美股策略：美国政府停摆终章，市场企稳修复

摘要

11月初以来，美股市场一度明显回调，主要受美国政府停摆与AI业绩分歧有关。由于政府停摆，部分经济数据的缺失以及政府支出下降，流动性环境有所收紧。此外，AI产业的业绩分歧也使得相关板块进入震荡行情。近10个交易日，标普500指数累计小幅下跌1.5%，纳斯达克100指数累计下跌3.3%。行业方面，防御属性突出的医疗保健、能源、材料和日常用品等行业指数表现优于大盘，而信息技术和可选消费行业则表现疲软。

美国政府此次创纪录的43天停摆，对美股市场的冲击主要通过三大路径传导：其一，经济数据真空加剧市场不确定性，投资者避险情绪持续上升。其二，流动性收紧形成市场"抽水效应"，美股市场受到影响。其三，经济损伤拖累企业盈利预期。

虽然美股在政府停摆终章抢跑回升，AI产业的业绩分歧与资本的流动引发科技板块波动。前期受益于AI热潮的科技板块，因估值高企且盈利能否持续兑现引发市场担忧，部分投资者开始获利了结，将资金转向估值较低的防御性板块，导致信息技术行业表现持续弱于大盘。如果说软银的投资调整引发了部分投资者对AI产业的担忧，那迈克尔·伯里（Michael Burry）的做空AI行为则加剧AI板块的恐慌。

目前，政府停摆的结束使得美股市场的短期压力正在逐步缓解。当地时间11月12日，美国总统特朗普在白宫签署联邦政府临时拨款法案，正式终结了这场持续43天的史上最长停摆。虽此次法案仅为政府运作争取了两个多月的缓冲期，但短期而言，市场最担忧的政策不确定性已显著下降。

往后看，美股短期波动难以扭转长期上行格局。从盈利端来看，尽管当前美股估值处于历史高位，限制了估值进一步大幅扩张的空间，但随着经济活动恢复和企业经营环境改善，美股盈利有望持续上修，成为推动市场上涨的核心动力。此外，美联储的政策调整将为美股提供重要支撑。美联储已实施降息操作，并计划在12月1日停止缩表，这一政策组合将显著改善市场流动性环境，美股往往能获得较好的收益回报。结构上看，AI的产业趋势仍将是美股的投资主线。与此同时，在美联储降息的支持下，房地产等行业有望逐步修复。

正文

11月初以来，美股市场一度明显回调，主要受美国政府停摆与AI业绩分歧有关。由于政府停摆，部分经济数据的缺失以及政府支出下降，流动性环境有所收紧。此外，AI产业的业绩分歧也使得相关板块进入震荡行情。近10个交易日，标普500指数累计小幅下跌1.5%，纳斯达克100指数累计下跌3.3%。

行业方面的表现则反映了投资者对短期不确定性的规避，也凸显了市场对高估值板块的盈利兑现担忧。防御属性突出的医疗保健、能源、材料和日常用品等行业指数表现优于大盘，成为市场波动中的"避风港"；而与经济周期和科技景气度高度相关的信息技术和可选消费行业则表现疲软，资金有流出的迹象。

政治博弈引发的美股市场阵痛

美国政府此次创纪录的43天停摆，根源在于两党在财政政策上的深刻分歧。民主党坚持将延长《平价医疗法案》加强型补贴条款与临时拨款法案绑定，该补贴覆盖约2200万低收入群体，是其核心民生政策诉求；而共和党则坚决反对福利支出扩张，主张推进不附加任何政策条款的"干净"拨款方案，双方互不让步陷入"人质博弈"，最终导致国会未能在2025财年截止日（9月30日）前通过拨款法案，联邦政府被迫停摆。

美国政府停摆对美股市场的冲击主要通过三大路径传导：其一，经济数据真空加剧市场不确定性。停摆期间，非农就业、CPI等关键经济数据延迟发布，市场对美国经济基本面的能见度显著下降，投资者决策缺乏有效数据支撑，避险情绪持续上升，直接压制美股风险资产表现。

其二，流动性收紧形成市场"抽水效应"。停摆期间财政部税收收入正常流入但支出骤减，财政部的TGA账户资金从6月的0.3万亿美元飙升至1.0万亿美元，相当于从市场抽走约0.7万亿美元流动性。叠加美联储持续缩表的政策背景，"美元荒"现象加剧，美国隔夜担保融资利率（SOFR）持续攀升，其与美联储超额准备金率的利差创下2020年以来新高。常备回购便利工具（SRF）在10月31日的使用量飙至503.5亿美元，反映市场流动性紧张局面，美股市场受到影响。

其三，经济实质损伤拖累企业盈利预期。国际货币基金组织（IMF）指出美国经济已出现疲软迹象，预计第四季度GDP增速将低于此前预测的1.9%；市场普遍认为此次停摆造成较大的经济损失，从而影响市场对企业盈利的预期。

AI板块分歧加剧引发震荡

虽然美股在政府停摆终章抢跑回升，AI产业的业绩分歧与资本的流动引发科技板块波动。前期受益于AI热潮的科技板块，因估值高企且盈利能否持续兑现引发市场担忧，部分投资者开始获利了结，将资金转向估值较低的防御性板块，导致信息技术行业表现持续弱于大盘。

日本跨国集团软银近期披露，已以58.3亿美元的价格出售其在美国芯片制造商英伟达的全部股份。根据该公司财报信息，这笔涉及3210万股的股权处置已于10月落地。软银方面明确，此次套现所得将专项用于支持其对OpenAI的225亿美元战略投资。值得注意的是，该出售决策并非源于对AI领域估值的担忧，但作为科技投资领域的重要机构，其持仓变动仍让部分投资者感到意外。

如果说软银的投资调整引发了部分投资者对AI产业的担忧，那迈克尔·伯里（Michael Burry）的做空AI行为则加剧AI板块的恐慌。

因成功预判2008年次贷危机而声名大噪的伯里，近期公开指控大型科技公司利用激进会计手段夸大AI热潮带来的利润。他指出，云服务和AI基础设施提供商通过高估芯片使用寿命少报折旧费用，从而虚增收益。他估计部分AI公司2028年利润或被高估超20%。伯里此前已多次警告AI狂热堪比90年代科技泡沫，其公开做空行为进一步加剧市场恐慌，导致AI板块遭遇集中抛售。

政府停摆落幕，美股V型回升

政府停摆的结束使得美股市场的短期压力正在逐步缓解。11月中旬，参议院率先通过预算法案并送交众议院审议，众议院议员返回华盛顿后以微弱优势投票通过结束停摆的法案。当地时间11月12日，美国总统特朗普在白宫签署联邦政府临时拨款法案，正式终结了这场持续43天的史上最长停摆，较上一轮35天的纪录大幅延长。

此次签署的临时拨款法案包含多项内容，包括为联邦政府提供持续运作资金至2026年1月30日，确保大部分政府机构恢复正常运转；撤销所有与停摆相关的联邦雇员解雇决定，稳定劳动力市场预期；保障联邦工作人员在停摆期间的正常工资发放，缓解民生压力。值得注意的是，此次法案并未解决两党关于《平价医疗法案》补贴的核心分歧，仅为政府运作争取了两个多月的缓冲期，2026年1月底可能再次面临停摆风险，但短期而言，市场最担忧的政策不确定性已显著下降。

政府重启的利好消息迅速传导至资本市场，美股呈现明显的"抢跑"上涨态势。11月9日停摆接近结束的消息传出后，美股股指期货应声飙升，标普500指数期货一度突破6800点，逼近历史高位，反映出市场对流动性修复和经济复苏的强烈预期。

从后续支撑来看，停摆结束将带来多重积极影响：其一，流动性回流效应显著。停摆期间淤积在TGA账户的1万亿美元资金将逐步回流经济体系，相当于为市场注入大规模流动性，有效缓解此前的"美元荒"问题，为美股估值提供支撑。其二，经济数据恢复发布。联邦机构重启后，关键数据将陆续公布，市场对经济基本面的判断将更加清晰，信息不对称带来的估值压制将逐步解除。其三，经济活动逐步修复。政府服务恢复、联邦雇员薪资发放到位，将带动消费需求回升，企业有望逐步回暖。

基本面修复支撑长期趋势

往后看，美股短期波动难以扭转长期上行格局。从盈利端来看，尽管当前美股估值处于历史高位，限制了估值进一步大幅扩张的空间，但随着经济活动恢复和企业经营环境改善，美股盈利有望持续上修，成为推动市场上涨的核心动力。此外，美联储的政策调整将为美股提供重要支撑。美联储已实施降息操作，并计划在12月1日停止缩表，这一政策组合将显著改善市场流动性环境，美股往往能获得较好的收益回报。结构上看，AI的产业趋势仍将是美股的投资主线。与此同时，在美联储降息的支持下，房地产等行业有望逐步修复。

注：本文来自国泰君安证券(香港)有限公司发布的《美股策略：停摆终章，市场企稳修复》，报告分析师：周浩、黄凯鸿