申万宏观：资金回表“加速度”

摘要

事件：8月13日，央行公布2025年7月中国金融数据，信贷余额同比下降0.2个百分点至6.9%，社融存量同比上行0.1个百分点至9.0%，M2同比上行0.5个百分点至8.8%。

核心观点：M2同比回升主因资本市场活跃。

7月M2增速出现明显改善，主因或为资本市场走强推动资金加速回表，进而使非银存款新增规模创有数据以来同期新高。7月非银存款新增21400亿，为2015年有数据记录以来同期最高水平，同比多增达13900亿。非银存款高增或源于资本市场6月下旬以来走强，吸引表外资金回表。7月M1增速再度改善，与去年“资金防空转”的低基数效应有关。

居民贷款明显回落，在就业市场尚不稳定的阶段，居民部门保持债务审慎态度。居民贷款减少4893亿，同比多减2793亿，这和最新公布的城镇储户问卷调查中倾向于更多消费的居民占比下降方向一致。居民消费贷增长的不确定性或与当前居民就业前景有关，BCI中的企业招工前瞻指数2025年7月最新数据为44.5，创2020年3月以来新低。

7月企业信贷再度呈现短期贷款和票据融资较好而中长期贷款偏弱态势，凸显企业对长期投资持谨慎态度。7月企业短贷及票据融资余额同比增速较2024年底提高2.9个百分点，中长贷余额同比增速则下降2.0个百分点。结合PPI同比降至-3.6%、PMI企业生产经营预期指数降至52.6，企业对长期投资维持谨慎态度。

新增社会融资规模继续保持同比多增，仍主要得益于政府债净融资，但财政融资“前置”推动社融快速改善的阶段可能已趋于结束。2025年1-7月，社会融资规模存量同比快速上升，从2024年底的8.0%升至9.0%，主要原因是政府债净融资“前置”。1-7月新增社融同比多增5.1万亿，其中政府债净融资同比多增4.9万亿。

展望后市，贷款贴息政策或可促进社会综合融资成本下行，通过财政和金融协同撬动更多信贷增长。7月政治局会议提出“促进社会综合融资成本下行”后，财政、央行等多部门联合推出消费贷、服务业经营主体贷两项贴息政策，贴息比例为1个百分点。该政策在呵护商业银行净息差的同时降低居民付息压力，或可达到稳信贷、促消费的目的。

常规跟踪：M1和M2同比增速改善。

7月新增信贷-500亿，同比少增3100亿，拖累主要源于居民部门。拆分结构来看，居民贷款减少4893亿，同比多减2793亿，其中短贷减少3827亿，同比多减1671亿，中长贷减少1100亿，同比多减1200亿。企业部分方面，票据融资新增8711亿，同比多增3125亿，短贷减少5500亿，同比持平，中长贷减少2600亿，同比多减3900亿。

7月新增社融11600亿，同比多增3893亿，主要源于政府债券。人民币贷款减少4263亿，同比多减3455亿。政府债券新增12440亿，同比多增5559亿。企业债券新增2791亿，同比多增755亿。委托贷款减少177亿，同比多减522亿，信托贷款新增149亿，同比多增175亿，未贴现汇票减少1638亿，同比多减564亿。

7月M2同比上行0.5个百分点至8.8%，新口径M1同比上行1.0个百分点至5.6%。存款结构中，居民存款减少11100亿，同比多减7800亿，企业存款减少14591亿，同比少减3209亿，财政存款新增7700亿，同比多增1247亿，非银存款新增21400亿，同比多增13900亿。

风险提示

经济变化超预期，政策超预期。

报告正文

事件：8月13日，央行公布2025年7月中国金融数据，信贷余额同比下降0.2个百分点至6.9%，社融存量同比上行0.1个百分点至9.0%，M2同比上行0.5个百分点至8.8%。

   1.核心观点：M2同比回升主因资本市场活跃

7月M2增速出现明显改善，主因或为资本市场走强推动资金加速回表，进而使非银存款新增规模创有数据以来同期新高。7月存款数据中非银存款新增21400亿，为2015年有数据记录以来同期最高水平，同比多增达13900亿，是M2同比回暖的主要来源。非银存款高增或源于资本市场6月下旬以来走强，吸引表外资金回表。7月M1增速再度改善，与去年“资金防空转”政策下的低基数效应有关。

居民贷款明显回落，在就业市场尚不稳定的阶段，居民部门保持债务审慎态度。居民贷款减少4893亿，同比多减2793亿，这和最新公布的城镇储户问卷调查中倾向于更多消费的居民占比下降（环比下降0.5个百分点至23.3%）方向一致。居民消费贷增长的不确定性或与当前居民就业前景有关，BCI中的企业招工前瞻指数自2024年7月至2025年6月围绕50.2的中枢波动，而2025年7月最新数据为44.5，创2020年3月以来新低。

7月企业信贷再度呈现短期贷款和票据融资较好而中长期贷款偏弱态势，凸显企业对长期投资持谨慎态度。7月企业票据融资新增8711亿，同比多增3125亿；短贷减少5500亿，同比持平；中长贷减少2600亿，同比多减3900亿。这并非单月个例，7月企业短贷及票据融资余额同比增速较2024年底提高2.9个百分点，中长贷余额同比增速则下降2.0个百分点至8.0%。结合PPI同比从年初的-2.3%回落至-3.6%、PMI企业生产经营预期指数从53.3降至52.6，企业对长期投资的谨慎态度可见一斑。

新增社会融资规模继续保持同比多增，仍主要得益于政府债净融资，但财政融资“前置”推动社融快速改善的阶段可能已趋于结束。2025年1-7月，社会融资规模存量同比快速上升，从2024年底的8.0%升至9.0%，主要原因是政府债净融资“前置”。从数据看，社融多增规模主要源于政府债，1-7月新增社融同比多增5.1万亿，其中政府债净融资同比多增4.9万亿。后续，政府债净融资基数将持续高位，社融增速或缓慢回落。

展望后市，贷款贴息政策或可促进社会综合融资成本下行，通过财政和金融协同撬动更多信贷增长。7月政治局会议提出“促进社会综合融资成本下行”后，财政、央行等多部门联合推出消费贷、服务业经营主体贷两项贴息政策，贴息比例为1个百分点，贴息期限为1年。该政策在呵护商业银行净息差的同时降低居民付息压力，或可达到稳信贷、促消费的目的。

   2. 常规跟踪：M1和M2同比增速改善

7月新增信贷-500亿，同比少增3100亿，拖累主要源于居民部门。拆分结构来看，居民贷款减少4893亿，同比多减2793亿，其中短贷减少3827亿，同比多减1671亿，中长贷减少1100亿，同比多减1200亿。企业部分方面，票据融资新增8711亿，同比多增3125亿，短贷减少5500亿，同比持平，中长贷减少2600亿，同比多减3900亿。

7月新增社融11600亿，同比多增3893亿，主要源于政府债券。人民币贷款减少4263亿，同比多减3455亿。政府债券新增12440亿，同比多增5559亿。企业债券新增2791亿，同比多增755亿。委托贷款减少177亿，同比多减522亿，信托贷款新增149亿，同比多增175亿，未贴现汇票减少1638亿，同比多减564亿。

7月M2同比上行0.5个百分点至8.8%，新口径M1同比上行1.0个百分点至5.6%。存款结构中，居民存款减少11100亿，同比多减7800亿，企业存款减少14591亿，同比少减3209亿，财政存款新增7700亿，同比多增1247亿，非银存款新增21400亿，同比多增13900亿。

风险提示

经济变化超预期，政策超预期。

注：本文来自申万宏源宏观于2025年8月14日发布的研究报告《资金回表“加速度”——7月金融数据点评》，分析师：赵伟、贾东旭