8月PMI: 止跌的含金量

8月PMI如期止跌，但回升的背后则是制造业和服务业不同的成色。随着极端天气等短期扰动消退、“反内卷”政策压力减缓，8月制造业PMI初现低位企稳，较7月小幅回升0.1pct，但仍处于荣枯线之下，反映当前经济仍面临企业补库偏弱、就业承压等结构性挑战。相较之下，服务业PMI不仅站稳景气区间，反弹幅度也更为可观。资本市场的持续活跃，预计将为三季度服务业乃至整体经济企稳注入更多活力，也有助于在一定程度上对冲制造业放缓压力。具体来看：

伴随着极端天气的散去，8月制造业PMI迎来了低位企稳。历年夏季，PMI与全国平均气温多呈负相关关系，背后的原因可能系高温环境会影响工业正常开工进度，从而压低PMI景气度。相较于7月，8月虽然我国部分地区仍存在极端天气的影响，但强度和持续性有所减弱，从而成就了8月制造业PMI的小幅边际上行。

从PMI本身来看，8月止跌回升主要受到来自生产端的拉动。8月代表需求的PMI新订单指数上升0.1pct至49.5%，代表生产的PMI生产指数上升0.3pct至50.8%，高温影响逐步褪去，制造业生产端呈现边际改善，从而对制造业PMI形成有效拉动。处于荣枯线之上、且环比上升幅度更大的PMI生产指数，说明当前生产的表现依然强于需求。

“反内卷”对价格的提振卓有成效。8月PMI两大价格指标均有了比较明显的提升，两大价格指标的联动上升再度证明了“反内卷”对缓解供需矛盾、支撑价格上升的效果显著。不过需要注意的是，无论是从PMI数值、还是环比增幅来看，代表上游价格的PMI原材料购进价格指数（8月上升3.1pct至51.5%）表现均要好于代表下游的PMI出厂价格指数（8月上升2.1pct至48.3%），这说明“反内卷”对于上游价格的改善更胜一筹，而上游价格的复苏并未完全传导至下游。

企业当前的去库行为，实则是谨慎心态的映射。在PMI新订单指数表现较为平稳的情况下，当前PMI产成品库存指数却在大幅下行，企业去库行为也在一定程度上反映了企业仍持观望情绪。尽管价格在回升，但受制于终端需求复苏滞后，企业可能更倾向于消耗现有库存，而不是立即扩大生产，这进一步加速了库存的去化。

与此同时，就业与进口形势暂未发生明显改善。8月PMI从业人员指数季节性放缓至47.9%，处于历史同期较低位置。同时，代表内部需求的另一指标，PMI进口指数还在荣枯线以下平稳运行，这是内需仍在复苏通道的又一印证。

这种“价格回升”、“去库加速”、“就业缩减”、“进口平淡”并存的复杂局面，表明以“反内卷”为代表的供给端政策正在初步起效，有助于改善工业品价格（特别是上游行业）。但同时也要看到，当前的经济恢复可能仍是结构性的而非全面性的，价格的回升更多是由供给收缩和预期变化驱动，下游需求的真正回暖还需要更多时间和更全面的政策支持。

不过相较于制造业的平淡，服务业却成为“一抹亮色”。8月服务业PMI出现明显回升，上升0.5pct至50.5%，无论是从数值规模、还是从环比增幅来看，均为今年的最好成绩。我们在此前的报告中就曾提示，股市热度与服务业PMI常常“同频共振”（尤其是股指强势上扬之际），8月资本市场的火热预告了金融业将为服务业“挑大梁”，促使服务业PMI的弹升。

风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。

注：本文为民生证券2025年08月31日研究报告《2025年8月PMI数据点评：8月PMI：止跌的含金量》，分析师：陶川 SAC编号 S0100524060005，钟渝梅 SAC编号 S0100124080017