阅兵后的市场悬念

随着阅兵对市场情绪面的催化的提前兑现，未来会有哪些新的叙事来巩固股市的回稳向好？

我们认为关键在于理解股市的“稳定性”和“包容性”在不同阶段的不同诉求。

比如二季度以来的两轮上涨行情：4月在外部的关税变局下，稳大盘的重要性凸显，造就了指数的一轮底部抬升；而7月以来随着中美谈判从关税转向科技，创业板和科创板由此成为牛市的新引擎。从近期官方对市场的表态来看，“稳定性”重回优先级，尤其是在居民资金入市节奏加快背景下。

因此，在股市“稳定性”的内在要求下，我们认为阅兵后的市场将更聚焦于海外波动率的回归和国内政策预期的交汇，尤其是随着美联储降息窗口的开启和国内“十五五”规划建议稿的提上日程，均提升了经济在三季度企稳和进一步向新质生产力要动能的政策诉求。

海外，迎接波动率的回归？今年海外股债市场波动率在经历了4、5月的高点后趋势性下降、在8月已经触及年内低点，而9月似乎开启了多事之秋，无论是特朗普关税“违法”风波，还是欧、日开始升温的财政风险和执政危机，抑或美联储独立性挑战和俄乌、中东等军事摩擦——财政、货币、地缘似乎都“蠢蠢欲动”。在这样的背景下需要关注的主线是关注波动率，警惕流动性冲击。一方面，海外尤其是美国7、8月被宽松预期压制的经济滞胀压力，可能会进一步体现，使得市场重新审视美联储降息的节奏；另一方面，财政主动或被动扩张的压力以及债券供给的担忧，将使得利率和流动性压力进一步上升。

从国内的宏观叙事来看，当前一些微妙的变化值得关注，这些变化意味着政策宽松的预期有望在阅兵后逐步升温：

一是8月官方制造业PMI已连续五个月处于荣枯线以下。以史为鉴，官方制造业PMI持续三个月及以上处于收缩区间后，降准降息、恢复买卖国债的窗口有望随之打开。

二是高校毕业生的就业压力加大。7月青年人失业率的大幅回升印证了今年毕业季青年就业压力不亚于去年，历史上一旦该失业率持续上升，“稳就业”刻不容缓，从而强化了政策回应的紧迫性。

以去年926的政策转向为鉴，上述两个条件的触发无疑是重要的催化。从当前来看，虽然地方财政的状况和市场信心要好于去年同期，但即便不考虑大的政策转向，对于增量货币和财政政策预期的引导仍有其合理性。

内需放缓的背景下，9月消费端增量政策也呼之欲出。从《提振消费专项行动方案》来看，30项政策中多数已“靴子落地”或正在推进，包括但不限于已经铺开的育儿补贴、养老再贷款等举措。然而，仍有部分政策尚未推进或仅限地方试点，例如促进工资合理增长、放宽消费限制、培育新型消费等领域，预计随着商务部9月出台扩大服务消费的若干政策措施而进一步落地。

产业端“向新质生产力要动能”的趋势愈发显著，不仅夯实了今年以来新旧动能转换的成果，也为把握产业主线提供了清晰信号。随着四中全会在10月召开，“十五五”规划建议稿有望浮出水面，在此之前，9月将成为捕捉产业政策风向的“黄金窗口”。决策层也在近期密集推出支持科技创新的举措，如“人工智能+”行动方案明确提出渗透率“三步走”目标：2027年、2030年和2035年关键领域AI普及率将分别达到70%、90%与100%。值得注意的是，文件中“AI+产业发展”排序领先于“AI+消费”，表明政策可能更侧重于推动AI在生产制造和产业升级中“大显身手”。

除此之外，我们在此前的报告《“十五五”规划系列报告（五）：从新兴支柱产业看“十五五”》提出，深海空天开发、未来制造、未来信息等战略性新兴产业和未来产业也正崭露头角，有望在“十五五”期间获得更多加持。这些前沿领域不仅是新质生产力的核心组成部分，也有望成为对冲经济下行压力、培育新增长点的重要力量，2025年全年实现5%左右经济增长目标的底气有望进一步增强。

风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。

注：本文来自民生宏观团队2025年09月03日发布的《阅兵后的市场悬念》，分析师：陶川 SAC编号 S0100524060005，邵翔 SAC编号 S01005240800007，钟渝梅 SAC编号 S0100124080017