9月财政数据点评：支出回升，余粮仍够

投资要点

9月税收收入增速回升，非税收入降幅扩大。狭义支出增速回升，其中，基建类边际改善。接下来，稳增长政策持续发力，关注政策性金融工具落地、中央安排地方债务结存限额、专项债额度的提前下达。

狭义收入增速回升，主因税收推动。2025年前三季度，全国一般公共预算收入同比增长0.5%，其中9月当月增速2.6%，相比8月的2%有所回升。究其原因，第一，反内卷政策效果持续显现，PPI降幅继续收窄。第二，股市成交活跃，印花税收入支撑更为明显。第三，受设备更新等政策的带动，相关行业税收收入持续改善。但需要提醒的是，一方面，9月税收收入明显回升、非税收入降幅扩大。前者带动狭义收入增速回升，但是有低基数因素的影响。另一方面，10月中旬后，A股行情震荡，市场成交量有所下滑，印花税收入的支撑或有不确定性。考虑到下半年房地产需求调整，经济增长的内生动能还需增强，宏观积极政策仍需加码。

狭义支出增速：整体回升，基建类改善。2025年前三季度，全国一般公共预算支出同比增长3.1%。其中，9月当月同比增速3.1%，相比8月增速0.8%边际回升。值得关注的是，央、地财政支出增速均有回升，且后者更为明显。从分项看，民生类支出增速较为平稳，基建类支出增速边际回升。我们认为，财政稳增长力度有所提升，叠加“类财政”工具落地，或带动基建投资边际改善。

政府性基金增速：收入升，支出降，主因基数因素扰动。在收入端，2025年前三季度，全国政府性基金预算收入同比下降0.5%。其中，9月当月增速5.6%，相比8月的-5.7%有所回升，主要与基数因素有关。9月房地产市场调整，仍然使得土地市场承压。在支出端，2025年前三季度，全国政府性基金预算支出同比增长23.9%，从9月当月增速0.4%，相比8月增速回落，主因基数抬升的影响。需要提醒的是，今年财政节奏前置，债务资金带动基金预算支出保持较快增长。接下来，稳增长或更多依靠政策性金融工具。

展望未来，稳增长政策持续发力。第一，步入四季度，新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金，这或将带动基建投资改善。第二，近期，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方。一方面，总规模较上年增加1000亿元。另一方面，使用方向除了用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资。第三，财政部将提前下达2026年新增地方政府债务限额，支持重点项目2026年一季度建设资金需求。使用方向上，提前下达的限额除用于符合条件的项目建设外，还继续支持各地按规定化解存量隐性债务和解决政府拖欠企业账款。

风险提示：房地产需求有待提振。

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狭义收入：税收推动增速回升

狭义预算收入增速回升，主因税收收入带动。2025年前三季度，全国一般公共预算收入同比增长0.5%，分季度看，一季度下降1.1%；二季度由降转升，增长0.6%；进入第三季度，7月份增长2.6%，8月份增长2%，9月份增长2.6%，当季增长2.5%。其中，9月当月同比增速相比8月增速边际回升。究其原因，第一，反内卷政策效果持续显现，PPI降幅继续收窄，对税收收入的拖累边际缓解。第二，股市成交保持较高活跃度，9月证券交易印花税收入对税收收入的支撑更为明显。第三，在设备更新等政策的带动下，相关行业税收收入持续改善。

但是，需要提醒的是，一方面，9月税收收入、非税收入同比增速分化明显，前者明显回升，后者降幅扩大。虽然前者带动狭义收入增速回升，但是有低基数因素的影响。另一方面，10月中旬后，A股行情，市场成交量有所下滑，印花税收入的支撑或有不确定性。考虑到下半年房地产需求调整，经济增长的内生动能还需增强，宏观积极政策仍需加码。

税收收入增速回升。2025年前三季度，全国税收收入同比增长0.7%，其中9月当月同比增速8.7%，相比8月增速4%有所回升。从主要分项看，第一，主要税种均有不错表现。其中，增值税、消费税、个人所得税收入增速回升。企业所得税收入增速虽然有所回落，但是与去年同期高基数有关。第二，房地产相关税收收入增速边际回落。第三，证券交易印花税收入持续高增，对税收收入的拉动较为显著。

非税收入降幅继续扩大。2025年前三季度，全国非税收入同比下降0.4%，比上半年回落4.1个百分点。其中，国有资源（资产）有偿使用收入增长4%，主要是地方多渠道盘活资产，行政事业单位国有资产处置、出租、出借等收入增加带动；罚没收入下降7%，自今年3月份以来降幅逐月扩大。反映了财政对非税收入的依赖边际减弱，也体现了非税收入的依法、规范、精细管理的提升。

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狭义支出增速：整体回升，基建类改善

狭义支出增速回升。2025年前三季度，全国一般公共预算支出同比增长3.1%。其中，9月当月同比增速3.1%，相比8月增速0.8%边际回升。值得关注的是，央、地财政支出增速均有回升，且后者更为明显。

从分项看，民生、科技等国家重大战略领域得到较好保障，基建支持力度或边际提升。2025年前三季度，社保就业、教育、卫生健康、科技等支出增速均高于总体支出增速，支出增幅均为近三年同期最高水平。从2025年9月当月看，边际变化在于，社保就业、教育、卫生健康等民生类支出增速较为平稳，而基建类支出增速边际回升。其中，交通运输、节能环保支出连续两个月保持较高增速。农林水、城乡社区支出同比降幅收窄。我们认为，财政稳增长力度有所提升，叠加“类财政”工具落地，或带动基建投资边际改善。

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政府性基金增速：收入升，支出降

政府性基金收入增速边际回升，主因基数因素影响。2025年前三季度，全国政府性基金预算收入同比下降0.5%。其中，9月同比增速5.6%，相比8月增速-5.7%有所回升，主要与基数因素有关。9月土地使用权出让收入同比增速-1%，反映房地产需求仍然较为疲软。反映房地产市场调整使得土地市场承压。

政府性基金支出增速回落，主因基数因素扰动。2025年前三季度，全国政府性基金预算支出同比增长23.9%，其中，中央本级支出、地方支出分别增速2.6倍、14.9%。从9月当月看，全国政府性基金预算支出同比增长0.4%，虽然较8月增速明显回落，但主要受去年同期基数抬升的影响。需要提醒的是，2025年前三季度，地方政府专项债券、超长期特别国债、中央金融机构注资特别国债等资金带动基金预算支出保持较快增长。考虑到今年财政节奏前置，接下来，后续稳增长或更多依靠政策性金融工具发挥“类财政”功能。

展望未来，稳增长政策仍持续发力。第一，步入四季度，新型政策性金融工具规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金，或将带动基建投资改善。第二，近期，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方。一方面，总规模较上年增加1000亿元。另一方面，使用方向除了用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资。第三，财政部将提前下达2026年新增地方政府债务限额，支持重点项目2026年一季度建设资金需求。使用方向上，提前下达的限额除用于符合条件的项目建设外，还继续支持各地按规定化解存量隐性债务和解决政府拖欠企业账款。

风险提示：房地产需求有待提振。

注：本文来自国泰海通证券发布的《支出回升，余粮仍够——2025年9月财政数据点评》，报告分析师：侯欢   S0880525040074，梁中华  S0880525040019