“中药茅”光环褪色，片仔癀陷业绩股价双杀困局

当“中药茅台”的光环逐渐暗淡，片仔癀正经历着前所未有的阵痛期。2025年三季报数据显示，这家以“护肝神药”闻名的老字号药企，前三季度营收同比下滑11.93%至74.42亿元，归母净利润更大幅缩水20.74%至21.29亿元。更令市场揪心的是，其核心产品肝病用药营收与毛利率双降，资本市场表现同样惨淡——股价较历史高点暴跌超六成，市值蒸发逾1700亿元。从“一粒难求”到价格倒挂，从管理层动荡到业务模式困局，片仔癀的困境折射出传统中药企业在转型中的深层挑战。

核心产品提价策略失效，成本暴涨与价格倒挂形成恶性循环

片仔癀的困境，始于核心产品肝病用药的定价逻辑崩塌。作为占公司医药制造业收入96.63%的支柱产品，片仔癀锭剂/胶囊在2023年5月将国内零售价从590元/粒上调至760元/粒，创下历史最大单次涨幅。但这一提价策略非但未带来预期收益，反而在2025年引发更严重的市场反噬——前三季度肝病用药营收同比减少9.41%至38.8亿元，营业成本却暴涨20.64%至15.09亿元，直接导致毛利率暴跌9.68个百分点。

成本失控的根源在于关键原料天然牛黄的价格失控。据中药材天地网数据，2025年7月前天然牛黄价格曾飙升至170万元/公斤，较2020年涨幅超300%。尽管10月起价格回落至140万元/公斤，但相较于2023年提价时的成本基准已形成巨大压力。

更严峻的是渠道端的“价格倒挂”现象。据媒体报道，在2025年“双十一”期间，多家电商平台片仔癀锭剂实际成交价已跌破600元/粒，远低于官方指导价760元。这种价格混乱直接冲击了线下体验馆的销售体系——尽管2025年9月全国片仔癀体验馆/国药堂数量同比激增24.22%至518家，但单店产出效率持续下滑。高德地图数据显示，新增门店中近四成位于三四线城市，这些地区的消费能力难以支撑高价中药的持续销售。

提价策略失效的连锁反应在现金流端暴露无遗。前三季度经营活动现金流净额同比减少62.53%至4.87亿元，仅为2022年同期的7.9%。更值得警惕的是，公司存货周转天数从2022年的98天延长至2025年的123天，存货规模达18.7亿元，占总资产比例攀升至12.5%。这意味着即便未来原料价格回落，公司仍需较长时间消化高成本库存，盈利修复进程将显著滞后于成本下降周期。

业务结构失衡加剧经营风险，多元化战略难解“单品依赖症”

片仔癀的转型困境，本质上是过度依赖单一产品的结构性缺陷。尽管公司布局了医药流通、化妆品等多元业务，但三大板块均呈现“营收萎缩+毛利率下滑”的双重压力，未能形成有效对冲。

医药制造业作为核心板块，前三季度营收40.16亿元，同比下滑12.93%，毛利率59.38%同比下降7.51个百分点。除肝病用药外，其他产品如茵胆平肝胶囊、复方片仔癀含片等表现更为惨淡，收入规模不足肝病用药的10%，且毛利率普遍低于50%。这种“一品独大”的局面使得公司整体抗风险能力极弱——当肝病用药因成本暴涨或需求萎缩时，其他产品难以填补收入缺口。
医药流通业虽贡献了28.87亿元营收，但毛利率仅8.64%，同比下降4.19个百分点，成为名副其实的“低毛利通道业务”。该板块的客户集中度高达65%，前五大客户占比超40%，主要依赖区域性连锁药房和基层医疗机构。在医保控费、药品集采常态化背景下，流通业务的议价能力持续弱化，2025年前三季度该板块营业成本同比增加3.2%，进一步压缩利润空间。

被寄予厚望的化妆品业务更显颓势。前三季度营收同比暴跌23.82%至4亿元，毛利率61.79%同比下降1.28个百分点。尽管公司推出“片仔癀+皇后”双品牌战略，主打“中式成分健康美白”概念，但市场反响平平。核心产品“片仔癀美白精华”月均销售额不足500万元，远低于国际品牌同类产品。更严峻的是，化妆品业务研发投入占比不足3%，缺乏核心专利技术，难以支撑高端化转型。

业务结构失衡的背后，是公司战略定位的摇摆不定。2021年提出的“一核两翼”战略（以中药制造为核心，医药流通、化妆品为两翼）在执行中逐渐变形。医药流通业务因低毛利特性沦为“现金流工具”，化妆品业务因缺乏技术壁垒陷入同质化竞争，而核心中药制造业务则因原料成本暴涨和提价失效陷入“增收不增利”的怪圈。这种战略模糊性导致资源分配效率低下——2025年前三季度，公司销售费用同比激增18%至12.7亿元，主要用于体验馆扩张和电商补贴，但收入转化率仅15%，远低于行业平均水平。

更深层次的隐忧在于管理层动荡留下的治理伤疤。2023年原董事长刘建顺因受贿罪被查，暴露出公司在采购、销售环节存在严重的利益输送风险。尽管新任管理层试图通过“数字化改造”“渠道整顿”等措施扭转局面，但内部治理结构的缺陷已对外部合作伙伴信心造成不可逆损伤。2025年上半年，公司前五大供应商采购额占比达58%，其中两家供应商曾涉及行贿案件，这种“问题供应商”的持续合作进一步加剧了市场对公司的信任危机。

片仔癀的突围之路需直面三大核心命题：如何重构定价逻辑以应对成本波动？如何培育第二增长曲线破解“单品依赖症”？如何修复治理伤疤重建市场信任？

从“中药茅”到“阵痛期”，片仔癀的转型之路注定充满挑战。但作为拥有400余年历史的国药瑰宝，其深厚的文化底蕴与品牌价值仍是宝贵资产。能否在困境中破局重生，考验着企业的战略智慧与执行魄力。对于投资者而言，这家老字号药企的未来走向，仍需时间给出答案。