兴业证券：港股盈利能力改善，恒生科技增速领先-格隆汇

本文来自格隆汇专栏：张忆东，作者：张忆东、李彦霖、迟玉怡

投资要点

一、恒生科技指数盈利增速领先

2025Q2，港股主要指数中，恒生科技收入、净利润同比增速领先。恒指、恒生综指、恒生综指-非金融、恒生科技收入同比增速分别为2.45%、2.29%、1.33%和14.43%，净利润同比增速分别为-1.12%、3.63%、2.21%和16.18%。若剔除阿里巴巴、京东集团、美团，则恒指、恒生综指、恒生科技净利润同比增速为-1.04%、3.88%和25.34%。

2025Q2，港股主要指数ROE（TTM）水平同比均上升。其中恒生科技ROE同比提升最为明显，上升3.04pcts至13.5%；恒生指数ROE同比+0.19pcts，恒生综指同比+0.21pcts，恒生综指非金融同比+0.18pcts。

行业层面，1）从净利润单季度同比增速角度来看，原材料业、医疗保健业、资讯科技业增速领先。2）从ROE（TTM）角度来看，资讯科技业、非必需性消费水平较高；非必需性消费、资讯科技业、医疗保健业同比提升较为明显。

二、科技：人工智能推动业绩增长加速

资讯科技业2025Q2净利润单季度同比增速为29.67%，高于Q1的26.76%。ROE（TTM）较去年同期上升2.44pcts至13.18%。

硬件部分，以联想、小米为代表的资讯科技器材净利润单季度同比增速为68.15%，ROE（TTM）为13.65%，较去年同期提升5.36pcts；半导体净利润同比增速由正转负为-21.20%，ROE（TTM）仍处于历史低位。

随着大模型技术从“研发”走向“应用”，软件服务行业业绩向上、盈利能力提升。软件服务净利润单季度同比增速回升至21.54%。细分行业中，1）以金山软件、金蝶服务为代表的应用软件净利润同比增速为47.59%，在Q1的45.92%高增速的基础上继续抬升；2）以网易为代表的游戏软件同比增速为27.36%；3）以腾讯控股、商汤为代表的数码解决方案服务同比增速为19.59%。软件服务各子行业盈利能力较去年同期均有所上升。

三、消费：细分行业业绩明显分化

非必需消费：净利润同比增速明显下滑，专业零售、汽车等是主要拖累，AI+、新消费公司业绩表现突出。2025Q2，非必需性消费单季度净利润同比增速为3.10%，低于Q1的44.64%。ROE（TTM）自2023年以来持续回升，2025Q2较去年同期回升3.75pcts至12.58%。细分行业中，

1）受益于AI业务驱动，媒体及娱乐净利润同比增速达到32.27%，其中广告及宣传（汇量科技、趣致集团等）为541.75%、出版（阅文集团等）为68.50%、影视娱乐（腾讯音乐等）为44.08%、互动媒体及服务（百度集团、快手、美图公司等）为28.08%。

2）家用电器及产品净利润同比增速为22.38%，其中泡泡玛特、布鲁可业绩推动下，玩具及消闲用品增速达到396.49%。

3）此外纺织及服饰、旅游及消闲设施净利润同比增速有所回升。纺织及服饰中，钟表珠宝受老铺黄金业绩拉动净利润同比增速达到285.76%。

4）受外卖大战影响，主要互联网公司净利润同比增速大幅下滑，拖累专业零售盈利表现，但另一方面，互联网龙头最新季报业绩印证了AI应用商业化加速潜力。2025Q2阿里巴巴云智能集团营业收入实现同比增长26%至334亿元，AI相关收入连续八个季度实现同比三位数增长；云业务的经调整EBITA同比增长26%至30亿元人民币。2025Q2公司财报电话会上管理层指出，公司预计未来几个季度阿里云收入增速将持续向上。

5）汽车、教育净利润同比增速大幅下滑，拖累行业业绩表现。汽车中汽车零件（YoY+32.55%）净利润同比增速表现优于整车（YoY-39.77%）。

必需消费：乳制品、农业产品拖累盈利表现，非酒精饮料业绩表现较佳。2025Q2，必需性消费单季度净利润同比增速为4.47%，略低于Q1的4.68%。细分行业中，食品添加剂、非酒精饮料、包装食品净利润同比增速较高，乳制品、农业产品同比增速为负。ROE（TTM）角度来看，必需性消费较去年同期上升0.74pcts至12.25%，处于2017年以来的75.7%分位数水平。细分行业中除乳制品、酒精饮料外，ROE（TTM）均有不同程度提高，其中非酒精饮料盈利能力为31.69%，是2017年以来的最高值。

四、医疗保健：行业整体净利润同比增速明显提升。2025Q2，医疗保健行业单季度净利润同比增速为42.50%，高于Q1的26.47%。从ROE的角度来看，医疗保健行业25Q2同比提升1.55pcts至7.09%,处于2017年以来的57.5%分位数水平，细分行业中，生物技术、医疗保健设备及用品ROE（TTM）提升幅度最为明显。

五、大金融：券商业绩表现亮眼，地产建筑盈利仍承压

金融：券商盈利增速亮眼，银行拖累金融板块业绩表现。2025Q2，金融行业净利润单季度同比增速为5.02%，高于Q1的-2.56%。其中在资本市场整体回暖的背景下，证券及经纪净利润同比增速为73.80%，处于2017年以来的90.90%分位数水平；以港交所为代表的其他金融Ⅲ增速为38.27%，保险增速为15.86%；银行增速为-0.11%。2025Q2，金融ROE（TTM）同比+0.22pcts至9.12%，其中证券及经纪同比+2.25pcts至7.70%；其他金融Ⅲ同比+5.57pcts至27.22%，处于2017年以来的最高值；银行同比-0.64pcts至8.62%；保险同比+4.81pcts至13.23%。

地产建筑业整体业绩仍承压。2025Q2，地产建筑业净利润单季度同比增速为-13.58%，高于Q1的-27.04%。2025Q2，地产建筑业ROE（TTM）为1.16%，处于2017年以来的最低分位数水平，其中主要细分行业盈利能力同样处于历史低位。

六、周期行业：能源盈利同比降幅扩大，原材料盈利能力处于历史高位，工业细分行业中电子零件增速维持高位

2025Q2，能源盈利同比降幅扩大。能源行业净利润单季度同比增速为-19.36%，低于Q1的-12.63%。除油气设备与服务外，细分行业中油气生产商、煤炭净利润同比下滑。

2025Q2，原材料盈利能力处于历史高位。2025Q2，原材料净利润同比增速为50.78%。细分行业中，净利润同比增速较高的有黄金及贵金属、铜、其他金属及矿物。ROE（TTM）方面，原材料同比+1.37pcts至12.25%，处于2017年以来的81.8%分位数水平，其中黄金为16.82%，铝为16.04%，均为2017年以来的最高值。

2025Q2，工业收入同比增速为4.64%，低于Q1的6.47%；净利润同比增速为3.34%，低于Q1的12.84%。细分行业中，电子零件（舜宇光学科技、高伟电子等）、能源储存装置（宁德时代等）净利润同比增速较高，分别为79.49%、66.21%。

七、公用事业：业绩承压，盈利能力处于相对低位。2025Q2，公用事业收入单季度同比增速为-1.06%，净利润同比增速为-1.70%。细分行业中，仅常规电力净利润同比增速为正，达到6.52%，且常规电力ROE（TTM）为7.05%，处于历史相对高位水平，其余细分行业业绩承压、盈利能力处于历史低位。

风险提示：因数据统计或计算方式不同产生的偏差、国内外宏观政策变化等

报告正文

一、恒生科技指数盈利增速领先

（一）港股主要指数盈利能力改善

2025Q2，港股主要指数中，恒生科技单季度收入、净利润同比增速领先。收入同比增速中，恒生指数、恒生综指、恒生综指-非金融、恒生科技分别为2.45%、2.29%、1.33%和14.43%；净利润同比增速中，恒生指数、恒生综指、恒生综指-非金融、恒生科技分别为-1.12%、3.63%、2.21%和16.18%。如果剔除阿里巴巴、京东集团、美团，则恒生指数、恒生综指、恒生科技指数净利润同比增速为-1.04%、3.88%和25.34%。

2025Q2，港股主要指数ROE（TTM）水平同比均上升。其中恒生科技ROE同比提升最为明显，上升3.04pcts至13.5%；恒生指数ROE同比+0.19pcts，恒生综指同比+0.21pcts，恒生综指非金融同比+0.18pcts。

（注：本文数据统计的样本范围为恒生综合指数成分股；由于港股主板公司只需披露半年报和年报，季报自愿披露，因此为对齐财报披露频率，对于不披露季报的公司，本文将其半年报数据平分作为单季报数据。）

（二）医疗保健、资讯科技净利润同比增速领先

从收入单季度同比增速角度来看，2025Q2，资讯科技业、非必需性消费业、金融业增速领先，能源业、地产建筑业、公用事业表现落后。相较于Q1，25Q2收入增速提升最大的行业为金融业（+6.49pcts）。

从净利润单季度同比增速角度来看，2025Q2，原材料业、医疗保健业、资讯科技业增速领先，综合企业、能源业、地产建筑业净利润同比增速较差。相较于Q1，25Q2收入增速提升最大的行业为医疗保健行业、地产建筑业、金融业。

从ROE（TTM）角度来看，2025Q2，资讯科技业、非必需性消费较高，综合业、地产建筑业水平较低。非必需性消费、资讯科技业、医疗保健业同比提升较为明显，分别提升3.75pcts、2.44pcts、1.55pcts。

二、资讯科技：人工智能推动业绩增长加速

资讯科技业2025Q2净利润单季度同比增速为29.67%，高于Q1的26.76%。ROE（TTM）较去年同期上升2.44pcts至13.18%。

随着大模型技术从“研发”走向“应用”，软件服务行业业绩向上、盈利能力提升。软件服务净利润单季度同比增速回升至21.54%，细分行业中，以金山软件、金蝶服务为代表的应用软件净利润同比增速为47.59%，在Q1的45.92%高增速的基础上继续抬升；以网易为代表的游戏软件同比增速为27.36%；以腾讯控股、商汤为代表的数码解决方案服务同比增速为19.59%。软件服务各子行业盈利能力较去年同期均有所上升。

三、大消费：细分行业业绩明显分化

（一）非必需消费：净利润同比增速明显下滑，专业零售、汽车等是主要拖累，AI+、新消费公司业绩表现突出

2025Q2，非必需性消费单季度收入同比增速10.94%，低于2025Q1的11.82%，单季度净利润同比增速为3.10%，低于Q1的44.64%。ROE（TTM）自2023年以来持续回升，2025Q2较去年同期回升3.75pcts至12.58%。

细分行业中，媒体及娱乐、家用电器及产品净利润同比增速领先，纺织及服饰、旅游及消闲设施净利润同比增速有所回升，专业零售、汽车、教育等大幅下滑，拖累行业业绩表现。

受益于AI+业务驱动，媒体及娱乐净利润同比增速为32.27%，其中广告及宣传（汇量科技、趣致集团等）同比增速为541.75%、出版（阅文集团等）为68.50%、影视娱乐（腾讯音乐等）为44.08%、互动媒体及服务（百度集团、快手、美图公司等）为28.08%。

家用电器及产品净利润同比增速为22.38%，其中在泡泡玛特、布鲁可业绩推动下，细分行业玩具及消闲用品净利润同比增速达到396.49%。

纺织及服饰净利润同比增速较Q1提升6.65pcts至11.29%，其中服装由-2.65%提升9.95pcts至7.30%，钟表珠宝受老铺黄金业绩拉动净利润同比增速达到285.76%。

旅游及消闲设施提升7.35pcts至10.50%，其中酒店及度假村提升9.04pcts至44.7%，旅游及观光提升19.08octs至17.21%，但餐饮净利润同比增速仍下滑，下降3.03pcts至-4.91%。

受外卖大战影响，主要互联网公司净利润同比增速大幅下滑，拖累专业零售盈利表现，净利润同比增速大幅下滑，由Q1的103.07%下降至-3.17%。但另一方面，互联网龙头最新季报业绩印证了AI应用商业化加速潜力。2025Q2阿里巴巴云智能集团营业收入实现同比增长26%至334亿元，AI相关收入连续八个季度实现同比三位数增长；云业务的经调整EBITA同比增长26%至30亿元人民币。2025Q2公司财报电话会上管理层指出，公司预计未来几个季度阿里云收入增速将持续向上。

汽车由2025Q1的86.34%下降至-27.84%，整车净利润同比增速为-39.77%，汽车零件表现相对较好，同比增速为32.55%。

此外教育下滑36.35pcts至-29.72%，家庭电器及用品下滑14.42pccts至22.38%。

（二）必需消费：乳制品、农业产品拖累盈利表现，非酒精饮料业绩表现较佳

2025Q2，必需性消费单季度收入同比增速3.41%，高于2025Q1的3.25%，单季度净利润同比增速为4.47%，略低于Q1的4.68%。细分行业中，食品添加剂（同比+60.91%）、非酒精饮料（同比+22.70%）、包装食品（同比+13.64%）净利润同比增速较高，乳制品（同比-51.20%）、农业产品（同比-19.51%）同比增速为负。

ROE（TTM）角度来看，必需性消费较去年同期上升0.74pcts至12.25%，处于2017年以来的75.7%分位数水平。细分行业中除乳制品、酒精饮料外，ROE（TTM）均有不同程度提高。其中非酒精饮料盈利能力为31.69%，处于2017年以来的最高分位数水平。

四、医疗保健：行业整体净利润同比增速明显提升

2025Q2，医疗保健行业单季度收入同比增速为2.41%，高于Q1的1.97%；净利润同比增速为42.50%，高于Q1的26.47%。细分行业中，

药品行业净利润同比增速为17.47%，高于Q1的16.88%。
生物技术净利润同比增速为227.46%，高于Q1的166.18%。
药品分销行业净利润同比增速为40.32%，高于Q1的-0.40%。
护肤与化妆品净利润同比增速为33.66%。
此外，医疗设备和用品净利润同比增速为24.94%，医疗及医学美容服务净利润单季度同比增速为1.98%，低于Q1的3.43%。

从ROE的角度来看，医疗保健行业25Q2同比提升1.55pcts至7.09%,处于2017年以来的57.5%分位数水平。其中，生物技术、医疗设备及用品ROE（TTM）提升幅度最为明显，分别上升5.88pcts、4.35pcts；中医药ROE（TTM）为11.19%，为2017年以来的最高值。

五、大金融：券商业绩表现亮眼，地产建筑盈利仍承压

（一）金融：券商盈利增速亮眼，银行拖累金融板块业绩表现

2025Q2，金融行业收入单季度同比增速为6.82%，高于Q1的0.33%，净利润单季度同比增速为5.02%，高于Q1的-2.56%。其中在资本市场整体回暖的背景下，证券及经纪净利润同比增速为73.80%，处于2017年以来的90.90%分位数水平；以港交所为代表的其他金融Ⅲ净利润同比增速为38.27%，保险同比增速为15.86%；银行同比增速为-0.11%。

2025Q2，金融ROE（TTM）同比+0.22pcts至9.12%，其中证券及经纪同比+2.25pcts至7.70%；其他金融Ⅲ同比+5.57pcts至27.22%，处于2017年以来的最高值；银行同比-0.64pcts至8.62%；保险同比+4.81pcts至13.23%。

（二）地产建筑业整体业绩仍承压

2025Q2，地产建筑业收入单季度同比增速为-5.69%，高于Q1的-7.20%，净利润单季度同比增速为-13.58%，高于Q1的-27.04%。细分行业中地产发展商净利润同比增速为24.16%，高于Q1的-51.44%；物业服务及管理净利润同比增速为-5.41%，环比有所上升；建筑材料（主要为水泥）净利润同比增速为33.56%，高于Q1的30.77%。

2025Q2，地产建筑业ROE（TTM）为1.16%，处于2017年以来的最低分位数水平，其中主要的细分行业盈利能力同样处于历史较低水平。

六、周期行业：能源盈利同比降幅扩大，原材料盈利能力处于历史高位，工业细分行业中电子零件增速维持高位

2025Q2，能源盈利同比降幅扩大。能源行业收入单季度同比增速为-10.69%，低于Q1的-7.89%，净利润单季度同比增速为-19.36%，低于Q1的-12.63%。除油气设备与服务外，细分行业中的油气生产商、煤炭净利润同比下滑。

2025Q2，原材料盈利能力处于历史高位。2025Q2，原材料收入同比增速为0.35%，高于Q1的-0.76%，净利润同比增速为50.78%，略高于Q1的50.72%。细分行业中，净利润同比增速较高的有黄金及贵金属（同比+56.98%）、铜（同比+63.05%）、其他金属及矿物（同比+166.74%）。ROE（TTM）方面，原材料同比+1.37pcts至12.25%，处于2017年以来的81.8%分位数水平，其中黄金ROE（TTM）为16.82%，铝ROE（TTM）为16.04%，均为2017年以来的最高分位数水平。

2025Q2，工业收入同比增速为4.64%，低于Q1的6.47%；净利润同比增速为3.34%，低于Q1的12.84%；ROE（TTM）为7.90%，同比提升0.8pcts。细分行业中，电子零件、能源储存装置净利润同比增速较高，分别为79.49%、66.21%。

七、公用事业：业绩承压，盈利能力处于相对低位

2025Q2，公用事业收入单季度同比增速为-1.06%，高于Q1的-2.15%；净利润同比增速为-1.70%，低于Q1的-1.53%；ROE为6.35%，同比+0.03pcts。细分行业中，仅常规电力净利润同比增速为正，达到6.52%，且常规电力ROE（TTM）为7.05%，处于历史相对高位水平，其余细分行业业绩承压、盈利能力处于历史低位。