涉及创新药概念股，轮番涨停成了基础配置。一时间，医药成神，新消费、银行成其副手，白酒、新能源、AI、机器人、半导体都只能仰望。涨就涨吧，怎么牛鬼蛇神都来了。近期，E药资本界后台收到不少问“睿智医药为什么涨”的消息。

这么说吧，睿智医药是家典型从医药人心中的“白月光”变成“白米饭”的CRO公司——曾经堪称CRO黄埔军校，与药明康德比肩的老牌，在一系列内部动荡之下，在CRO黄金期步步踏空，有远见但总是落不了地。尤其近几年业绩实在惨不忍睹，在整个A股CXO行业长期垫底，各项数据低于行业平均。

基本面的表现，糟糕到资本市场渐渐对它死心和失去兴趣了。其市值一度徘徊在数十亿元、股价不足10元/股，被市场归入“边缘型标的”，比起药明康德、泰格医药上百上千亿市值，简直有些不值一提了。

但资本市场的剧本从不缺反转。

诡异的是，近期，它竟在无明确利好的情况下收获多个涨停板，市值飙升至50亿区间，让人有些摸不着头脑。投资者在狂欢中追问：这家被遗忘的老牌CRO，究竟押中了什么？难道这家老牌CRO重新活过来了？

消息面上来看，6月11日，睿智医药发布公告，对外转让持有的参股公司广东生和堂健康食品股份有限公司32.59%股权，标的股份的转让价款为6000万元，并且睿智不再持有生和堂股权。

6000万元的资金到手之后做什么？

睿智医药表示，有助于公司加大在医药研发、生产等核心业务上的投入，提升公司的盈利能力和市场竞争力。在卖出生和堂股份的同时，睿智医药公告称拟使用自有资金合计1500万元在广州分别设立全资子公司广州睿盈股权投资有限公司和广州睿莲安美健康科技有限公司。

倘若要深究涨势动因，倒也有迹可循。

E药资本界梳理出三大：一是5月底行业利好带动板块普涨；二是其2025年一季度业绩突然“起死回生”，市场猜测基本面或迎反转；三是或蹭上GLP-1概念热度，且作为CRO板块低市值标的，符合资金抄底炒作逻辑。

不过，这场翻身仗的终局，不取决于涨停板的喧嚣，而是取决于接下来实实在在的冰冷数据。抛开这些疯狂后，睿智医药基本面到底发生改变没？之前如何一步步掉队的？能不能再出山？成为本文探讨的核心。CM10医药研究中心将从行业稀缺值、财务健康度、业务健康度以及综合建议等多个方面，来一一复盘。

                                 ▲睿智医药股价表现，数据来源：百度股市通

CRO初代四大金刚

别看睿智医药现在总体市值较低，在CXO板块业绩垫底，但它可不是无名之辈。

故事还得从千禧年初讲起，那时国内CRO行业迅速萌芽，当前巨头相继成立。比如2000年成立的药明康德；2002年成立的博济医药；2004年成立的康龙化成、泰格医药和美迪西……无一不是而今赫赫有名的行业战将。

而睿智医药的前身睿智化学同样成立于这一时期，于2003年诞生于上海张江，成为该生物医药基地最早注册成立的CRO公司之一，据说那时的张江还只有孤零零的几栋楼。

要说睿智有何独特之处，这家老牌CRO的基因，不同于其它几家CRO巨头，从而使得其一度可与“国内CXO一哥”药明康德相媲美，这就不得不提其母公司尚华医药和创始人惠欣家族了。

公开资料显示，睿智化学创始人惠欣出生于化学研究世家惠欣家族，这一家族于2002年创办尚华医药，同年投资成立子公司开拓者化学。由于其父惠永正与礼来渊源波神，曾任中科院上海有机化学研究所所长、礼来中国研发中心负责人，尚华医药的成立最初则是为礼来提供一对一研发外包服务。直到2003年，基于前期的积累，尚华医药成立睿智化学，为更多客户提供研发外包服务。

更值得一提的是，2010年，尚华医药在纽交所上市，成为继药明康德之后第二家在纽交所上市的CRO企业，当时可以说是一片盛景。后尚华医药于2013年从美股私有化退市后，陆续将其它CRO、CMO业务公司注入睿智化学，成为核心载体。

从规模和影响力来看，它前半生有着公认的地位，仅次于药明康德，在国内CRO行业排名第二。

再从核心业务层面来看，睿智化学也算是踩中了不少时代机遇，有不少前瞻性眼光和布局，从而成为了行业先行者。

它的老本行是临床前CRO，2003年作为第一家临床前CRO企业入驻张江，成立之初就进入化学药（大分子）领域；2007年，率先洞察到行业发展变化，开始布局生物制药CRO业务（小分子）；2009年进一步拓展进入小分子CDMO领域，2015年进入大分子CDMO领域，实现CRO和CDMO产业链的全覆盖。它也有着CXO行业黄埔军校之称，从中走出了不少人才。

如果一切进展顺利的话，在当前百花齐放的小分子CRO领域，先行者睿智医药怎么着也该拥有重要一席之地。然而事与愿违。

2018年或是一个关键转折点。这一年，发生了一场“蛇吞象”式的借壳上市，主人公即睿智化学和量子高科。突然“杀”出来的量子高科是谁？它成立于2000年，彼时并未涉足CRO领域，而是专注于低聚果糖为代表的益生元产品研发生产领域，并迅速崛起，于2002年成功在国内首家生产出高纯度低聚果糖，后于2010年创业板上市。

实际上，两者在早年间几乎毫无交集，直到2017年命运才开始重叠。那时，量子高科经过多年快速增长后，2016年营收出现上市以来首次下滑，转型自救迫在眉睫。同年，量子高科宣布重启并购重组，拟受让睿智化学股权，拓展大健康产业。要知道，当时要是论营收规模，睿智化学可是量子高科的三倍。公开数据显示，睿智化学和量子高科2016年净资产分别为23.82亿元、7.93亿元，同年营收分别为8.64亿元、2.59亿元。

而睿智化学并非无所图，也是带着“野心”，想要回归资本市场的。对其而言，更看重的或是，这是母公司从中概股退市后，回A的一大好机会。凭借这次变化，睿智化学登陆A股。借壳上市后，其市值一度达到历史巅峰，逼近70亿元。这一数据在当前或许算不得什么好数据，但在当时可是不错的成绩。

此番收购历经一波三折后，终于在一年后尘埃落定。2018年，两家公司合并后，更名为量子生物。而后又在发展过程中，陆续剥离量子高科此前业务板块，成为一家专注于CRO与CDMO板块的企业，当时也算是A股少有的涵盖大分子、小分子CRO及CDMO的企业。到了2020年，更是直接将“量子生物”正式更名为“睿智医药”。

回望过去，不难发现，明明睿智医药开了好局，但是在后续的发展中，明显慢了不少。

从业绩看，在整个CXO板块，睿智医药都算得上业绩垫底的那位。

一组同行业数据对比，最能看出问题。2019年，睿智化学CXO业务营收10.91亿元，占上市公司总体收入的82.17%。但是药明康德2019营收已经是其CXO业务10倍不止，达128.72亿元；康龙化成也高出其3倍多，达35.57亿；泰格医药营收达28.03亿元，同样高出不少。这一趋势在近几年也并未逆转。

从市值看，同样令人感叹。昔日可比肩的药明康德早就破千亿，就连后来者泰格医药、康龙化成也都接近500亿市值，而睿智医药尚且不足100亿，常年在50亿市值徘徊，差距可见一斑。

无论从那个层面来看，这真是一个令人唏嘘的故事。从被看好的王者沦为落后者，它何以至此？这就得回到近些年的发展来看了，它踩空哪几步？这对于当前的行业混局仍有不少警醒意义。往往，处于激流勇进的行业，机遇更多挑战也更多，更意味着必须跑得更快。

错失黄金期的CRO失意者

当年，带着野心的双方，可能都没有想到，后续是这番模样。

一系列令人咋舌的事件，让外界看见的是，一个在内部纷争与战略迷茫中，将一手好牌打得稀烂的睿智医药。

谁也没法否认，它刚开始底子很好。作为国内老牌CRO，睿智医药曾与药明康德同处行业第一梯队。随着量子高科更名为“睿智医药”，当年也有一些豪情壮志，其不仅想要成为继药明康德、康龙化成、泰格医药下一个A+H股的CRO公司，还试图打造一个生态圈，参与到至少10个比自己大10倍的创新企业中去。

然而，在行业爆发式增长的近几年，因管理层持续动荡、战略摇摆不定，业绩持续下滑，逐渐被药明康德、康龙化成、泰格医药等同行拉开差距，错过了中国CRO发展黄金时代，沦为行业掉队者。

比起业绩赶不上同行，更让投资者不能接受的是，它直接由盈转亏。

自2021年出现首次亏损以来，睿智医药2021-2023年的经营数据呈现明显颓势：营收从16.91亿元持续下滑至11.38亿元，扣非净利润连续三年亏损，且亏损幅度逐年扩大，分别达到-4.22亿元、-6.07亿元和-9.11亿元。

睿智何以走上下坡路？E药资本界认为主要原因有如下几点。

核心问题一：管理层融合隐患逐渐浮出水面，使得后期其管理阵营后续一直处于动荡交替之中。从外界最直观来看，就是换血换血再换血。

或许隐患早就埋在了上市那年。2018年睿智医药借壳量子高科上市时，当时本欲借力资本扩张，却埋下管理层融合矛盾隐忧。期间有两大关键事件。

其一，2021年初，灵魂人物惠欣的离场成为关键转折点。

其离任后，公司归母净利润从2020年的1.2亿元骤降至-4.02亿元，同比暴跌435%，股价开启连续下挫。更深层的隐患在于上市初期，因利益分配问题引发大批高管集体离职，药代部门等核心业务团队出现显著人员流动，内部管理混乱问题持续发酵。不少社交媒体仍充斥着打工人的控诉。

其二，连续多年的“胡瑞连风波”。

胡瑞连是个关键人物，曾主导了睿智医药与量子高科的并购。在惠欣离场后，他曾一度被股民视为“救星”——最有希望把公司搞好的那个人。他加入后，睿智医药的主要发展计划原本是，补足在市场拓展及品牌建设方面能力建设，强化BD团队，完善激励机制，在公司内部逐步推出合伙人机制，让员工能成诶公司共同的主人股东。

然而，计划赶不上变化。一揽子规划还未落地，主人公却被迫下场。2021年3月，他因涉嫌个人投资企业的职务侵占罪被刑拘，仅履职3个月便黯然退场。此后，胡瑞连与实控人曾宪经因2亿元债务纠纷对簿公堂，控制权争夺持续至2024年才尘埃落定，期间公司战略规划停滞。

在近几年，睿智医药反反复复一直换帅，董事长和CEO换了多任。显然，睿智医药的发展走下坡路与管理层频繁变动脱不了关系。

你想，CRO行业本身就高度依赖人才与服务体系，而睿智医药在管理层频繁更迭、战略方向摇摆的双重冲击下，不仅流失核心技术团队，更在行业转型浪潮中丧失竞争主动权，其滑坡轨迹，说白了，本质上离不开内部治理与外部战略失序双重夹击。

二是，从业务层面上来看，在CRO行业从“卖服务”向“建平台”转型的关键期，其战略也存有一定踩错节奏之感。在按照设想登上资本市场后，睿智医药原本业务未日益精进，是又一核心问题。

其一，前瞻布局失效。从业务精进角度来看，明明早年就关注了大分子领域，但布局效果不理想，与研发投入分散、执行效率低下，未能形成技术壁垒等不无关系；这起码说明，没有那么强的战略定力和战略延续性，布局浅尝辄止，后劲有些不足。

对比之下，药明生物同期研发投入超10亿元，持续巩固ADC、双抗等前沿领域优势，而睿智医药的研发投入却呈锐减态势。

其二， 业务“断腕式”收缩与规模缩水。2022年起，公司接连出售小分子CDMO业务（转让给博腾股份）及益生元业务，至2023年主营业务仅剩化学、药效药动、大分子三大板块。其中，除药效药动业务勉强增长外，化学业务收入下滑18%，大分子业务下滑12%，整体业务规模较2018年缩水超50%，错失行业黄金发展期。

久而久之，睿智业务盘子缩小，又在行业内没有那么掐尖的板块。加上管理动荡与战略失焦直接反噬了业绩。再叠加因资产减值和信息披露问题数度被监管警示，老牌CRO的转型困境已全面暴露在阳光下。

“回光返照”了吗？

让人没想到的是，“半死不活”的睿智医药，近段时间股价开始反转了。

当然，它也算是赶上了一个好的时间节点，创新药走向整体偏好，大家都在涨，连带带涨了睿智医药，这倒并不令人意外。但是，它不仅连涨多日，居然还收获多个涨停板，这不得不令人感到意外了。这一反常表现，让市场对其基本面变化的猜想甚嚣尘上。

一个疑问呼之欲出，难道它的基本面发生了变化？要破解这一谜题，需从财务数据、战略调整与行业逻辑三重维度切入。

先从最直观的财务数据来看，确实有变化苗头。不乏有投资者向E药资本界直言，“这小子感觉又走回了正道。”

为什么投资者偏偏给了它这么大的期待？对此，E药资本界主要有三点分析，猜测一：业绩拐点被市场捕捉，恰好有向好回暖趋势，被视为基本面反转第一年；猜测二：押中GLP-1与ADC双概念风口，比如其在多肽业务中布局GLP-1，并于2024年启动ADC整包项目，尽管较龙头企业滞后3-5年，但恰逢行业热点炒作，资金关注度飙升；猜测三，按照投资逻辑，它的市值非常低，市盈率为负，远低于头部企业，方便大家低点出手。

以下从这三点一一解析。

我们可以看到，2024年睿智医药虽仍未摆脱亏损状态，但相比2023年亏9亿的惨淡，但利润已出现明显改善迹象：扣非归母净利润-2.36亿元，同比减亏幅度达74.36%。

而进入2025年，变化苗头则更强了些。根据2025年一季报，其营收为2.61亿元，同比增长11.37%；归母净利润为664.21万元，同比增长126.09%。显然，从单季度表现来看，重回正增长了。

那紧接着一个问题是，2025年能成为睿智医药基本面反转的第一年吗？一家连续3年巨亏、高管频繁更调、错失行业黄金期的公司，凭什么在2025年突然翻身？这一问题背后，留给睿智更大的考验是，如何证明业绩可持续性？2025年上半年的反弹是基本面反转还是资本幻影？毕竟已经落后了很多，CRO的生意现在可不好干。

首先，睿智医药基本面有一个很大的变化是，执掌人重新发力。

曾被视为“救星”的胡瑞连归来，实控人变更或是战略重启的关键一步。2025年5月，睿智医药公告披露，公司控股股东正式变更为胡瑞连。他早在2024年1月便已出任董事长，接替曾宪维。这一变动被视为公司战略转向的核心信号。

似乎原本停滞的战略规划，开始酝酿重启了。总结来看，它打法也发生了调整，从“停滞”到“追赶”的突围策略。几大关键策略总结如下：

1.ADC赛道加速布局：2024年启动整包式项目，整合ADC团队并与国内头部企业达成2个合作项目，同时通过BD体系重构，提升市场竞争力。

2.多肽业务拓展：聚焦复杂大环肽、GLP-1、PDC/RDC等前沿领域，团队规模与订单量均呈增长趋势。

3.海外市场深耕：以美国波士顿为核心，贡献超半营收，同步渗透欧洲市场。

不过，最后还是必须得提一嘴，这一关键布局稍微有些滞后，比如2024年才启动ADC整包项目，较龙头布局晚3-5年，肯定会带来增量，但是会分得多少羹则不好说。

我们认为，睿智医药的短期爆发，是业绩拐点、概念炒作与低市值共振的结果。

至于究竟反转还是幻影，中长期能否真正“翻身”？更远的未来取决于三大变量：一是ADC/GLP-1业务订单落地速度；二是海外市场份额能否持续提升；三是管理层战略执行的连贯性。

更迫近的一个关键时间节点也快来了。若Q2无法实现扣非盈利、未披露重大订单，而今的50亿市值或成资本撤退的烽火台。在CRO行业竞争加剧的背景下，这家老牌CRO能否穿越周期重回增长，仍需时间验证。