资金情绪分化，等待新一轮共振-格隆汇

核心结论

2025年资金面持续改善。2025年资金净流入占自由流通市值之比为6.8%，较2024年继续提高0.3个百分点。资金净流入(分红*1/2)占自由流通市值之比为4.6%，较2024年继续提高0.6个百分点。从各分项数据来看，2025年以来交易性资金、高净值投资者、保险资金、产业资本等各类资金共振流入，资金面格局持续偏强。

2026年增量资金依然值得期待，结构上可能出现的变化有：第一，居民资金：增量可期，或有新的流入渠道。居民“存款搬家”的趋势仍有望延续。本轮牛市中居民资金可能通过前期累积较多赚钱效应的新的产品形式流入，如非宽基ETF、“固收+”产品等，公募基金渠道资金流入可能会有边际改善。第二，中长期资金：“压舱石”作用。除了保险资金外，社保基金、企业年金、理财产品等渠道当前权益仓位仍处于较低水平，均有望为市场提供资金“压舱石”。第三，外资：回流速度改善。2026年中国核心资产吸引力有望提升，外资尤其是被动型配置资金有望率先增加对中国资产的配置。第四，产业资本：边际转弱，风险可控。随着牛市的推进，产业资本对市场的支撑可能有所减弱，需要观察IPO放量速度对股市资金供需格局的冲击。

月度层面上，春季行情中途两融活跃，宽基ETF流出。从资金层面来看，2025年12月资金净流入速度加快，主要原因在于ETF资金净流入增加，上市公司分红规模也处于高位。潜在的利多还有新增开户数的环比上升、私募补仓、以及外资开始回流，资金流出项相对稳定。2026年1月交易性资金活跃度大幅提升，融资余额增长速度较快。而另一方面宽基ETF出现了较大幅度净流出，或与逆势配置资金流出相关。另一方面，居民资金配置较多的主题+行业ETF保持净流入。

居民资金&交易型资金：（1）新增开户数：2025年12月上证所新增开户数为259.67万户，环比增加21.53万户。（2）两融：2026年1月1日至1月20日，融资余额增加1678亿元，流入速度处于高位水平。

机构资金&配置型资金：（1）公募和ETF：主动权益基金份额小幅增长。2025年12月股票型ETF基金净流入922.37亿元，处于2025年月度净流入较高水平。2026年1月以来，宽基ETF净流出超过2900亿。（2）南下资金：2026年1月1日至1月20日，南下资金净流入436亿元，流入速度较2025年底有小幅反弹。（3）私募:截至2025年12月，华润信托私募基金管理仓位为64.4%，相较上月环比提升3.07pct。但与历史高点80%以上的仓位水平相比仍有距离。

产业资本：（1）回购和分红：2026年1月1日-20日，上市公司回购金额为56亿元，保持平稳。分红金额为607亿元，维持高位。（2）产业资本净减持：2026年1月1日至-20日的产业资本净减持规模为390亿元，较2025年月均水平进一步提升。（3）股权融资规模：2026年1月1日-20日IPO、增发为代表的股权融资规模为53.85亿元。

正文

1、总览：2025年资金面持续改善，春季行情中途两融持续活跃，宽基ETF流出

1.1 年度层面上，2025年资金面持续改善

据我们的不完全统计，截至2025年12月31日，A股资金面持续改善，年度资金净流入占自由流通市值之比为6.8%，较2024年继续提高0.3个百分点。如果考虑到股东获得分红不完全用于再投资，年度资金净流入(分红*1/2)占自由流通市值之比为4.6%，较2024年继续提高0.6个百分点。

从各分项数据来看，2025年以来交易性资金、高净值投资者、保险资金、产业资本等各类资金共振流入，资金面格局持续偏强。2025年杠杆资金流入速度明显加快；私募基金规模出现跃升，在监管政策不断完善、科技赋能以及高净值投资者配置需求提升下，私募基金也成为重要的增量资金来源；险资为代表的中长期资金系统性增配股市，成为资金面最强的支撑之一；公司分红规模继续创下历史新高，公司回购维持历史高位，股权融资规模较2024年增加，但尚未出现明显放量，有利于支撑股市供需格局偏强状态。2025年公募基金渠道流入速度不快，尤其是主动权益基金份额仍在下降，ETF继续小幅流入，但流入速度较2024年明显放缓。

2026年增量资金依然值得期待，结构上可能出现的变化有：第一，居民资金：增量可期，或有新的流入渠道。房地产市场长周期下行叠加存款利率下行，居民“存款搬家”的趋势仍有望延续。但每一轮牛市中居民资金流入的渠道可能不同，比如2007年通过银证转账、公募等方式流入、2014-2015年通过两融、配资等方式流入，2020-2021年通过公募主动权益基金渠道流入。本轮牛市中居民资金可能通过前期累积较多赚钱效应的新的产品形式流入，如非宽基ETF、“固收+”产品等，公募基金渠道资金流入可能会有边际改善。第二，中长期资金：权益仓位提升空间大，“压舱石”作用。政策引导下中长期资金入市仍有较大空间，除了保险资金外，社保基金、企业年金、理财产品等渠道当前权益仓位仍处于较低水平，均有望为市场提供资金“压舱石”。第三，外资：回流速度改善。2025年外资持仓市值持续上升，但如果剔除指数涨跌的波动，外资流入规模仍比较有限。而2026年在全球流动性宽松、人民币升值预期以及中美资产基本面逻辑改变的背景下，中国核心资产吸引力有望提升，外资尤其是被动型配置资金有望率先增加对中国资产的配置。第四，产业资本：边际转弱，风险可控。随着牛市的推进，产业资本对市场的支撑可能有所减弱，产业资本净减持规模或继续上升。股权融资规模可能有所回升，需要观察IPO放量速度对股市资金供需格局的冲击。但考虑到当前IPO和再融资结构性倾向于战略性新兴领域，风险或处于可控区间。

1.2 月度层面上，春季行情中途两融活跃，宽基ETF流出

2025年12月中下旬以来，A股春季行情启动。从资金层面来看，2025年12月资金净流入速度加快，主要原因在于ETF资金净流入增加（或与保险等配置型资金以及部分机构加速布局有关），上市公司分红规模也处于高位。潜在的利多还有新增开户数的环比上升、私募补仓、以及外资开始回流。资金流出项相对稳定。2026年1月市场开始加速上行，主要原因在于交易性资金活跃度大幅提升，融资余额增长速度较快。而另一方面宽基ETF出现了较大幅度净流出，或与逆势配置资金流出相关。另一方面，居民资金配置较多的主题+行业ETF保持净流入。

1.3 A股资金流入及流出分项的关键变化汇总

2、2025年居民资金流入速度有所加快

新增开户数方面，2025年12月上证所新增开户数为259.67万户，较上月环比增加21.53万户。2025年上证所累计新增开户数达到2743.69万户，较2024年环比增加243.79万户，居民资金流入速度有所加快。

银证转账方面，从历史数据来看，宁波证券公司客户交易结算资金余额与全国的变动趋势较为一致。2025年上半年全国银证转账余额较2024年底增加2400亿元，如果我们按照截至2025年11月宁波证券公司交易结算资金余额计算，较2025年6月增长21.7%，则截至2025年11月全国银证转账余额上升到34325亿元，较2024年增长8525亿元。

3、2025年两融余额增加幅度接近2014年水平

2025年全年，融资余额相较2024年底增加了6700亿元,增加幅度接近2014年水平，融资余额总规模创历史新高，杠杆资金活跃度明显提高。2026年1月以来，伴随着春季行情的展开，两融资金流入速度继续加快，2026年1月1日至1月22日，融资余额增加1834亿元，月度流入规模也处于高位。

但需要注意的是，虽然当前两融余额再创新高，但如果看融资余额/流通市值这一指标，刚略突破2016年以来的震荡区间，与2015年高点仍有较大距离。截至2026年1月20日，融资余额/流动市值约为2.9%，2016年以来这一指标整体处于震荡区间，高点水平在2.6%左右。我们认为杠杆资金流入仍处于可控区间，当前流入速度尚未达到2014-2015年水平。短期融资保证金比例上调等监管政策以平抑风险为导向，仍处于窗口指导阶段，对市场的影响相对短暂。牛市或仍处于中期阶段，距离顶部仍有距离。

4、2025年公募基金资金流入不强

4.1 2025年公募基金渠道资金流入不强，2026年1月ETF出现净流出

我们统计普通股票型、偏股混合型、灵活配置型三类主动型股票基金的份额变动，下文将这三类基金统称为偏股型基金。2025年全年，公募基金渠道资金流入有所放缓。一方面，主动偏股型公募基金份额较2024年末减少了约4500亿份。另一方面，ETF份额继续小幅增长，但增长速度较2024年明显放缓。

从月度数据来看，2025年12月-2026年1月20日主动偏股型公募基金份额整体小幅增加，2025年12月增加136亿份，2026年1月1日-1月20日增加115亿份。但如果考虑ETF的变动，2025年12月中旬后ETF份额和总资产规模/总流通市值出现了明显加速上升的趋势，但1月中旬以来ETF流出速度有所加快，我们认为逆势配置资金的流出可能成为资金面的短期扰动。

从ETF基金净流入规模来看，2025年12月股票型ETF基金净流入922.37亿元，处于2025年月度净流入较高水平。其中以中证A500为代表的宽基ETF流入规模增加，成为春季行情资金面的有力支撑。但是2026年1月以来，伴随着交易性资金活跃度提升，宽基ETF净流出规模超过2900亿，净流出规模较大的宽基指数以沪深300为主。

4.2 2025年南下资金流入速度明显加快

2025年南下资金流入速度明显加快，全年南下资金累计净流入港股13014.55亿元，大幅超过2024年全年水平。但2025年Q4南下资金流入速度有所放缓，可能受到年底年末风险偏好下降、资金回笼的影响。但从长期维度来看，2026年需要关注美联储降息节奏、国内经济基本面修复斜率以及中国资产重估背景下长线资金布局的持续性，可能成为南下资金继续加仓港股的驱动力。2026年1月1日至1月20日，南下资金净流入436亿元，流入速度较2025年底有小幅反弹。

4.3 2025年Q4私募基金管理规模跃升，2025年12月仓位有所回升

管理规模方面，2025年10月证券私募基金管理规模从59676亿元跃升到70838亿元，2025年11月，进一步提高至70383.54亿元，跃升规模达到1万亿以上，相较2024年底提高规模超过1.8万亿。在市场回暖、风险偏好回升以及“资产荒”下提高权益资产配置需求背景下，证券私募规模扩张成为市场中重要的增量资金组成部分。同时，2025年7月实施的《程序化交易管理实施细则》进一步完善程序和交易监管体系，有利于私募基金行业行稳致远，尾部风险降低也有利于逐步增强居民和中长期资金增配意愿。

股票仓位方面，截至2025年12月，华润信托私募基金管理仓位为64.4%，相较上月环比提升3.07pct。但与历史高点80%以上的仓位水平相比仍有距离。春季行情启动后，私募补仓可能成为资金面的潜在利多。

4.4 2025年保险资金流入速度加快，2026年或有进一步提高空间

2025年保险资金增配权益资产速度明显加快。2025年1月，中央金融办等六部门联合引发了《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，该方案对公募基金和保险公司提升权益投资比例做出了量化要求，提到大型国有保险公司每年新增保费的30%用于投资A股。保险资金增配权益资产速度明显提升。截至2025年三季度，保险公司投资股票和证券占资金运用余额比值已经提升到15%，规模上较2024年底提升了1.49万亿。

展望2026年，政策方面险资股票投资风险因子调降，为险资入市持续打开空间；基本面方面，负债端产品结构优化，保费收入有望进一步增长，同时伴随着权益市场稳步上行，赚钱效应扩散，险企内在也有资产负债匹配的需求。同时，2025年12月国家金融监督管理总局发布关于《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，对久期缺口、投资收益覆盖率等指标提出硬约束，或有利于推动行业发展转向资产本位的核心逻辑。

5、2025年回购金额维持历史高位

5.1 2025年回购金额整体维持高位

2025年全年，上市公司完成回购金额达到1427.36亿，略低于2024年规模，但仍维持历史高位。整体来看，在股票增持回购再贷款等政策支持推动下，上市公司回购持续活跃。从月度数据来看，2025年12月上市公司回购金额85.7亿元，整体保持平稳。2026年1月1日-20日，上市公司回购金额为56亿元。