中信证券：推进科创板投融资改革，优化资本市场企业供给

6月18日上午，中国证监会主席吴清出席2025陆家嘴论坛开幕式，并发表主题演讲。核心内容是深化科创板改革，推出“1+6”政策措施，深化科创板改革，推出“1+6”政策措施。中信证券认为可以大致分为优化实体经济企业服务、强化投资者保护两类措施。

▍6月18日，中国证监会发布实施《关于在科创板设置科创成长层 增强制度包容性适应性的意见》，同时公告允许合格境外投资者参与ETF期权交易。同日，上海证券交易所发布了《上海证券交易所科创板上市公司自律监管指引第5号——科创成长层（征求意见稿）》《上海证券交易所发行上市审核规则适用指引第7号——预先审阅（征求意见稿）》向社会公开征求意见。

▍在科创板设置科创成长层，并且重启未盈利企业适用于科创板第五套标准上市，目的在于更好服务科技创新和新质生产力。

去年陆家嘴论坛期间，证监会发布了深化科创板改革的八条措施，其中推出了重组股份对价分期支付等创新举措。科创板本身的功能定位就是聚焦“硬科技”，服务符合国家战略、拥有关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。截至6月18日，科创板上市公司达588家，总市值近8万亿元。2024年因市场波动，科创板第五套标准实际应用暂停。此次重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市，是为了更好支持优质科技型企业，进一步发挥科创板“试验田”作用，部分增量改革措施先行先试，条件成熟后再逐步推广至其他市场板块。

1）层次定位：服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大，上市时处于未盈利阶段的科技型企业。

2）调入条件：上市时未盈利的科创板公司，自上市之日起纳入科创成长层；此前已上市且上市后尚未首次实现盈利的科创板公司，自指引发布之日起纳入科创成长层。按照此要求，目前有48家已上市科创板企业需要调入成长层，市值加总1万亿左右。

3）调出条件：符合（一）最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元；（二）最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元条件之一即可。同时，就改革前存量公司的调出条件进行“新老划断”，存量公司调出条件仍为上市后首次实现盈利，以降低改革对存量公司的影响。

4）信息披露：要求科创成长层公司在年报中结合行业特点充分披露尚未盈利的原因、影响，并提示公司尚未盈利的风险。

▍对比此前科创板的第五套标准，此次科创成长层使用的第五套标准主要是放宽了适用领域范围。

此前第五套标准的要求是“预计市值≥40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额投资。医药行业企业取得至少1项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件”，主要支持的是医药企业。此次吴清主席在论坛发言表示支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域企业适用，这些领域也是此前在2025年政府工作报告中单独强调的重点领域，中信证券预计是后续新质生产力发展的重点方向。

▍优化实体经济企业服务，完善募资及信息保护机制。

1）建立预先审阅机制：科创板开板之初即建立了IPO咨询沟通制度。从实践效果来看，IPO申报前咨询沟通制度对于企业降低上市筹备成本、提高发行上市可预期性起到了积极作用。后续政策的落地有望更好帮助优质科技型企业减轻因过早披露业务技术信息、上市计划，对其生产经营造成的不利影响。同时，预先审阅的过程、结果及相关文件不对外公开。此措施借鉴了香港市场保密提交模式。如2025年香港证监会与港交所推出的“科企专线”，主要助推特专科技公司及生物科技公司申请上市，并允许这些公司选择以保密形式提交上市申请。

2）长链条改善科创企业融资节奏。证监会明确支持在审未盈利科技企业开展老股东增资扩股。2025年以来科创板企业上市企业平均审核周期达771天。为满足科创企业在排队周期内的融资需求，开放IPO排队期间对于老股东的融资具有必要性。此举有利于展示老股东对于公司价值的认可，长期绑定老股东与二级市场投资者利益，并为后续IPO定价提供重要参考依据。同时，证监会提出完善科创板公司再融资制度。2014年开始我国开始布局对于“小额快速”融资设置简易程序，但是资金体量仍难以满足上市企业资金需求，在当前制度下最高融资规模仅3亿元且不超过最近一年末净资产20%，相较于香港市场闪电配售机制存在差距，具备调整必要性。

3）优化战略投资者制度：引入战略投资者是为上市公司获取大量（根据Wind，中信证券统计目前持股比例多在5%以上）中长期资金的重要方式。前期运营过程中，为了防止定增套利行为的出现，对于战略投资者的认定较为严格。需满足具有同行业或者相关行业较强的重要战略性资源，与上市公司谋求双方协调互补的长期共同战略利益，愿意长期持有上市公司较大比例股份，愿意并且有能力认真履行相应职责，委派董事实际参与公司治理，提升上市公司治理水平，帮助上市公司显著提高公司质量和内在价值，最近三年未受到中国证监会行政处罚或者被追究刑事责任的投资者等条件方可进行认定。先前规定下，上市公司资金募集能力相对有限，此次调整有望为科创企业引入更多产业资金。

▍强化投资者保护，优化定价及对冲机制，强化投资者适当性认定。

1）建立资深专业机构投资者制度：上市公司定价的准确性是资本市场底层能力的重要体现。科创板推出后为解决抱团报低价获上市后长期下跌等问题，IPO定价机制持续调整。但是未盈利上市公司的定价难度较高，不进行投资者筛选难以进行准确合理的定价。对比美股纳斯达克和港股市场未上市IPO项目，除部分大型项目外，基石投资者数量多在10家左右。借鉴海外市场，优化IPO定价投资者适当性要求具备重要性。

2）增加科创板投资产品和风险管理工具：结合前期公募高质量发展新规，监管层面明确提出持续丰富符合国家战略和发展导向的主题投资股票指数基金，后续主题型股票指数基金的推广可能成为科创板资金的重要来源。同时，风险管理工具是保障资金能够成为中长期资金的重要基础，此次监管配套推出进一步扩大合格境外投资者（QFI）参与商品期货、期权交易范围的改革，允许QFI参与场内ETF期权交易，10月9日施行。后续海外资金对于科创市场的布局意愿有望改善。

3）科创成长层风险揭示：科创成长层细则明确，对科创成长层股票或者存托凭证进行特殊标识管理，在该股票或者存托凭证的简称后增加“U”。后续投资者参与交易前需要签署专项风险揭示书，在推进未盈利企业上市过程中，监管层对于中小投资者保护重视程度持续提升。

注：本文节选自中信证券研究部已于2025年6月19日发布的《陆家嘴论坛点评—推进科创板投融资改革，优化资本市场企业供给》报告，分析师：杨帆S1010515100001；田良S1010513110005；于翔S1010519110003；陆昊S1010519070001；任柳蓉S1010524030002