25Q4公募基金转债持仓分析：固收加锐不可当，延续增长

摘要

25Q4固收+基金规模延续增长，申购赎回净额仍在较高水平。四季度权益市场在高位震荡，阶段回调不改向上趋势。相比之下，转债市场供需矛盾依然明显，表现较权益而言更具韧性。整体上看，25Q4固收+基金净申购1605.5亿份，虽不及25Q3但增长势头依旧明显；增长主要集中在二级债基。可转债基金净申购20.14亿份，连续两个季度保持净申购。

25Q4转债基金、固收+基金均小幅增持权益、明显增持金融债，或因四季度可配置转债资产池进一步压缩，叠加权益仓位上调后对组合净值波动更敏感，资金需要更“稳”的底仓资产来对冲与承接。金融债（尤其高等级、流动性好的品种）票息确定、交易便利、久期与杠杆管理更灵活，在震荡市中更适合作为稳净值与做carry的配置工具，因此被转债基金与固收+基金同步增配。

25Q4机构的转债持有行为依旧分化。公募基金、社保、信托均在10月、11月持续减仓转债，或是处于止盈考虑，12月再度增配，可能是顺应了12月下半月的跨年行情。险资持续撤离转债，12月减仓幅度较大，25年末持有转债面值较年初下降超50%。券商资管在11月、12月连续增配，25全年增持转债14.89%。

行业分布方面，公募基金仍在积极寻求底仓替代。25Q4公募基金对银行转债整体表现为减持，主要系浦发转债的退市，实际上仍表现出较强的增持意愿。电子、机械设备、国防军工、石油石化获明显增配，而建筑材料、通信、电力设备被减持。整体上看，增配方向与四季度行情结构相合，市场虽震荡但科技主线仍在，电子等弹性品种依旧获得资金倾斜，国防军工在地缘与政策预期的阶段性催化下获得较多增配，通信、电力设备的减持主要系部分转债退市；四季度地产链表现偏弱，但行业持有规模下滑主要因大体量转债退市。

从边际加仓规模来看，25Q4公募基金增配方向在延续主线的同时更趋扩散：电力设备相关的隆22转债、晶能转债继续获明显增持；资源与地缘逻辑下，石油石化的恒逸转2、恒逸转债增持突出，国防军工的航宇转债亦获加码；此外，顺周期与制造链条中，钢铁的大中转债、中特转债、基础化工的振华转债、机械设备的柳工转2等也进入增持靠前行列。

风险提示：数据时间截至披露日期更新可能不及时；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。

1. 锐不可当，固收+基金份额继续增长

25Q4固收+基金规模延续增长，申购赎回净额仍在较高水平。四季度权益市场在高位震荡，阶段回调不改向上趋势。相比之下，转债市场供需矛盾依然明显，表现较权益而言更具韧性。或因市场高位震荡，Q4增长势头逊于25Q3。整体上看，25Q4固收+基金净申购1605.5亿份，虽不及25Q3但增长势头依旧明显；增长主要集中在二级债基。可转债基金净申购20.14亿份，连续两个季度保持净申购。

转债供需压力持续凸显，25Q4转债基金增持权益、减持转债。股票仓位由8.25%增至8.64%，转债仓位由64.17%降至60.26%。受转债密集强赎退市影响，2025年末两市存续转债规模为5383.27亿元，较年初减少25.73%。25Q4固收+基金含权资产仓位也有所上升，其中权益仓位由9.87%增至10.04%，而转债持仓市值略上升、占比略下降。

转债基金和固收+基金都加强了金融债配置，或因四季度可配置转债资产池进一步压缩，叠加权益仓位上调后对组合净值波动更敏感，资金需要更“稳”的底仓资产来对冲与承接。金融债（尤其高等级、流动性好的品种）票息确定、交易便利、久期与杠杆管理更灵活，在震荡市中更适合作为稳净值与做carry的配置工具，因此被转债基金与固收+基金同步增配。

2. 机构分歧延续，社保加仓转债

25Q4机构的转债持有行为依旧分化，部分机构积极布局跨年行情，减仓机构或与年终结算呈现相关性。公募基金、社保均在10月、11月持续减仓转债，12月再度增配布局跨年行情。险资持续撤离转债，12月减仓幅度较大，或与考核结算相关，25年末持有转债面值较年初下降超50%。券商资管在11月、12月连续增配，25全年增持转债14.89%。

25Q4震荡行情下，转债ETF申赎交替，市场在战术止盈和逢低配置之间摇摆，整体来看流通份额略有缩减。26年年初行情再启动后，转债ETF份额再迎突破性增长。

3. 科技主线仍在，持续受资金偏好

行业分布方面，公募基金仍在积极寻求底仓替代。25Q4公募基金对银行转债整体表现为仓位被动下行，主要系浦发转债的退市，实际上仍表现出较强的增持意愿，增持主要集中在兴业、上银、重银、常银等大体量转债；类似逻辑下，公用事业板块的转债连续两个季度被公募基金增持。

从25Q4公募基金转债持仓行业来看，军工、顺周期等行业出现增持。电子、机械设备、国防军工、石油石化获明显增配，而建筑材料、通信、电力设备被减持。整体上看，增配方向与四季度行情结构相合，市场虽震荡但科技主线仍在，电子等弹性品种依旧获得资金倾斜，国防军工在地缘与政策预期的阶段性催化下获得较多增配，通信、电力设备的减持主要系部分转债退市；四季度地产链表现偏弱，但行业持有规模下滑主要因大体量转债退市。

从边际加仓规模上看，25Q4公募基金增配方向在延续主线的同时更趋扩散：电力设备相关的隆22转债、晶能转债继续获明显增持；资源与地缘逻辑下，石油石化的恒逸转2、恒逸转债增持突出，国防军工的航宇转债亦获加码；此外，顺周期与制造链条中，钢铁的大中转债、中特转债、基础化工的振华转债、机械设备的柳工转2等也进入增持靠前行列。

注：本文来自国泰海通证券发布的《固收加锐不可当，延续增长——25Q4公募基金转债持仓分析》，报告分析师：刘玉、孙飞帆