超长信用还有价值吗？

核心观点

对于负债端稳定的机构，当前超长普信仍具备票息优势，配置吸引力或强于利率，可以结合与地方债对比性价比来考虑；而于流动性诉求强的机构而言，在债市和供需格局整体利好信用的情况下，或可顺势把握超长信用的利差压缩行情，毕竟较去年低点仍有空间，但需控制仓位和把握止盈时机，警惕或有调整之下的票息扛不住资本利得损失风险。毕竟长信用的利差压缩空间和交易空间并不完全一样，逐步可以做一些仓位切换准备。

摘要

一、超长城投债领跑

信用债收益率跟随利率债下行，整体虽仍处在利差压缩行情中，但不同券种、期限信用利差表现涨跌互现。

①1年期左右的短信用整体跟随利率趋势，在前期利差已经极致压缩的情况下，进一步压缩的空间不大；

②2-3年期信用利差绝对水平逼近1年期，部分中高等级债项甚至倒挂，进一步压缩的难度亦较大，主要期待集中在中低等级下沉品种当中；

③4-5年期无论是收益率还是信用利差均有一定压缩空间，但相比之下，叠加下沉后的票息较为客观，中高等级拉长至中间段久期性价比不及超长信用品种；④在长端利率10年品种与资金成本的利差逐步靠近前低，走势纠结的情况下，当周超长信用的表现最为突出，并且从此前的中高等级产业品种逐步往城投演绎，市场情绪可谓火热。

二、超长信用持续扩容

进入2025年，超长信用供给有所恢复，利率低位震荡也为其提供了相对有力的发行环境。截至2025年6月22日，超长信用债今年合计发行规模在5878亿元，整体要高于去年同期水平。

三、盈亏同源的超长信用

当债市收益率处在下行阶段时期，超长信用债因为更厚的票息和久期叠加之下更高的资本利得，涨幅往往较中短期限品种高出许多，毕竟牺牲了流动性。

盈亏同源，当债市逆风调整时，超长信用同样因为流动性较差，叠加久期效应，资本利得亏损幅度也要更大：①如果前期积累的票息够厚，或尚可覆盖资本利得损失；②而若票息较薄，或难以覆盖资本利得损失，从而使得债券持有收益为负。

四、流动性有何变化？

票息收益调整起来后，亦或对信用后市相对乐观的情况下，超长信用流动性往往有所走强。但整体成交起量的背后，也伴随着内部结构的变化：

由少数主体集中向多主体分散，主要或系：①市场其他主体超长债供给增加，参与超长的可供选择项增多；②与此同时，和其他主体相比，诚通等主体的估值和利差没有明显优势。

五、参与空间怎么看？

对于负债端稳定的机构，当前超长普信仍具备票息优势，配置吸引力或强于利率，可以结合与地方债对比性价比来考虑；

而于流动性诉求强的机构而言，在债市和供需格局整体利好信用的情况下，或可顺势把握超长信用的利差压缩行情，毕竟较去年低点仍有空间，但需控制仓位和把握止盈时机，警惕或有调整之下的票息扛不住资本利得损失风险。

毕竟长信用的利差压缩空间和交易空间并不完全一样，逐步可以做一些仓位切换准备。

风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据处理及局限性。

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布的研究报告《超长信用还有价值吗？》，分析师：谭逸鸣S1110525050005

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