如何理解8月利润走强？

摘要

事件：9月27日统计局公布8月工企效益数据，工企营收累计同比2.3%、前值2.3%；利润累计同比0.9%、前值-1.7%。8月末，产成品存货同比2.3%、前值2.4%。

核心观点：利润增速大幅回升，更多与低基数及其他损益有关，目前成本压力仍在高位。

8月利润大幅回升，源于低基数下费用、其他损益等短期因素对利润的拉动明显提升。8月，工业利润当月同比回升21pct至19.8%。从影响因素看，利润率边际改善主要是费用、其他损益等短期指标对利润同比的拉动明显回升，分别+3.8pct至2.2%、24.8pct至18.3%，但其更多与去年基数较低及今年8月资本市场表现强劲有关。

观察行业看，个别行业的利润修复对本月利润的拉动较大，背后或也与其他收益等短期指标改善有关。8月，酒和饮料利润增速大幅上行（+234.8pct至226.8%），单个行业利润拉动工企利润上行7.8pct至7.6%。电热产供、煤炭采选、有色加工等行业利润回升也有较大贡献，分别拉动整体利润上行4.9、3、2.2pct。从影响因素看，上述行业营业收入、成本压力并未出现“超额”改善，或侧面体现出费用、其他收益等指标对利润的贡献较大。

8月工企营收有所改善，结构上石化链、冶金链营收延续上行。8月PPI边际改善的背景下，剔除价格后的实际营收增速也有回升，当月同比上行0.5pct至5.2%，对利润同比的拉动增加1.4pct至5.5%。分产业链看，石化链、冶金链实际营收增速较前月分别上行1.4、2pct至1.6%、4.7%。而消费制造业链实际营收小幅回落，较前月回落0.2pct至6%。

8月工企成本压力并未缓解，石化链、冶金链、消费制造链的成本率均在历史高位。8月工企成本率为85.6%、处于近年同期的相对高位，成本对利润同比的拉动较前月回落9.3pct至-3.4%。拆分结构看，石化链、冶金链、消费制造链成本率分别录得85.8%、86.7%、84%，同比较前月上行66.3、62.3、78.8bp至0.1%、0.3%、0.7%。

展望后续：9月以来，新一轮重点行业稳增长方案相继落地，需重点关注相关政策对成本压力的纾解效果。本轮工企盈利压力加大主因下游内卷式投资，导致刚性成本压力上升。8月工企成本压力仍在高位，应收账款回款周期也较长，“反内卷”政策效果有待体现。9月轻工业、电子信息制造等稳增长政策已出台，刚性成本压力有望下行，叠加内需也在修复，预计企业盈利回升的趋势不变，但需关注上游价格“超涨”对企业盈利的负面影响。

常规跟踪：工企利润回升，利润率大幅改善。

利润：工企利润大幅上行，主因营业利润率提升。8月，工业企业利润当月同比上行21.9pct至20.4%。分解来看，营业利润率当月同比较上月回升20.2pct至17.5%，PPI当月同比较上月回升0.7pct至-2.9%。但工业增加值当月同比较上月回落0.5pct至5.2%。

营收：工企营收增速有所回升，化学纤维、有色延压等行业营收回升较大。8月，工企营业收入当月同比较前月回升1.2pct至2.3%。分行业看，化学纤维、有色延压、非金属制品营收回升较大，当月同比较上月分别+22.2、+7.6、+7.4pct至15.9%、15.4%、0.7%。

库存：实际库存增速小幅回升，其中上游库存处于历史高位。8月，工企名义库存同比较上月-0.1pct至2.3%；剔除价格因素后，实际库存较前月回升，当月同比+0.3pct至7.2%。结构上（截止7月），上游库存处于历史高位，中游、下游库存相对偏低。

风险提示：外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。

报告正文

事件：9月27日统计局公布8月工企效益数据，工企营收累计同比2.3%、前值2.3%；利润累计同比0.9%、前值-1.7%。8月末，产成品存货同比2.3%、前值2.4%。

1. 核心观点：利润增速大幅回升，更多与低基数及其他损益等短期因素有关

8月利润大幅回升，源于低基数下费用、其他损益等短期因素对利润的拉动明显提升。8月，工业利润当月同比回升21pct至19.8%。从影响因素看，利润率边际改善主要是费用、其他损益（投资收益、营业税金及附加等杂项支出）等短期指标对利润同比的拉动明显回升，分别+3.8pct至2.2%、24.8pct至18.3%，但其更多与去年基数较低及今年8月资本市场表现强劲有关。

观察行业看，个别行业的利润修复对本月利润的拉动较大，背后或也与其他收益等短期指标改善有关。8月，酒和饮料利润增速大幅上行（+234.8pct至226.8%），单个行业利润拉动整体工企利润上行7.8pct至7.6%。电热产供、煤炭采选、有色加工等行业利润回升也有较大贡献，分别拉动整体利润上行4.9、3、2.2pct至6.1%、-3.3%、2.3%。从影响因素看，上述行业的营业收入、成本压力并未出现“超额”改善，譬如酒和饮料两项指标分别回落6.7pct至-5.7%、-5.1pct至-0.2%，或侧面体现出费用、其他收益等指标对利润的贡献较大。

8月工企营收有所改善，结构上石化链、冶金链营收延续上行。8月PPI边际改善的背景下，剔除价格后的实际营收增速也有回升，当月同比上行0.5pct至5.2%，对利润同比的拉动增加1.4pct至5.5%。分产业链看，石化链、冶金链实际营收延续改善，当月同比较前月分别上行1.4、2pct至1.6%、4.7%。而消费制造业链实际营收小幅回落，当月同比较前月回落0.2pct至6%。 

8月工企成本压力并未缓解，石化链、冶金链、消费制造链的成本率均在历史高位。8月工企成本率为85.6%、处于近年同期的相对高位，成本对利润同比的拉动较前月回落9.3pct至-3.4%。拆分结构看，石化链、冶金链、消费制造链成本率分别录得85.8%、86.7%、84%，同比较前月上行66.3、62.3、78.8bp至0.1%、0.3%、0.7%。细分行业看，汽车、家具成本率上行幅度较大，环比分别51.6bp、34.9bp。

8月，工企应收账款占比、回款周期仍在高位，“反内卷”政策效果有待进一步显现。从绝对规模看，8月，工企应收账款占总资产比重进一步上行，当月升至14.6%。与此同时，应收账款周转率持平前月（5.3次），同比较前月也有上行，反映企业的回款周期并未出现明显好转。

展望后续：9月以来，新一轮重点行业稳增长方案相继落地，需重点关注相关政策对成本压力的纾解效果。不同于供给侧改革，本轮工企盈利压力加大主因下游内卷式投资，导致刚性成本压力上升。8月工企成本压力仍在历史高位，应收账款的回款周期也未出现明显好转，“反内卷”政效果有待进一步体现。9月建材、钢铁、轻工业、电子信息制造等行业新一轮稳增长政策已出台，后续工企成本压力有望逐步缓解，加之内需持续修复，企业盈利回升的长期趋势不变。但需关注上游价格“超涨”对企业盈利的负面效果，因为下游将同时面临刚性成本、弹性成本的双重压力。

2. 常规跟踪：工企利润回升，利润率大幅改善

利润：工企利润大幅上行，主因营业利润率提升。8月，工业企业利润当月同比上行21.9pct至20.4%。分解来看，营业利润率当月同比较上月回升20.2pct至17.5%。量价贡献分化，工业增加值当月同比较上月回落0.5pct至5.2%，PPI当月同比较上月回升0.7pct至-2.9%。

结构上，酒和饮料行业利润改善幅度最大。8月，酒和饮料行业利润改善幅度最大，同比上行234.4pct至226.8%，有色压延、电热产供、专用设备行业保持正增长，同比分别较前月上行58.5、52.9、42.5pct至60.5%、62.6%、37.8%。其他行业中，计算机通信、文教工体娱、有色采选行业利润回落幅度最大。

营收：工企营收增速有所回升，化学纤维、有色延压等行业营收回升较大。8月，工企营业收入当月同比较前月回升1.2pct至2.3%；累计同比较7月持平（2.3%）。分行业看，化学纤维、有色延压、非金属制品营收回升较大，当月同比较上月分别+22.2、+7.6、+7.4pct至15.9%、15.4%、0.7%。

分所有制看，国有企业、股份制企业利润回升幅度较大。8月，国有企业、股份制企业的利润增速回升较大，当月同比较前月分别+53.1、+30.9pct至46.4%、30.2%。私营企业利润持续增长，当月同比较前月+10.1pct至12.4%。营收层面国有控股企业、股份制企业有所回升，当月同比分别较上月+3.1、+1.3pct至2.4%、2.8%。

库存：实际库存增速小幅回升，其中上游库存处于历史高位。8月，工企名义库存有所回落，同比较上月-0.1pct至2.3%；剔除价格因素后，实际库存较前月回升，当月同比+0.3pct至7.2%。结构上（截止7月），上游库存处于历史高位（-1.5pct至20.6%），中游、下游库存相对偏低（分别-0.7pct至6%、-0.6pct至4.9%）。

风险提示：外部环境变化，国际油价超预期上行，国内工业品需求恢复不及预期。

注：本文来自申万宏源发布的《 如何理解8月利润走强？——工业企业效益数据点评（25.08）》，报告分析师：赵伟、屠强