鲍威尔杰克逊讲话释放了什么信号？

在 2025 年 8 月的 Jackson Hole 讲话中，鲍威尔公布了约五年一次的美联储货币政策框架的审查结果。整体而言，美联储对于2020年设定的框架进行了多方面修订，通胀目标回归2012年货币政策框架。鲍威尔也在发言一开始介绍近期美国经济态势以及货币政策路径方向，整体表态偏鸽。由于鲍威尔暗示经济可能需要美联储降息，鲍威尔讲话后美联储9月降息预期上升。

▍在 2025 年 8 月的 Jackson Hole 讲话中，鲍威尔公布了约五年一次的美联储货币政策框架的审查结果。整体而言，美联储对于2020年设定的货币政策框架进行了多方面的修订，通胀目标回归2012年货币政策框架。

1）在疫情冲击叠加美联储已大幅加息的背景下，美国经济已走出了低利率、低通胀环境，因而有效下限对于货币政策的限制或不再是美联储的主要关注点。

2）美联储回归了灵活的通胀目标制框架，并明确取消了 2020 年提出的“补偿式通胀超调”策略。鲍威尔承认，过去的有意温和超调设想并未实现，现在货币政策框架将继续将2% 的长期通胀目标作为货币政策的核心锚点，并且强调稳固的通胀预期对于美联储成功降低通胀且不至于大幅增加失业率至关重要。鲍威尔表示美联储将确保长期通胀预期保持良好稳定，以利于美联储履行双重使命。

3）对于就业目标方面，美联储删除了“就业缺口”的说法，改为更准确的表述。美联储仍然认为在没有通胀压力的情况下，或许没有必要仅仅基于不确定的实时自然失业率估计来收紧政策。但是鲍威尔表示“就业缺口”一词使用时并非总是被理解为本意，美联储采用“就业缺口”一词的本意并非是指承诺永久放弃先发制人的行动或忽视美联储劳动力市场的紧张程度。因此，美联储从声明中删除了“缺口（shortfall）”，改为了更准确的表述：美联储认识到，就业水平有时可能超过对充分就业的实时评估，但这不一定会给物价稳定带来风险。但如果劳动力市场的紧张或其他因素对物价稳定构成风险，则可能需要采取先发制人的行动。并且修订后的声明指出充分就业是“在物价稳定的前提下能够持续实现的最高就业水平”。

4）在删除了就业缺口的措辞后，也明确了在就业目标与通胀目标矛盾时美联储的决策方法。

▍2025年的货币政策框架旨在使美联储货币政策框架可以更好地应对美国经济当下形势。

修订后的货币政策框架，实质上对2020年所确立的“平均通胀目标制”进行了调整与修正，回归了灵活的通胀目标制框架，并取消了“补偿”策略。在就业目标和通胀目标无法同时实现时，采取“平衡方法”。目前还较难确定新框架下2%的通胀目标是否会对美联储降息形成实质性约束，“平衡”二字存在模糊表态的倾向。整体而言，2025年的货币政策框架反映了美联储在经历 2021-2023 年高通胀冲击后的经验总结，意在使美联储货币政策框架可以更好地应对美国经济当下形势。

▍鲍威尔除了在杰克逊会议上公布新的美联储货币政策框架，也在发言一开始介绍了近期美国经济态势以及货币政策路径方向，整体表态偏鸽。

鲍威尔表示“今年劳动力增长已大幅放缓”，“就业市场的下行风险正在上升”，“一个合理的基本假设是，关税的影响将相对较短”，并且表示“由于政策处于紧缩区间，基准前景和不断变化的风险平衡可能需要美联储调整政策立场”。由于鲍威尔暗示经济可能需要美联储降息，鲍威尔讲话后美联储9月降息预期上升，根据芝加哥商品交易所披露数据，截至美国当地时间8月26日9月降息预期在80%以上。

▍风险因素：

美国经济变动超预期；特朗普政府政策超预期；美国货币政策超预期；地缘政治风险超预期等。

注：本文节选自中信证券研究部已于2025年8月28日发布的《债市启明系列20250828—鲍威尔杰克逊讲话释放了什么信号？》；分析师：明明 S1010517100001、周成华 S1010519100001、王楠茜S1010524020002