康缘药业困局：业绩暴跌、创新转型遇阻

康缘药业股份有限公司，这家曾以热毒宁注射液年销12.85亿元傲视中药注射剂市场的老牌药企，如今正面临前所未有的业绩寒冬——2025年上半年营业收入16.42亿元，同比下降27.29%；归母净利润1.42亿元，同比暴跌40.12%；扣非净利润更是惨烈下滑45.63%，创下近十年最大跌幅。

更令人担忧的是，公司创始人与灵魂人物肖伟在今年6月突然辞去董事长职务，恰逢业绩全面崩塌的敏感时点，引发市场对这家中药现代化领军企业未来命运的深度忧虑。当监管政策收紧、集采降价冲击、市场竞争加剧三重压力叠加，曾经风光无限的中药注射剂"现金奶牛"轰然倒地。康缘药业手中握有214个药品批件、50个中药独家品种，却难挡热毒宁注射液、金振口服液等核心产品全线溃退的颓势，研发投入却连续五个季度缩水，转型之路布满荆棘。

传统业务“失速”，库存危机暗流涌动

康缘药业的困境，首先暴露在传统中药业务的全面失速上。作为公司收入占比第一的拳头产品，注射液业务2025年上半年仅实现营收5.06亿元，同比骤降39.73%。这一暴跌的罪魁祸首正是曾经支撑公司半壁江山的“现金奶牛”——热毒宁注射液。

回溯历史，热毒宁注射液曾在2014年创下12.85亿元的销售额神话，占据公司当年营收的六成以上。然而，随着中药注射剂行业监管持续收紧，特别是2017年医保药品目录对中药注射剂使用作出“限二级及以上医疗机构重症患者”的严格限制，热毒宁的市场空间被不断压缩。2024年，该产品销量同比减少30.98%，库存量却激增759.11%，这种恶化趋势在2025年上半年仍在延续，形成“卖不动、存不下”的恶性循环。

更令人揪心的是口服液业务的崩塌式下滑。2025年上半年，口服液营收仅2.79亿元，同比暴跌48.78%，成为跌幅最大的产品线。这背后，是康缘药业寄予厚望的接棒产品——金振口服液的市场失利。

这款原本被视作热毒宁“接班人”的潜力品种，在呼吸与感染性疾病领域遭遇同类竞品加速上市的围剿。特别是部分竞品通过集采快速抢占市场份额，使得金振口服液的市场地位被显著削弱。

“双核心”产品线的溃败，迅速传导至整个产品结构。胶囊剂、颗粒剂及冲剂收入分别同比下降4.78%和17.61%，仅片丸剂、贴剂和凝胶剂因基数较小实现小幅增长，但合计收入尚不及注射液单产品线，无法扭转整体颓势。

更严峻的是库存积压问题已达临界点——截至2024年末，公司存货高达5.4亿元，创下20年新高，甚至超过当年净利润。三大主力产品库存量均出现大幅增长：热毒宁增长759.11%，银杏二萜内酯葡胺注射液增长140.77%，金振口服液增长230.73%。这意味着2025年公司将背负沉重的“去库存”压力，稍有不慎便可能引发资金链危机。

追根溯源，传统业务集体失速的深层原因在于公司长期存在的结构性缺陷。一方面，过度依赖少数核心产品的“单腿走路”模式，使得抗风险能力极其脆弱。尽管拥有214个药品生产批件（含147个中药、61个化药及6个原料药），其中50个为中药独家品种，但真正能支撑业绩的支柱品种寥寥无几。

另一方面，在政策剧变面前，康缘药业未能及时完成产品梯队建设。当医保控费、集采扩面、重点监控药品目录等政策组合拳落地时，热毒宁、金振等核心产品首当其冲，而其他产品因缺乏市场竞争力难以填补空缺。

值得关注的是，康缘药业曾在财报中强调“多年来在肖伟带领下形成了成熟清晰的发展战略”，并声称始终秉持“振兴国药，报效祖国”的初心，推动产品创新、学术创新、推广创新、销售模式创新。然而现实是，这些创新战略在核心产品遭遇政策“围堵”时，未能转化为有效的市场防御能力。尤其是当行业监管趋严成为不可逆趋势时，仍在传统赛道上“原地踏步”，最终导致被动局面。

创新药布局滞后，研发投入持续萎缩

面对传统业务塌陷，康缘药业试图通过布局创新药打造“第二增长曲线”，但这条转型之路从一开始便布满荆棘。2024年11月，康缘药业宣布以2.7亿元自有资金收购江苏中新医药100%股权，试图通过这一交易获得多个创新药管线，包括三靶点（GLP-1R/GIPR/GCGR）长效减重（降糖）融合蛋白（ZX2021注射液）、双靶点（GLP-1R/GIPR）长效降糖（减重）融合蛋白（ZX2010注射液）等前沿品种。

然而，这场被寄予厚望的收购很快暴露出严重隐患。财务数据显示，截至2024年9月末，中新医药净资产为-4.23亿元，2023年及2024年前9个月分别亏损1.01亿元、6480万元。

而且，中新医药还存在对康缘集团的借款本金及利息合计4.79亿元，收购后这些债务将由上市公司承担。这意味着康缘药业不仅需要为持续亏损的标的“输血”，还要背负沉重的债务包袱，转型成本远超预期。

2025年上半年，康缘药业研发费用同比下降32.26%至2.47亿元，且已连续五个季度下滑。在创新药研发的“烧钱”阶段，研发投入的缩减可能延缓重要管线的临床进展，使公司在与同行竞争中处于更不利地位。

以康缘药业重点布局的GLP-1减肥/降糖药赛道为例，国际巨头诺和诺德、礼来已占据90%以上市场份额，国内恒瑞医药、翰森制药等企业的研发进度也显著领先。作为后来者，康缘药业面临极大的市场准入与价格压力，缺乏差异化竞争优势。

更深层的矛盾在于，康缘药业在转型方向的选择上存在战略误判。当其他中药企业纷纷布局生物药、化药创新药时，康缘药业选择扎堆进入已成“红海”的GLP-1赛道，而非利用自身在中药领域的积累开辟差异化路径。这种“追热点”式的转型策略，暴露出康缘药业研发针对性不强、产出效率低下的问题。

在医保控费、集采扩面、重点监控目录等政策变革背景下，康缘药业过度依赖单一产品或传统业务模式的企业将面临巨大风险；真正的创新不仅需要资金投入，更需要前瞻性的战略布局与差异化的竞争优势；而从“现金奶牛”到“创新引擎”的转型，既需要壮士断腕的勇气，更需要脚踏实地的战略执行力。