中信证券：利好集中兑现，利率进入纠结期

本周宽货币利多集中兑现，长债利率则是小幅震荡回升。4月出口数据超预期，背后或是关税暂缓抢转口及政策预期弱化；宽货币集中落地，货政报告强调灵活施策，政策或仍有空间；降准降息叠加OMO放量，资金利率中枢下行，流动性宽松格局或延续；政策利多兑现后交易逻辑转向基本面，短期关注关税谈判输入性冲击，长债利率预计维持窄幅震荡。

▍政策+出口走势向好，利率窄幅震荡持稳运行。

周二早盘利率冲高，逆回购规模较大，之后利率相对平稳。周三央行降息降准等一揽子宽货币工具公布，长债利率短暂下行后迅速回调。周四英美达成贸易协议，国内债市利率走势相对平稳。周五早盘利率下行，统计局公布出口读数较好，利率V形回调。

▍出口数据超预期，但对债市基本面定价影响或偏边际。

4月PMI回落，但出口增速8.1%超预期。整体来看，关税暂缓实施背景下，抢转口效应支撑延续，叠加部分商品在豁免清单下免受关税影响。从基本面角度看，出口韧性虽强，但降息降准已落地，市场对稳经济预期降温。但长期看，中美关税对外需的扰动逻辑可能没有变化，短期数据的好转或不致于引起利率中枢的调整。

▍宽货币集中落地，利多出尽否？

5月7日央行发布宽货币措施，包括降息、降准、扩容结构性工具、公积金贷款降息及优化资本市场支持等。市场反应来看，宽货币工具可能已在4月初被消化，长债利率偏弱震荡。债市关注的核心问题是未来还有哪些政策可期待。参考2025年一季度货政报告，宽货币政策取向仍然明确，虽然短期政策可能集中落地，但并不意味着未来政策空间被透支。

▍降准+降息，OMO力度不减，资金面宽松大概率延续。

4月8日降息已落地，7天逆回购利率调降至1.4%，作为资金利率锚点也引起隔夜和7天利率中枢的下行，DR001已回落至1.5%以下而DR007下行至1.55%左右。往后看，降准公告提及操作将于4月15日落地，而近期央行OMO力度较大，叠加Q1货政报告提及后续会择机恢复国债买入，预计资金面宽松大概率延续。

▍货币政策利多集中兑现，市场等待新的锚点，短期关注关税谈判等外围因素冲击。

降准降息等宽货币工具兑现，短期债市交易的重心或转向基本面。参考4月出口数据，关税冲击在数据层面的展现可能需要更多的时间，预计市场会聚焦本轮关税谈判结果，以及受谈判影响股市和商品市场走势的输入性影响。预计10Y国债利率在1.65%附近窄幅波动的格局可能仍会持续一段时间。

▍风险因素：

货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发；基本面数据超预期；海外风险事件超预期等。

注：本文节选自中信证券研究部已于2025年5月11日发布的《每周债券策略聚焦20250511—利好集中兑现，利率进入纠结期》报告，分析师：明明S1010517100001；赵诣S1010524090005；丘远航S1010521090001