【国泰海通医药】PD(L)1*VEGF赛道产业级机会，关注国产公司出海机遇

【国泰海通医药】PD(L)1*VEGF赛道产业级机会，关注国产公司出海机遇

晚间彭博社报道称阿斯利康（AZN）正在与SMMT进行接触，商讨潜在150亿美金级别交易的可能性。我们认为在所有MNC中，AZN确有可能布局PD1*VEGF：1）公司整体肿瘤方向布局强，但缺少一个优质IO资产。公司在ADC、TCE、CGT、小分子等肿瘤药物上布局完善，并深耕肺癌、乳腺癌、胃癌等适应症，配合旗下PDL1单抗英非凡进行布局。IO升级方向上，公司仅有PD1*TIGIT双抗针对PDL1>1或高表达适应症，以及PD1*CTLA4双抗，布局一款PD(L)1*VEGF一方面能发挥自身在PD(L)1上积累的优势，另一方面有望成为肿瘤下一个十年的有力竞争者；2）公司现金流稳健，2025年公司预计能产生140亿经营性现金流，一半可用于BD及收并购，目前公司现金约55亿，负债225亿，杠杆率在MNC中属于稳健，有能力进行150亿交易。#潜在的交易反映了MNC顶级肿瘤玩家对于AK112以及PD(L)1*VEGF赛道的认可。

我们预计将会有更多MNC布局PD(L)1*VEGF赛道，核心原因在于海外市场仍是蓝海，除SMMT、BNTX&BMS外其他MNC实际都处于同一起跑线。PD(L)1已获批42个适应症，强势领域包括肺癌、胃癌、肾癌、膀胱/尿路癌、肝癌、头颈癌等等，整体市场2030年或可达1000亿。而康方生物、普米斯生物在国内还启动了CRC、PDAC、OC、BTC等探索，未来PD(L)1*VEGF可覆盖更多适应症。但在全球市场上，目前康方&SMMT、BNTX&BMS合计仅开设NSCLC、TNBC、SCLC三个适应症的III期临床，其余所有适应症甚至无II期临床开设。在中国完成I期临床的PD(L)1*VEGF资产仅需要进行桥接实验便可在美国推进后续II期，因此对于现在进行BD的所有MNC来说，实际上除康方&SMMT、BNTX&BMS外所有人处在同一起跑线。

我们认为除了MSD、BMS、PFE、AZN以外，ROG、ABBV、NVS、GILD、LLY等公司也有可能布局PD(L)1*VEGF赛道。其中ABBV和LLY在公开大会交流中表达过对PD(L)1*VEGF的兴趣和关注；而ROG、NVS和GILD深耕肿瘤领域，曾经布局过或拥有PD(L)1单抗，且均拥有ADC、RDC或其他类型肿瘤资产，和PD(L)1*VEGF能产生和好的协同效应。考虑到当年PD(L)1单抗早期有11家MNC参与竞争，我们认为短期会有多家MNC参与赛道。

推荐康方生物、三生制药、华海药业、神州细胞、君实生物、荣昌生物、宜明昂科。未实现对外授权的公司重点关注临床进度、有效性（特别是一线联用的有效性）、安全性、专利等方面。