吴金铎：“对等关税”或为美国再造一场供给冲击

【原创】《财新专栏》2025年04月05日 14:14

2025年4月3日（北京时间），美国白宫发表声明，总统宣布美国进入国家紧急状态。特朗普援引1977年的《国际紧急经济权力法》（IEEPA），发布行政令加征关税，以应对美国“持续大规模的贸易逆差”，和“别国长期实行的其他有害政策，如货币操纵和高额增值税”。本次美国关税声明涉及的范围之广，税率之高，均大幅超出市场预期。随后美元指数大跌，全球股票市场和比特币等风险资产暴跌，全球国债市场大幅反攻，黄金之外的大宗商品价格也出现大幅回落，市场恐慌情绪蔓延。

4月4日，中国采取多项反制措施：宣布对原产于美国的进口商品在现行适用关税税率的基础上加征34%关税；同时对对钐、钆、铽、镝、镥、钪、钇等7类中重稀土相关物项实施出口管制措施；将16家美国实体列入出口管制管控名单，禁止对其出口两用物项；并再次启用“不可靠实体清单”对11家涉台军售企业实施制裁；同时中国在世贸组织就美国对华产品加征“对等关税”措施提起诉讼等，此后全球股市尤其是欧美以及全球大宗商品市场再度巨震。4月5日，美国标普500指数、纳斯达克指数、道琼斯指数分别大幅下跌5.97%、5.82%和5.5%；德国DAX指数、富时100、法国CAC指数跌幅也分别高达4.95%、4.95%和4.26%，日经225指数下跌2.75%，泰国SET指数下跌3.15%。关税战恐慌蔓延，全球股市迎来今年表现最差的一周。

挑起关税战的美国“对等关税”，宣布将对所有国家征收10%的“基准关税”，并于美国东时间4月5日凌晨0时01分生效。在此基础上，美国还将对美国贸易逆差最大的国家征收不同水平的“对等关税”，并于美国东部时间4月9日凌晨0时01分生效。从美国官方公布的事实清单内容来看，对等关税有以下特点：（1）特朗普2.0的关税与1.0相比，最大差别在于本轮关税属于无差别关税，这与特朗普1.0时期主要针对中国有本质差异。此外，美国将本次关税上升到“国家安全”的高度，足以反映美国上世纪70年代以来贸易逆差问题的严重程度。因此，无论是从发起关税战的动因来看，还是特朗普1.0时期关税战战败的结果看，本轮关税博弈的主动权仍然在中国手中。（2）“对等关税”是“一国一税”，高关税主要针对美国贸易逆差国（白宫依据2024年的贸易逆差国数据），对等关税（不包括10%基本关税）涉及的国家29个。（3）本次“对等关税”不是永久关税。白宫申明特朗普拥有对等关税的“修改权限”，可视情况提高或者降低关税。调整税率的情形包括：特朗普判断贸易逆差以及背后的不对等待遇造成的威胁得到妥当处理、解决或缓解；若贸易伙伴进行报复，总统可以加增关税；若贸易伙伴采取重大举措来补救非对等贸易安排，并在经济安全和国家安全事务上与美国保持一致，可以降低关税（资料来自美国驻华大使馆官方微信）。（4）三类商品将不受“对等关税”约束，包括：已经受232条关税约束的钢铝制品、汽车和汽车零部件、可能受未来232条关税约束的商品以及美国没有的能源和其他某些矿物；金条、铜、药品、半导体和木材制品；同时加拿大和墨西哥，符合《美墨加贸易协定》的商品将继续被豁免关税。（5）宣布将于5月2日终止对来自中国大陆和香港800美元以下小额包裹的免税政策。

总体上，特朗普2.0的“对等关税”全球极少国家幸免（除了俄罗斯，以及年内已宣布关税的加拿大和墨西哥）。即使是只有企鹅和海豹等动物居住的赫德岛（Heard island）和麦克唐纳岛（McDonald island）也被征收10%的关税。由于涉及面之广，对主要贸易伙伴打击力度之大，对美国而言本次“对等关税”无异于一场供给冲击。因为短期内美国几乎没有可能将制造业回流至美国。鉴于行业周期，美国实现制造业回流，补齐制造业和供应链短板的计划基本不可能在短期（如6个月）内实现。

此外当前美国仍处于政策扩张周期（美联储降息周期），而“对等关税”将减少进口进而缩减国内供给，美国国内短期无法迅速扩大产能的情况下，“对等关税”只会激化美国国内的供需矛盾。即便是中长期内美国制造业回流美国，是否能提供竞争力强于海外进口国家的制成品等还面临诸多未知数。若是美国中长期也不具备生产领先于进口国家竞争优势的商品，那么中长期看“对等关税”使制造业回流美国的计划将付诸东流，制造业空心化的噩梦继续成真。特朗普政府大范围大幅度提高关税的办法，短期无法解决美国长期累积的低储蓄、高消费、制造业空心化的矛盾。美国贸易逆差的产生，并非出口国强迫，而是市场自发选择的平衡美国国内供需矛盾的产物。

“对等关税”中的分歧与矛盾

“对等关税”公布的税率结果来看，亚洲是重灾区。对等关税最高的是柬埔寨49%、其次老挝48%、越南46%、缅甸44%、斯里兰卡44%、孟加拉国37%、泰国36%、中国大陆34%、中国台湾32%、印度尼西亚32%、哈萨克斯坦税率为27%、印度26%、韩国25%、马来西亚24%、文莱24%、菲律宾17%等，亚洲发达国家如日本24%、新加坡10%。还有部分国家在公布“对等关税”之前与美国主动调整贸易策略，但也未能幸免“对等关税”，如印度和越南等。

“对等关税”相对友好的国家：澳大利亚和新西兰均为10%；拉美国家税率普遍在10%，如巴西、智利、阿根廷、厄瓜多尔、秘鲁、巴拿马等；还有中东国家如卡塔尔、沙特、阿联酋、阿曼等税率均为10%。

欧洲国家中，瑞士31%、欧盟20%、塞尔维亚37%、波黑35%、挪威15%、英国10%。欧盟和瑞士的对等关税税率超预期。欧洲国家中，仅有英国税率相对友好。

总体看，“对等关税”高税率主要针对美国的贸易逆差大国，尤其是劳动分工与美国截然不同的亚洲国家和地区。亚洲国家的出口商品结构与美国国内产业结构具有互补性，主要以劳动密集型产品和轻工制造业产品生产和出口为主。而与美国之间以产业内贸易为主，且美国对外货物贸易顺差国家和地区，“对等关税”税率多数为10%，因而本次美国“对等关税”打击的重点是国际分工中低端价值链和产业间贸易。不过，美国试图脱钩全球劳动分工，打击全球价值链低端环节，进而让制造业和加工业回归美国的理想是否能够实现？美国再度承接全球劳动分工的中低端可能并不难，难的是如何避免这项交易成为帕累托低效且不可持续。

再者，美国本次“对等关税”没有考虑美国的服务贸易顺差，也没有考虑美国的金融账户情况，美国孤立片面对待美国的货物贸易逆差和制造业空心化。问题是特朗普政府如何在控制美国服务贸易和金融竞争力两大变量不变的条件下，解决美国货物贸易逆差难题。

对中国而言，考虑特朗普1.0及2025年特朗普再度上任以来的关税，特朗普2.0以来加征的关税包括：2025年2月美国政府以芬太尼问题等为由而宣布对所有进口自中国的商品加征10%关税，以及3月4日美国对华额外再加征的10%关税。而特朗普1.0时期（2018年-2021年）对中国的关税清单主要包括：340亿美元商品加征25%税率并于2018年7月生效；160亿美元商品加征25%关税；2000亿美元商品25%关税税率并于2019年5月生效；1200亿美元商品15%的税率并于2019年9月生效，后于2020年2月下调至7.5%，综合计算2024年美国对华加征的实际关税税率为10.9%（2024年实际征收关税/全部进口商品）。因而，若以上税率叠加，中国出口至美国的商品关税税率将达到64.9%左右。不过这个关税税率叠加也存在一些争议，按照美国财长贝森特在会后的采访表示的，中国“对美关税”税率为54%（34%+10%+10%），并不包含特朗普1.0时期的关税。此外，墨西哥和加拿大，以及俄罗斯本次均没有额外的“对等关税”，是否意味着“对等关税”框架不包含特朗普2.0颁布的其它关税？ 

总之，美国“对等关税”颁布之后，中国进行了饱和反制，加拿大新任总理也反应强硬。如果最终美国“对等关税”演变为一场类似疫情时期的供给冲击，或者美国股市和虚拟货币市场继续暴跌，也不能完全排除特朗普内阁最终将“对等关税”用作谈判筹码，使全球贸易国再次回到谈判桌的可能性。

特朗普的“对等关税”是怎么算出来的？

美国“对等关税”是对世界贸易组织（WTO）最惠国（MFN）待遇的极大破坏。根据世贸组织数据，美国的最惠国简单平均关税税率为 3.3%，巴西11.2%、中国7.5%、欧盟5%、印度17%和越南9.4%等。正因为特朗普政府对WTO的最惠国待遇的税率不满，才产生了“对等关税”，不过“对等关税”的计算方法完全不同于WTO的关税税率。

特朗普政府于4月2日公布了对等关税的税率公式，把贸易伙伴对美关税税率、“货币操纵”因素及其他非关税壁垒考虑在内，并计算出一个最终税率。这个“对等关税”税率的计算具有详实的学术依据，美国贸易代表办公室网站关于公布了“对等关税”税率的相关参考资料，有包括美国经济评论（AER）、经济学季刊（QJE）、国际经济学杂志（JIE）等国际顶级学术期刊。具体计算公式如下：

其中，∆τi表示美国对某国关税率税率的变化量。公式分母端，ε表示一国进口商品的价格弹性（ε<0）；φ表示关税对进口传导的程度，或者说叫关税吸收率（φ>0）。若φ值高，表明进口商承担关税；若φ值低，表明出口商承担关税。mi表示该国的总进口额（mi>0）。

公式分子端，xi-mi表示出口总额减去进口额，即两国贸易差额。

在忽略汇率调整及其他一般均衡效应的前提下，为了实现双边贸易平衡， 互惠关税率τᵢ*即为现有税率加上所需的关税变化量，即：

  τi * = τi + ∆τi

在白宫公布的最终税率的计算中，ε（进口的价格弹性）和φ（关税对进口传导的程度）选取了两个已知参数值。美国贸易代表办公室的说明中，ε取值为4，φ取值0.25；于是这两项的乘积对分母没有影响，这导致最终关税税率的计算简化为贸易差额与进口数据之比。进口价格弹性参数的取值参考了 Broda 和 Weinstein（2006）、Simonovska 和 Waugh（2014）、Soderbery（2018）等研究；而进口对关税的传导弹性 φ 的参数值则引用了Cavallo 等（2021）的研究结果。此外，美国贸易代表办公室选取的进出口数据为 2024 年数据。

根据以上模型和数据，白宫最后公布的结果为“向美国征收的关税（包括货币操纵的贸易壁垒）”和“最终美国给与的对等关税”两栏数据，不过两组数据有较大差别，主要在：（1）将美国对外贸易顺差国的对等关税税率统一为10%；（2）由于最终算出的对等关税税率数值过大，美国贸易代表办公室将逆差国的对等关税税率全部“减半征收”。

“对等关税”互惠关税率的计算公式，存在以下问题：（1）受分子端（货物贸易差额）的影响过大，表明特朗普政府最主要的考量是缩小甚至消除贸易逆差；（2）美国贸易代表办公室将φ（关税对进口传导的程度）设置为0.25，这一参数的数值较低，表明美国贸易代表办公室认为出口商承担较多关税，出口国关税转嫁的幅度较小，这符合东亚国家向美国的出口特征但不符合欧美国家与美国的贸易特征。此外，关税渗透率还应该区分行业属性、行业集中度、出口商品的市场份额等诸多因素。此处设置单一参数不能反映美国进口的实际，这也可能造成“对等关税”税率计算结果不科学；（3）美国进口商品的价格弹性绝对值为4，说明美国贸易代表办公室认为美国的进口商品富于弹性（ε>1）。而发展中国家出口到美国的货物一般缺乏弹性（ε<1），进口商品价格弹性这个参数的设置也有问题。（4）没有考虑汇率的影响；（5）没有考虑对手方的关税反制。综上，正如白宫公布的“Fact Sheet”的说明，这个“对等关税”并非永久关税，还存在较大变化的可能性。

历史上美国提高关税的最终结局

美国历史上发生过几次贸易政策的重大转变：一是1832年美国联邦政治危机；二是南北战争时期，贸易政策从增加政府税收转向限制进口；三是大萧条时期，美国从限制进口转向互惠贸易。

1790年-1860年，为增加政府收入和地方州提供产业保护，美国政府将进口平均税率从19世纪第一个10年约20%提高到19世纪20年代后期的近60%。高关税使得美国爆发了一场政治危机，南卡罗来纳州威胁退出美国联邦。为此，1833年美国联邦妥协，此后美国关税税率进入下行通道，直至南北战争。

南北战争时期，美国政治权力由主张低关税的南方民主党转移到主张高关税的北方共和党人。1860-1934年，美国贸易政策的主要目标变为通过限制进口保护特定产业免受外国竞争冲击，结果美国进口商品的平均关税税率由1859年的不到20%大幅上升到美国内战时期的50%，并维持了长达10年左右的时间。

20世纪30年代早期，美国平均关税税率接近60%的峰值。然而大萧条打破了美国政治平衡，1932年主张低关税的民主党再次执政，国家间互惠关税成为主要目标，便于美国对外打开市场。由于大萧条时期各国都设置了较高的关税壁垒，对美国极为不利。1934年美国国会批准了《互惠贸易协定法案》（Reciprocal Trade Agreements Act）中批准了对总统的授权。之后，美国参与达成了大量贸易协定，如1947年的GATT，1993年NAFTA等。之后美国进口商品关税逐渐回落，一直到2018年特朗普上台。

综上所述，美国历史上的高关税最终要么因为联邦的政治危机，要么因为经济衰退，最终导致高关税破产，这或许能为当前美国高关税的最终走向提供一些借鉴。

“对等关税”及各国反制下的市场策略

4月2日，美国“对等关税”出台以后，WTO表示“这些政策加上今年年初以来出台的措施，可能导致今年全球商品贸易量整体萎缩约1%”，较之前预测下调近4个百分点。贸易量萎缩将导致全球经济增长放缓。美国本次关税战“一对多”，较大可能最终演绎成一场供给冲击，通胀大幅反弹制约了美联储的操作空间，又将进一步加大美国衰退的可能性。此外，美国关税大棒及中国DEEPSEEK为代表的科技的崛起，使得年初以来美股特别是科技股表现较差。截至4月5日，纳斯达克指数、标普500和道琼斯工业指数年初以来分别下跌19.28%、13.73%和9.94%，WIND美股科技七巨头指数年初以来下跌24.09%。若关税阴云继续，全球经济衰退担忧加大，短期风险偏好或整体回落，不利于全球股市和大宗商品市场，但或利好全球国债。贵金属仍是基准的避险品种，但由于年初以来涨势过猛，当前可能出现集中止盈而回吐部分涨幅。港股及A股方面，杠铃策略（科技+红利）或仍然有效。鉴于美债收益率可能下行，中美利差收窄，美国衰退概率上升，美元指数不及预期的情形下，人民币汇率总体下行空间可能较为有限。

2024年中美贸易总额为6882.8亿美元，中国对美出口5200亿美元，自美进口1600亿美元，贸易顺差约3610.3亿美元。若美国“对等关税”和中国关税反制落地，以2024年美国对中国出口顺差3610.32亿美元，2024年中国净出口对GDP贡献为1.52%估计，对2025年中国GDP的影响约为0.5个百分点左右。各国很难为特朗普政府出其不意的对外措施做预案，但两会后，中国高层多次表示宏观政策留有后手，关注4月政治局会议基调。总体上，美国“对等关税”的执行及各国反制仍有很多不确定性，中国应该坚定信心，以底线思维看，本轮美国关税“一对多”对美国的不利影响仍然是大于中国。四月第一周美国的“对等关税”和中国的关税反制，已是全球市场的极限压力测试。此外，美国历史经验告诉我们，不能排除美国自身因关税再通胀或其它内部危机，高关税最终走向破产的可能性。

市场有风险，投资需谨慎。